百合股份(603102)公司深度报告：行业领先的营养保健食品全剂型生产商，合同生产-自主品牌双轮驱动

公 司 研 究 2024.06.23 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 -26%-17%-8%1%10%23/6/2323/9/2223/12/2224/3/2224/6/21百合股份沪深300 百 合 股 份 （ 603102） 公 司 深 度 报 告 行业领先的营养保健食品全剂型生产商，合同生产&自主品牌双轮驱动 分析师 王泽华 登记编号：S1220523060002 推 荐 ( 首 次 ) 公 司 信 息 行业 保健品 最新收盘价(人民币/元) 30.4 总市值(亿)(元) 19.46 52 周最高/最低价(元) 47.88/30.21 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 营养保健食品全剂型覆盖，形成合同生产为主、自主品牌为辅的业务模式。公司成立于 2005 年，专注于营养保健食品及特膳食品的生产、研发及销售业务，致力打造全球领先的保健食品生产工厂。发展至今，公司拥有 2 大生产厂区，8 大数字化智能生产工厂，可生产软胶囊、硬胶囊、口服液、软糖等 10 余种剂型，4000 余种产品，产品出口欧美等 70 个国家。除为品牌商提供合同生产服务外，公司积极发展自主品牌，目前拥有百合康、鸿洋神等 6 大主力品牌，形成了营养保健食品的生产与自主品牌的双轮驱动，2023 年公司营收为 8.71 亿元，同比增长 20.12%，归母净利润为 1.69 亿元，同比增长 22.65%，其中合同生产占收入的比重达到 84%，其余为自主品牌。 银发经济与“她”经济来临，行业景气度向上，头部生产商有望长期受益。当前中国人口老龄化不断加深，2023 年 65 岁以上人口数量占比为 15.4%，根据联合国预测，2030 年和 2050 年占比将提升至 18.2%和 30.1%，形成了营养保健食品行业需求端增长的重要支撑。除中老年人外，年轻人健康意识提升，且“她”经济表现显著，根据魔镜洞察的数据，女性在保健食品消费中占据七成份额，且占比呈现提升趋势，驱动了滋补养生、口服美容、体重管理等细分行业的快速增长。我们认为，保健品生产商通过专业化分工提升产业效率，有助于降低成本及品牌商进入行业的门槛，处于不同发展阶段的品牌商都有寻求代工的核心需求，利好代工企业发展：1）短期来看，新兴品牌商不断涌现，各类剂型需求多种多样，具有全剂型生产能力的头部代工企业直接受益；2）中长期来看，我们预计中国营养保健食品长尾品牌商占比依旧较多，在客户生产要求和质量标准不断提升的情况下，头部代工企业长期发展向好。 公司研发及定制化能力位居行业前列，功能饮品放量下，代工影响力正在不断增强。从研发及生产的实力来看，公司现拥有 4000+的配方数据库，连续六年，公司保健食品备案制获批数量位居行业第一，公司在行业的研发创新能力及快速反应的柔性化生产能力得到客户的广泛认可。在品控方面，公司全面的质量监控及服务体系保证了产品的高质量，2023 年公司在保健食品监督抽检耐抽榜上位居全国第二。从剂型来看，公司较早布局口服美容赛道，功能饮品在过去三年收入增速均超过 60%，成为最为亮眼的剂型，与五个女博士等头部品牌的合作成为关键驱动力，同时也提升了公司代工影响力，吸引更多中小客户与公司建立合作关系，有望持续放量。此外，公司自有品牌业务主要在线下药店渠道展开，以“产品适配性+高性价比”进行差异化营销，提升药店客流量，与药店形成互利共赢的关系。 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2024-2026 年分别实现营业收入9.30/10.34/11.40 亿元，同比增长 6.8%/11.1%/10.2%，分别实现归母净利润 1.80/1.98/2.18 亿元，同比增长 6.2%/10.0%/10.4%,EPS 分别为2.81/3.09/3.41 元/股，对应 PE 分别为 11X/10X/9X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：行业需求恢复不及预期风险、市场竞争加剧风险、食品安全风险。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 百合股份(603102) 公司深度报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 [Table_ProFitForecast] 盈 利 预 测 （人民币） 单位/百万 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 871 930 1034 1140 (+/-)% 20.12 6.80 11.14 10.23 归母净利润 169 180 198 218 (+/-)% 22.65 6.22 10.01 10.40 EPS (元) 2.64 2.81 3.09 3.41 ROE(%) 11.16 10.90 10.71 10.57 PE 14.69 10.83 9.85 8.92 PB 1.64 1.18 1.05 0.94 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 百合股份(603102) 公司深度报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 专业营养保健食品生产商，代工生产+自主品牌双轮驱动 ............................................... 6 1.1 发展历程：创新领跑，全剂型发展的保健品生产商+品牌商 ...................................... 6 1.2 业务模式：合同生产为主，自主品牌业务为辅 ................................................. 7 1.3 股权结构：股权结构稳定，管理层经验丰富 ................................................... 9 1.4 财务分析：收入稳健增长，盈利能力表现稳定 ................................................ 10 2 银发经济&“她”经济加持，保健品品牌层出不穷，代工企业有望享受增长红利 .......................... 12 2.1 中长期人口老龄化背景下，千亿保健品行业持续扩容 .......................................... 12 2.2 年轻人健康意识提升，“她经济”增长迅速，短期助力保健品渗透率快速提升 ..................... 15 2.3 保健品中长期发展红利下，生产商还是品牌商更为受益？ ...................................... 16 2.3.1 保健品产业链：中游生产商和品牌商众多，生产商满足大小品牌特定需求 .................. 16 2.3.2 全球营养保健品代工市场广阔，中国代工增速领先，头部品牌市场份额有待提升 ............ 17 2.3.3 新兴品牌不断涌现，剂型需求多种多样，利好全剂型的头部代工企业发展