欧央行降息点评：鹰派降息如期落地，经济预期上调

宏观经济 | 证券研究报告 — 点评报告 2024 年 6 月 8 日 相关研究报告 《5 月 PMI 数据点评：外需回落对制造业结构表现影响明显》20240531 《1-4 月工企利润数据点评：工业企业盈利表现“有喜有忧”》20240527 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 宏观及策略：宏观经济 证券分析师: 朱启兵 证券分析师: 刘波 (8610)66229359 (8621)98765432 qibing.zhu@bocichina.com bo.liu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300516090001 证券投资咨询业务证书编号：00512020001 证券分析师: 孙德基 联系人: 许怡然 (8610)66229363 021-98765432 deji.sun@bocichina.com yiran.xu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300522030002 一般证券业务证书编号：00512020001 欧央行降息点评 鹰派降息如期落地，经济预期上调 6 月 6 日，欧央行降息 25 个基点，将主要再融资利率、存款机制利率、边际贷款利率分别下调至 4.25%、3.75%、4.50%，为 2019 年以来首次降息，是七国集团（G7）成员国中第二个降息的央行。本次欧央行降息落地后，资本市场变化有限。后续降息路径仍存一定不确定性，通胀趋势下行仍是主要考虑因素。 ◼ 会议内容基本符合预期，薪资反弹指向鹰派降息。本次会议的主要内容包括三点，一是宣布降息、确认缩表，二是上调通胀预期与 2024 年经济预期，三是继续保持通胀率 2%的中期目标。通胀预测方面，上调 2024 年和2025 年通胀分别为 2.5%（3 月前值 2.3%）、2.2%（前值 2.0%），上调2024 年和 2025 年核心通胀分别为 2.8%（前值 2.6%）、2.2%（前值 2.1%），上调 2024 年 GDP 为 0.9%（前值 0.6%），下调 2025 年 GDP 为 1.4%（前值 1.5%）。对于通胀预期的调整，会议内容表述为“由于工资增长加快，国内价格压力依然强劲，通胀很可能在明年继续高于目标水平（domestic price pressures remain strong as wage growth is elevated, and inflation is likely to stay above target well into next year）”，与 3 月表述接近。但薪资反弹是本次鹰派降息的主要原因，拉加德当日表示工资仍以较高速度上涨，2024年第一季度，欧元区协议薪资趋势的指数同比增长 4.7%，较 2023 年第四季度 4.5%的增幅有所加速。 ◼ 后续降息路径存在一定不确定性。会议表述仍为逐次会议确定、不预先承诺特定路径。具体来看，5 月通胀回升至 2.6%（4 月前值 2.4%），核心通胀回升至 2.9%（前值 2.7%）。服务通胀粘性仍然较强，回升至 4.1%（前值 3.7%），能源小幅反弹。但本次欧央行并没有执着于当月通胀的反弹，正如日前拉加德表态不会等到所有指标均达到 2%才开启降息。拉加德当日表示“预计今年余下时间将在当前水平上波动（Inflation is expected to fluctuate around current levels for the rest of the year）”，这表明通胀的趋势相比短期反弹是权重更高的政策考量因素。这也意味着 7 月降息概率下降，9 月降息概率上升。 ◼ 经济与通胀预期上调有望被进一步定价。资产表现来看，由于鹰派降息符合预期，欧洲央行决议公布后，欧元兑美元近在短线小幅拉升 11 点之后回归震荡，当日收于 1.0890（+0.19%），历史上欧央行货币政策周期都落后于美联储，本轮提前降息限制了今年欧元上行空间。值得注意的是，拉加德表示“不能说央行正进入降息阶段”后，德债扩大跌幅。此外，欧洲主要股指涨幅收窄，德国收涨 0.38%、法国收涨 0.42%。美元指数下跌 0.19%至 104.1168，在降息靴子落地后，随着欧央行上调通胀与 2024 年经济预期，欧元存在短期上涨的可能性，同时本次降息也可能将带动其他经济体央行的跟进。 ◼ 降息落地减小国内货币政策掣肘。此外，对于国内而言，欧央行开启全球降息拐点对于中国人民银行的货币政策价格型工具的压力减轻。目前MLF 与 OMO 已经维持 9 个月不变，在市场利率大幅低于政策利率的现状下，1 年期 MLF 利率没有下调，一定程度上也出于稳汇率的目的。央行 2024 年一季度货政报告中“把握好利率、汇率内外均衡”仍是主要考量。 风险提示：通胀走势偏离预期。 2024 年 6 月 8 日 欧央行降息点评 2 图表 1. 调和 CPI 和核心调和 CPI 图表 2. 2Y 德债-美债 资料来源：Wind，中银证券 资料来源：Wind，中银证券 图表 3. 近期各央行行长言论 行长 日期及言论 德国央行行长 Nagel 5/27 欧洲央行继 6 月开始下调借贷成本后，可能应该等到 9 月再次进行降息。 5/22 即使 6 月首次降息，也不意味着将在随后的会议上进一步降息。 希腊央行行长 Stournaras 5/3 我们现在认为 2024 年更有可能降息三次，而不是四次。 斯洛文尼亚央行行长 Vasle 5/24 六月份开始降息可能是合适的时机，并对之后的行动持开放态度 意大利央行行长 Panneta 5/26 我预计下一次欧洲央行会议将开启首先降息，我们将依赖数据(作出决定)。共识已经扩大，甚至那些有更多疑虑的人也开始转变态度，就降息达成一致。 马耳他央行行长 Scicluna 4/19 6 月降息 25 个基点是合适的，若有通缩趋势需要降息 50 个基点。如果美国和欧洲的利率都不下调，欧元区步履蹒跚的经济将面临双重打击。 欧央行首席经济学家 Lane 5/27 除非出现重大意外，目前我们看到的情况足以取消最高级别的限制。 法国央行行长 Villeroy de Galhau 5/27 6 月份降息已成定局，讨论的焦点是降息幅度和速度。 5/17 最近的通胀数据令人鼓舞，欧央行很有可能在 6 月议息会议上降息。 西班牙央行行长 Hernandez 5/7 如果通胀下降的前景维持下去，在我看来，6 月开始降低目前的货币政策限制水平将是非常明智的 欧洲央行副行长 Guindos 5/24 下个月降息 25 个基点在当前情况下看似合理。 欧洲央行行长 Lagarde 5/22 随着通胀快速增长目前已基本得到控制，下个月降息是大概率事件。 芬兰央行行长 Rehn 5/27 欧元区通胀正在持续下降，6 月放松货币政策立场并开始降息的时机已成熟。 拉脱维亚央行行长 Kazaks 5/20 6 月似乎是开始降息合适时机，但后续措施的决定最好由即将到来的数据决定。从今天的角度来看，我们很可能会在 6