佰仁医疗(688198)2023年报及2024年一季报点评：限位可扩外科瓣放量在即，高研发助力产品梯队布局

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 04 月 23 日 证 券研究报告•2023 年报及 2024年一季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 107.38 元 佰仁医疗（688198） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 限位可扩外科瓣放量在即，高研发助力产品梯队布局 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 联系人：陈辰 电话：021-68416017 邮箱：chch@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.37 流通 A 股(亿股) 1.37 52 周内股价区间(元) 97.51-144 总市值(亿元) 147 总资产(亿元) 13.09 每股净资产(元) 8.84 相 关研究 [Table_Report] 1. 佰仁医疗（688198）：限位可扩张外科瓣获批，介入瓣中瓣注册受理 (2023-11-06) 2. 佰仁医疗（688198）：23H1 符合预期，人工心脏瓣膜持续高增长 (2023-09-09) 3. 佰仁医疗（688198）：业绩短暂承压，人工心脏瓣膜持续引领增长 (2023-04-25) [Table_Summary]  事件：公司发布 2023年年报及 2024年一季报，2023年实现收入 3.7亿元（+25.6%），实现归母净利润 1.2 亿元（+21.1%）。剔除股份支付费用 2920 万元后，公司 2023 年实现归属于上市公司股东的净利润 1.4亿元。此外，2024Q1实现收入 7627万元，（+17.5%），实现归母净利润 832万元（-28.9%）。2023年业绩符合预期，2024Q1 略有承压，单季度终端手术量增速有所下滑以及研发费用显著增加，高研发助力后续产品布局完善。  23 年业绩增长快速，毛利率维持较高水平。分季度看，2023Q1/Q2/Q3/Q4 单季度收入分别为 0.7/1/0.9/1.1 亿元（-1.7%/+37.1%+12.5%/+52.2%），单季度归母净利润分别为 0.1/0.3/0.3/0.4 亿元（-14%/+37.3%/+15.8%/+27.2%）。23Q1 及 Q3 的就医环境和政策变动影响了短期内的市场需求，放大了季节性因素波动，总体上降低了手术量的同比增速。细化来看，疫情防控导致 23Q1 手术量降低。此外，23Q3 是传统手术的淡季，叠加医疗政策影响，市场出现手术量短期增长放缓的情形。23Q4 市场环境出现改善，手术量逐步恢复，带动公司业绩增长。从盈利水平看，23 年毛利率为 89.8%（+0.5pp），维持较高水平。销售费用率 27.2%（-6.7pp）, 管理费用率 8.4%（+0.4pp）,研发费用率 26.7%（+8pp）。研发费用率增长较为明显，研发管线布局丰富，预计多款重磅产品会在 24-25 年上市，对公司的业绩产生较大的贡献。  23 年各业务线均实现较高增长。分业务看，2023 年三大业务板块收入均实现同比增长，1）心脏瓣膜置换与修复板块同比增长 21.1%，其中人工生物心脏瓣膜收入同比增长 27.7%；2）先天性心脏病植介入治疗同比增长 26.5%；3）外科软组织修复板块分别同比增长 29.74%，保持了相对均衡的收入结构。  持续加大研发，完善产品布局。2023 年研发费用近亿元（+79.2%），研发费用率达 26.7%，公司持续加大研发项目投入。23 年获批产品：1）限位可扩张外科瓣 8月重磅获批，产品适用范围覆盖了主动脉瓣、二尖瓣、三尖瓣 3个瓣位，是首个国产可扩张外科生物瓣，也是全球首个上市的覆盖二尖瓣和三尖瓣治疗的可扩张外科生物瓣，填补了市场空白；2）新二尖瓣成形环获批，既是原有产品的升级，也为接续治疗奠定基础；3）球扩式介入主动脉瓣、介入瓣中瓣均已按创新通道提交注册并进入正式审核，公司在结构性心脏病领域的产品布局日趋完善；4）血管生物补片获批，继心外科生物补片、胸外科生物补片、硬脑脊膜生物补片和生物疝补片之后的又一生物补片产品；5）眼科生物补片产品已提交创新通道申请；6）介入肺动脉瓣已完成临床试验入组；7）分体式介入瓣进展顺利，分体式介入主动脉瓣动物试验效果达到预期；8）延伸开发注射胶原蛋白产品，三款产品先后进入正式临床试验；9）ePTFE 材料领域实现关键突破。公司拓展在材料领域的布局，完成了对天穹创新的收购，为分体介入瓣的研发提供关键助力。  盈利预测与投资建议。预计 2024-2026年归母净利润 1.5、2、2.6亿元。作为以动物源性植（介）入材料为平台的创新龙头，未来潜力较大，维持“买入”评级。  风险提示：研发失败风险、汇率波动风险、市场开拓风险、贸易摩擦风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 370.64 496.39 669.08 844.82 增长率 25.57% 33.93% 34.79% 26.27% 归属母公司净利润（百万元） 115.21 147.89 200.79 258.45 增长率 21.09% 28.37% 35.77% 28.72% 每股收益 EPS（元） 0.84 1.08 1.47 1.89 净资产收益率 ROE 9.21% 11.27% 13.54% 15.19% PE 127 99 73 57 PB 12.28 11.13 9.85 8.59 数据来源：Wind，西南证券 -30%-20%-10%0%10%20%30%23-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-03佰仁医疗 沪深300 佰 仁医疗（688198） 2023 年 年报及 2024 年一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：公司心脏瓣膜置换与修复治疗涉及产品品类较多。业绩贡献较大的为外科生物瓣。随着生物瓣逐步替代机械瓣，牛心包瓣逐步替代猪主动脉瓣，预计 24 年牛心包外科生物瓣销量将达到 1W+，带动整体业绩增长。另外，限位可扩张外科瓣 23 年 8 月获批，预计未来将带来增量。此外，新二尖瓣成形环获批，既是原有产品的升级，也为接续治疗奠定基础。因此预计 2024-2026 年销量分别上涨 43%、45%、28%，价格及毛利率短期内维持稳定。 假设 2：公司先天性心脏病植(介)入治疗涉及产品品类较多。业绩贡献较大的为心外科补片。随着手术量的提升，预计 2024-2026 年销量分别上涨 27%、25%、25%，价格及毛利率短期内维持稳定。 假设 3：公司外科软组织修复涉及产品品类较多。业绩贡献较大的为神经外科生物补片，23 年胸外科补片及血管补片获证，亦有多条补片在研管线。 因此预计 2024-