TCL中环(002129)硅片领先地位明确，业绩短期承压

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 TCL 中环 (002129 CH) 硅片领先地位明确，业绩短期承压 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 10.80 2024 年 4 月 26 日│中国内地 电源设备 光伏硅片龙头地位稳固，维持“买入”评级 根据公司 23 年年报和 24 年一季报披露，公司 23 年归母净利润 34.16 亿元，同减 49.9%，净利润降幅较大系硅片大幅降价与资产减值损失较大所致，24Q1 公司归母净利负 8.8 亿，转负系硅片大幅降价所致。考虑到硅片价格出现较大幅度下滑，我们下调公司 24-26 年硅片价格与毛利率假设，我们下调公司 24/25/26 年 EPS 至 0.72/0.81/0.93 元（前值：2.73/3.02/-元），参考 Wind 一致预期，可比公司 24 年 6.54 倍 PE，考虑到公司硅片龙头地位稳固，具备较强的规模优势和成本优势，在行业下行期表现出较强经营韧性，给予公司 24 年 15 倍 PE，对应目标价 10.8 元（前值：24.12元），维持买入评级。 硅片产销全球领先，硅片降价拖累利润 出货方面，根据公司年报披露，2023 年公司硅片出货 114GW，同比增长68%，实现出货量高速增长，全球市占率 23.4%，保持全球领先地位。产能方面，截止 23 年底，公司单晶硅片产能达到 183GW，产能规模行业领先。价格方面，根据公司年报披露，受供需失衡持续扩大影响，光伏组件主流价格由 2023 年初 1.8-1.85 元/W 降至年底 0.9-0.95 元/W，降幅接近 50%，严重挤压产业链各环节盈利，硅片环节亦降价较大，导致公司 24Q1 利润转负。 智能制造为基，“N 型大尺寸+叠瓦 4.0”注入长跑优势 公司不断推动以 G12 为代表的技术平台与工业 4.0 生产线深度融合。据公司年报披露，23 年末公司已有 8 家“绿色工厂”，宁夏中环获评国家工信部“国家级智能制造示范工厂”。自主创新方面，公司聚焦 N 型及大尺寸技术转型趋势，23 年实现 N 型及大尺寸（210 系列）产品出货 75GW，占比提升至位居行业前列的 66%，且 N 型产品实现单台月产领先行业次优约11.6%。23Q4 公司完成叠瓦 4.0 产品研发并推进量产。伴随着高效叠瓦产品迭代与制造方式升级，23 年末公司高效叠瓦组件产能已达 18GW。 电池组件业务稳步推进，全球化布局开启新增长极 公司自主研发去贵金属化工艺，显著降低非硅成本，TOPCon 平台有望升级为 TBC 进一步提升转换效率，广州 25GW 太阳能电池工业 4.0 工厂坚持“叠瓦+G12”双平台差异化路线，充分发挥产业链协同优势。据公司 23年报，23 年公司组件出货 8.6GW，实现 29.8%同比增长。全球化方面，2023年 10 月，公司与 Vision Industries 在“一带一路”国际合作高峰论坛上签署《联合开发协议》，推动沙特晶体晶片共建项目一期 20GW 开工，率先打造沙特本土的光伏产业链，有望打开新增长空间。 风险提示：硅片价格波动超预期；下游需求不及预期等。 研究员 申建国 SAC No. S0570522020002 shenjianguo@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 边文姣 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 研究员 周敦伟 SAC No. S0570522120001 zhoudunwei@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 吴柯良 SAC No. S0570122070159 wukeliang@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 10.80 收盘价 (人民币 截至 4 月 26 日) 10.44 市值 (人民币百万) 42,210 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 1,420 52 周价格范围 (人民币) 9.79-41.88 BVPS (人民币) 10.04 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 67,010 59,146 54,941 64,004 70,326 +/-% 63.02 (11.74) (7.11) 16.49 9.88 归属母公司净利润 (人民币百万) 6,819 3,416 2,924 3,295 3,753 +/-% 69.21 (49.90) (14.42) 12.70 13.92 EPS (人民币，最新摊薄) 1.69 0.84 0.72 0.81 0.93 ROE (%) 15.03 6.47 5.42 5.94 6.54 PE (倍) 6.19 12.36 14.44 12.81 11.25 PB (倍) 1.12 1.02 1.00 0.97 0.93 EV EBITDA (倍) 5.68 7.14 6.69 6.60 6.14 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (77)(57)(37)(17)3Apr-23Aug-23Dec-23Apr-24(%)TCL中环沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 TCL 中环 (002129 CH) 图表1： 可比公司估值表 股价 市值 EPS (元) PE (倍) 公司代码 公司简称 (元) (亿元) 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 601012 CH 隆基绿能 18.62 1411.0 1.95 1.96 2.11 2.50 9.55 9.50 8.82 7.45 688599 CH 天合光能 20.58 448.5 1.69 2.54 3.38 4.18 12.18 8.10 6.09 4.92 002459 CH 晶澳科技 14.49 479.6 2.35 2.69 3.08 3.72 6.17 5.39 4.70 3.90 可比公司估值均值 2.40 2.86 3.47 9.30 7.66 6.54 5.42 002459 CH TCL 中环 10.44 422.1 1.69 0.84 0.72 0.81 6.19 12.36 14.44 12.81 注：数据截至 2024 年 4 月 26 日 资料来源：Wind，华泰研究预测 图表2： 核心假设变动表 2024E 2025E 2026E 硅片价格（元/W） 上次假设 0.34 0.31 - 本次假设 0.23 0.23 0.22 毛利率 上次假设 32% 35% - 本次假设 15.2% 15% 18% 资料来源：华泰研究预测 图表3： TCL 中环 PE