固德威(688390)24年盈利有望逐季改善

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 固德威 (688390 CH) 24 年盈利有望逐季改善 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 95.64 2024 年 4 月 26 日│中国内地 电力设备与新能源 库存+淡季影响 Q1 业绩，后续有望逐季改善 公司 23 年营收 73.53 亿元，同比+56.10%，归母净利润 8.52 亿元，同比+31.24%。24 年 Q1 营收 11.26 亿，同比-34.50%，归母净利润-0.29 亿，同比-108.57%，业绩环比下降主要系库存叠加 1 季度淡季影响。考虑到行业去库节奏慢于我们此前预期，我们下调公司 2024-2025 年净利润预测至7.76/10.58 亿元（前值 21.81/29.35）亿元，新增 26 年预测 13.47 亿元，可比公司 24 年 Wind 一致预期 PE 均值为 16.1 倍，考虑到公司市场加速开拓，产品向更大功率迈进，给予公司 24 年 21.3 倍 PE，目标价 95.64 元（前值 141.23 元），维持“增持”评级。 Q1 毛利率下降系产品结构变化 公司 23 年毛利率/净利率达 30.76%/11.78%，同比-1.70/-1.73pct；24 年Q1 毛利率/净利率达 27.47%/-1.70%，同比-11.58/-20.98pct，24 年 Q1 毛净利率显著下跌主要系毛利率较低的户用系统营收占比上升。公司海外市场产品毛利率仍维持相对稳定。公司 23 年销售/管理/财务/研发费用率分别为6.71%/3.92%/-1.68%/6.39%，同比变化-0.49/-0.25/+0.33/-1.00pct，23 年整体费率稳中有降。 Q1 市场结构变化，全球多地开花 23 年公司产品销量总体维持稳定增长，逆变器共销售 68.60 万台，其中，光伏并网逆变器 53.22 万台，占比 77.54%；光伏储能逆变器 15.41 万台，占比 22.46%；境外销售 44.37 万台，占比 64.64%；境内销售 24.27 万台，占比 35.36%。电池销量达到 341.15MWh，同比+27.74%。根据公司业绩会，公司 4 月份光伏并网逆变器订单呈现环比高增态势，主要系国内以及巴西、巴基斯坦、印度等新兴市场增长较快；同时，公司认为欧洲户储逆变器产品库存有望在 2-3 个月内消化完毕，今年业绩有望呈现前低后高的走势，年内季度盈利有望逐季改善。 户用系统高速增长，组件降价盈利较好 公司 23 年并网逆变器/储能逆变器/储能电池/户用系统分别实现收入28.61/15.66/8.69/16.54 亿元，同比+42.99%/-4.67%/+38.66%/+688.92%，毛利率 29.43%/55.83%/24.96%/12.94%，同比-0.46/+11.33/+7.18/+2.61pct。公司 23 年户用系统销量 513MW，收入呈现高速增长态势。公司 24 年目标销量 1GW，当前由于组件价格较低，该业务盈利能力较好，我们预计该业务在 24 年收入有望继续保持高速增长。 风险提示：行业发展不及预期，市场竞争加剧，上游原材料涨幅超预期。 研究员 申建国 SAC No. S0570522020002 shenjianguo@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 边文姣 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 联系人 戚腾元 SAC No. S0570122070170 qitengyuan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 95.64 收盘价 (人民币 截至 4 月 26 日) 90.38 市值 (人民币百万) 15,626 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 497.16 52 周价格范围 (人民币) 90.38-290.51 BVPS (人民币) 17.15 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 4,710 7,353 9,560 13,100 16,228 +/-% 75.88 56.10 30.01 37.04 23.87 归属母公司净利润 (人民币百万) 649.29 852.10 775.85 1,058 1,347 +/-% 132.27 31.24 (8.95) 36.32 27.36 EPS (人民币，最新摊薄) 3.76 4.93 4.49 6.12 7.79 ROE (%) 33.18 32.52 23.02 24.67 24.54 PE (倍) 24.07 18.34 20.14 14.77 11.60 PB (倍) 6.92 5.24 4.16 3.24 2.54 EV EBITDA (倍) 18.46 12.54 13.11 9.53 6.65 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (70)(52)(34)(15)3Apr-23Aug-23Dec-23Apr-24(%)固德威沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 固德威 (688390 CH) 图表1： 2018-2024Q1 营收及同比增速 图表2： 2018-2024Q1 归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 图表3： 2018-2024Q1 毛利率、净利率变化情况 图表4： 2018-2024Q1 费用率变化情况 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 光伏并网逆变器：据公司业绩会，公司 24Q1 出货 8.4 万台，但 4 月开始订单明显修复，公司全年出货目标 80-100 万台，其中国内市场带来显著增量，此外，巴西、巴基斯坦、印度等地区增长较快。考虑到公司在国内以及海外其他新兴市场的加速开拓，我们上调 24-26年该业务的营收预测至 42.06/55.20/66.24 亿元，同比增速达到 47.00%/31.25%/20.00%，考虑到上述地区毛利率水平相对较低，下调毛利率假设至 27%/26%/26%。 光伏储能逆变器：考虑到户储行业去库节奏慢于此前我们预期，我们下调公司该业务 24 年营收预测至 12.00 亿元，同比-23.39%，预计 25-26 年出货增速恢复，预计营收增速可达40.00%/30.00%。 储能电池：考虑到户储行业去库节奏慢于此前我们预期，我们下调公司该业务 24 年营收预测至 8.50 亿元，考虑到公司在工商储市场有望加速开拓，25 年开始有望带来显著增量，我们预计 25-26 年该业务营收增速可达 50.00%/40.00%。 户用系统：前期由于户用系统收入规模较低，我们暂未将户用系统单独列示，归属于