威高骨科(688161)2024中报点评：边际显著改善，看好下半年持续向好态势

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 威高骨科 688161.SH ⚫ 业绩环比回暖，集采影响陆续出清。2024H1，公司实现营收 7.51 亿元（同比-6.8%），归母净利润 0.93 亿元（同比-16.7%），系主营业务脊柱产品在 23Q1 仍执行集采前价格，今年执行集采后价格所致。单季度来看，24Q2公司实现营收4.03亿元（同比-3.1%，环比+15.7%），归母净利润 0.58 亿元（同比+230.5%，环比+66.8%），24 年以来公司业绩呈现逐季回暖态势。2024H1，公司经营性现金流为1.45 亿元（同比+148.5%），主要系 2024H1 公司收 2023 年所得税汇算清缴退税，及当期缴纳增值税和各项税费同比减少所致。 ⚫ 骨科集采全面落地，公司各主要产线趋势向好。公司主要产线在 24H1 均实现了销量、手术量和市场份额的提升。公司脊柱产线在 24H1 实现 2.2 亿元收入，其中 Q2收入环比+12%。且 24H1 手术量同比+15%，销量同比+36%。创伤产线方面，公司完善物流布局，加强配送优势，24H1实现收入1.2亿元，其中Q2环比+33%。24H1手术量同比+28%，销量同比+25%。关节产线方面，公司在 24 年 5 月的关节接续采购中表现较好，在签约需求量上较 23 年增加约 6%；在价格上，主要产品组套均有所提升，其中膝关节产品（去除髌骨假体后）提升幅度分别为 69%和 141%。24H1关节产线实现收入 2.3 亿元，手术量同比+21%，销量同比+22%。在运动医学产线中，公司抓住集采机遇，业务体量增长至同期的 7 倍，实现收入 1880 万元。 ⚫ 盈利能力环比改善，销售模式持续优化。脊柱集采执行后，公司产品价格下降，24H1 公司毛利率为 64.1%（同比-7.2pct），净利率为 12.8%（同比-1.0pct）。但从单季来看，24Q2 公司毛利率为 68.1%（环比+8.6pct），净利率为 15.0%（环比+4.7pct），24Q1 起毛利率与净利率环比均不断改善，集采影响正逐步出清。在费用端，24H1 公司期间费用率为 49.7%（同比-1.3pct），较为稳定；其中销售费用率为 37.1%（同比-4.6pct），系公司积极调整营销模式，商务服务费下降所致。 ⚫ 根据 2024 年中报，我们下调公司收入假设、毛利率和销售费用率预测，调整预测公司 2024-2026 年每股收益分别为 0.62、0.82、1.01 元（原 2024-2026 年 EPS 为0.74/1.01/1.25 元），参照可比公司，我们给予公司的合理估值水平为 2024 年的 38倍市盈率，对应目标价为 23.56 元，维持增持评级。 风险提示 ⚫ 骨科集采政策超预期、渠道拓展不及预期、新业务拓展不及预期等风险。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,058 1,284 1,486 1,758 2,018 同比增长(%) -4.4% -37.6% 15.8% 18.3% 14.8% 营业利润(百万元) 707 131 291 385 473 同比增长(%) -12.9% -81.5% 122.6% 32.1% 23.0% 归属母公司净利润(百万元) 601 112 248 328 404 同比增长(%) -13.0% -81.3% 120.7% 32.2% 23.1% 每股收益（元） 1.50 0.28 0.62 0.82 1.01 毛利率(%) 76.6% 66.5% 65.7% 65.9% 66.5% 净利率(%) 29.2% 8.8% 16.7% 18.6% 20.0% 净资产收益率(%) 12.6% 2.5% 6.2% 7.7% 8.7% 市盈率 14.6 78.3 35.5 26.8 21.8 市净率 1.8 2.3 2.1 2.0 1.8 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2024年09月10日） 21.99 元 目标价格 23.56 元 52 周最高价/最低价 43.96/18.54 元 总股本/流通 A 股（万股） 40,000/40,000 A 股市值（百万元） 8,796 国家/地区 中国 行业 医药生物 报告发布日期 2024 年 09 月 11 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现% -0.36 4.07 0.23 -40.8 相对表现% 2.01 8.15 10.82 -26.25 沪深 300% -2.37 -4.08 -10.59 -14.55 伍云飞 wuyunfei1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524020001 香港证监会牌照：BRX199 集采扰动下业绩有所承压，看好骨科龙头长期发展趋势：——威高骨科年报点评 2024-03-29 短期业绩受集采扰动有所承压，长期骨科龙头有望引领行业成长：——威高骨科年报点评 2023-03-30 创新不断引领行业发展，打造国际一流骨科器械企业：——威高骨科首次覆盖报告 2022-09-25 边际显著改善，看好下半年持续向好态势 ——威高骨科 2024 中报点评 增持 （维持） 威高骨科中报点评 —— 边际显著改善，看好下半年持续向好态势 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表 1：可比公司估值表（2024/9/10 收盘价） 公司 代码 最新价格（元） 每股收益（元） 市盈率 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 三友医疗 688085 18.15 0.38 0.51 0.74 47.18 35.35 24.61 迈普医学 301033 40.71 0.62 0.94 1.40 65.79 43.29 29.07 惠泰医疗 688617 349.65 5.49 7.20 9.65 63.74 48.56 36.24 联影医疗 688271 98.16 2.40 2.83 3.45 40.98 34.72 28.44 春立医疗 688236 10.82 0.72 0.83 1.03 14.94 13.09 10.54 最大值 65.79 48.56 36.24 最小值 14.94 13.09 10.54 平均数 46.52 35.00 25.78 调整后平均 38 27 数据来源：wind，东方证券研究所 威高骨科中报点评 —— 边际显著改善，看好下半年持续向好态势 有关分析师的申明