上半年收入增长超63%，积极布局新密码产业机遇

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年09月02日优于大市三未信安（688489.SH）上半年收入增长超 63%，积极布局新密码产业机遇核心观点公司研究·财报点评计算机·计算机设备证券分析师：熊莉证券分析师：库宏垚021-61761067021-60875168xiongli1@guosen.com.cnkuhongyao@guosen.com.cnS0980519030002S0980520010001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价24.75 元总市值/流通市值2830/1223 百万元52 周最高价/最低价58.65/20.55 元近 3 个月日均成交额16.25 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《三未信安（688489.SH）-2023 年需求承压，密评市场有望逐步复苏》 ——2024-04-24《三未信安（688489.SH）-并表带动 Q3 收入高增长，发布股权激励彰显信心》 ——2023-10-29《三未信安（688489.SH）-上半年收入增长 10%，政策推动商密市场加速》 ——2023-08-25《三未信安（688489.SH）——2022 年报点评-盈利能力持续提升，下游开拓顺利》 ——2023-03-28上半年公司收入快速增长。公司发布 24 年中报，上半年公司实现收入 1.69亿元（+63.48%），归母净利润 0.14 亿元（+35.21%），扣非归母净利润 0.09亿元（+1.14%）。单 Q2 来看，公司收入 1.20 亿元（+78.06%），归母净利润 0.24 亿元（+70.05%），扣非归母净利润 0.22 亿元（+62.23%）。公司上半年收入快速增长，主要系华为等大客户采购量同比大幅增加以及公司在医保、运营商和电力等领域开拓方面取得明显成效所致，同时江南科友纳入合并范围增厚了公司业绩。毛利率提升，并表带来费用快走增长较快。公司上半年毛利率达到 76.83%，同比提升 5.91 个百分点。由于江南科友的并表，以及公司在销售和研发方面的积极投入，公司销售、管理、研发费用同比增长 80.26%、38.02%、43.98%。经营活动产生的现金流量净额同比增长 22.22%， 主要系公司高度重视应收账款管理和催收工作，在销售人员业绩考核和客户信用管理等多方面采取措施，取得了显著效果。密码整机和最终客户收入增长较快。上半年公司密码整机收入 0.70 亿元（+70.73%）；密码系统收入 0.39 亿元（+21.88%）；密码板卡收入 0.24 亿元（+33.33%）；密码服务收入 0.33 亿元，增幅较大；密码芯片收入 0.01亿元，有所下降。按照客户类型划分，上半年公司产品与解决方案厂商收入1.08 亿元（+30%），最终客户收入 0.61 亿元，江南科友并表带来较大增长。积极布局新产业机遇，密评和信创持续推动行业成长。随着量子计算的兴起，抗量子密码算法与硬件芯片是公司重要的研究方向，2024 年上半年，公司的抗量子密码产品已有合作试点项目。公司进一步强化芯片优势，新推出的XT、XR 系列芯片在物联网市场实现多个应用场景开拓；在信创领域推出“全国产化”系列的全体系密码产品。同时，公司在云计算领域的密码应用已达到国内领先且成果显著，云华为云、移动云、天翼云等合作紧密。2024 年上半年，密评需求也出现了快速增长，公司在多个领域将持续受益。风险提示：密评、信创等推动缓慢；行业竞争加剧；IT 预算支出不及预期。投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。预计 2024-2026 年营业收入为 4.65/6.02/7.45 亿元，增速分别为 30%/29%/24%，归母净利润为1.04/1.42/1.83 亿元，对应当前 PE 为 27/20/15 倍。密码产业逐步复苏，公司上半年保持较高增长，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)340359465602745(+/-%)25.7%5.5%29.7%29.4%23.8%净利润(百万元)10767104142183(+/-%)43.5%-37.2%55.3%36.4%28.4%每股收益（元）0.940.590.921.251.60EBITMargin31.0%8.0%18.0%20.4%22.4%净资产收益率（ROE）5.7%3.5%5.3%7.0%8.6%市盈率（PE）26.341.927.019.815.4EV/EBITDA26.375.531.322.617.3市净率（PB）1.501.481.441.391.33资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司发布 24 年中报，上半年公司实现收入 1.69 亿元（+63.48%），归母净利润0.14 亿元（+35.21%），扣非归母净利润 0.09 亿元（+1.14%）。单 Q2 来看，公司收入 1.20 亿元（+78.06%），归母净利润 0.24 亿元（+70.05%），扣非归母净利润 0.22 亿元（+62.23%）。公司上半年收入快速增长，主要系华为等大客户采购量同比大幅增加以及公司在医保、运营商和电力等领域开拓方面取得明显成效所致，同时江南科友纳入合并范围增厚了公司业绩。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。预计 2024-2026 年营业收入为4.65/6.02/7.45 亿 元 ， 增 速 分 别 为30%/29%/24% ， 归 母 净 利 润 为1.04/1.42/1.83 亿元，对应当前 PE 为 27/20/15 倍。密码产业逐步复苏，公司上半年保持较高增长，维持“优于大市”评级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物1471955100010001000营业收入340359465602745应收款项320345408528653营业成本8396123157192存货净额4048607794营业税金及附加24568其他流动资产1635455872销售费用5492107132156流动资产合计18481703183319832140管理费用2740445665固定资产25106132158180研发费用6898102126156无形资产及其他1354525150财务费用(2)(24)(18)(16)(15)投资性房地产8721721721