金徽酒(603919)深度报告：陇酒龙头，踔厉奋发再起航

公司研究丨深度报告丨金徽酒（603919.SH） [Table_Title] 金徽酒深度报告：陇酒龙头，踔厉奋发再起航 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 24 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]金徽酒源自甘肃陇南春酒厂，继承有百年历史的窖池窖泥、及 50 余具明清时期以来遗留下保存完好的国槐酒海，其产品“窖香富郁”特点突出。考虑到公司在甘肃白酒市场的竞争优势，柔和、年份系列有望不断提升在省内市场的占有率；同时，伴随着品牌势能提升，省外市场如大西北等也将有望重点突破。我们预计 2024/2025 年 EPS 分别为 0.79/0.99 元，对应当前 PE分别为 22/18 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 分析师及联系人 [Table_Author] 董思远 徐爽 朱梦兰 SAC：S0490517070016 SAC：S0490520030001 SAC：S0490522050003 SFC：BQK487 石智坤 伍爽 SAC：S0490522090002 %%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 金徽酒（603919.SH） cjzqdt11111 [Table_Title2] 金徽酒深度报告：陇酒龙头，踔厉奋发再起航 公司研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 买入丨首次 [Table_Summary2] 金徽酒：百年传承，陇酒龙头 金徽酒源自甘肃陇南春酒厂，最早可追溯至明清时期徽县出现的“永盛源”、“万盛魁” 等知名烧酒作坊。公司继承有原“永盛源”、“万盛魁” 等烧酒作坊遗留、具有百年历史的窖池及窖泥，因此其产品“窖香富郁”特点更加突出。另外，公司拥有 50 余具明清时期以来遗留下保存完好的国槐酒海，其中3具明万历八年的酒海被评为“中国沿用至今年代最久的木质酒海”。复盘历史，内生改革使公司迈入陇酒龙头阵营（2007 年公司开启改革，建立收入与效益同步增长的长效机制，由当年销售收入不足 1 亿元，到 2012 年报表营业收入接近 10 亿元，销售规模实现大幅增长），而 2019 年开启的二次创业有望推动公司进入新一轮加速成长通道。 看省内：管理赋能，市占率提升可期 甘肃省位于我国西北地区，为金属矿产大省，且风电、光电资源富集，正从过去的能源开发及加工、有色金属冶炼等传统资源依赖型产业向新能源产业转型，为甘肃省白酒市场扩容及升级均提供较为稳定的增长环境。甘肃省白酒市场容量预估 80-90 亿元，目前其白酒市场竞争格局仍相对分散。公司作为省内龙一、市占率在 25%左右、低于其他区域强势龙一在当地市场的市占率表现。近两年来，公司二次创业成效显著，收入增速领先红川、滨河。多维对比，公司渠道管理精细，柔和、年份系列单品渠道利润优势突出，同时年份系列大力强化政商引领工作并积极发挥大客户主观能动性、已成功打入省内中高端消费圈层。公司未来有望借助管理赋能，持续提升省内市占率。 看省外：扎根西北，省外破局 2023 年公司省外市场规模已达 5.85 亿元，2019-2023 年收入规模复合增速达约 29%。公司在省外扩张时，执行因地制宜、一地一策，陕西作为最重要的省外市场，未来将持续深耕、有望在大众价格带市场实现突破。其他省外市场目前公司市占率基数较低，展望后续，宁夏优选小商，内蒙、青海和华东地区聚焦团购商，运营团队入股销售公司、深度激发团队积极性，争取实现点状突破。 重点推荐：省内市占率有望进一步提升，省外有望重点突破 考虑到公司在甘肃白酒市场的竞争优势，柔和、年份系列有望不断提升在省内市场的占有率；同时，伴随着品牌势能提升，省外市场如大西北等也将有望重点突破。我们预计 2024/2025年 EPS 分别为 0.79/0.99 元，对应当前 PE 分别为 22/18 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 1、省内市场竞争格局恶化的风险； 2、省内市场消费升级节奏不及预期的风险； 3、大西北市场区域扩张不及预期的风险； 4、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。 公司基础数据 [Table_BaseData]当前股价(元) 17.85 总股本(万股) 50,726 流通A股/B股(万股) 50,726/0 每股净资产(元) 6.99 近12月最高/最低价(元) 30.80/17.16 注：股价为 2024 年 7 月 26 日收盘价 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report] -31%-15%1%17%2023/72023/112024/32024/7金徽酒沪深300指数2024-07-29%%%%%%%%research.95579.com3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 24 公司研究 | 深度报告 目录 金徽酒：百年传承，陇酒龙头 ...................................................................................................... 6 看省内：管理赋能，市占率提升可期 .......................................................................................... 11 甘肃白酒市场：规模中等，格局仍相对分散 ................................................................................................ 11 多维度对比，金徽有望借助管理赋能，提升省内市占率 .............................................................................. 13 省内分区域：重点板块市占率有进一步提升空间 ......................................................................................... 16 看省外：扎根西北，全国化重点突破 .......................................................................................... 17 陕西市场：大众价格带金徽仍有突破空间 .................................................................................................... 18 其他区域：因地施策，逐点突破 .............................................................................