蒙娜丽莎(002918)坚持渠道转型，毛利率延续修复

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 蒙娜丽莎 (002918 CH) 坚持渠道转型, 毛利率延续修复 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 12.12 2024 年 4 月 26 日│中国内地 陶瓷 24Q1 年收入/归母净利同比-25.7%/+39.6%，维持“买入” 24Q1 公司实现收入/归母净利 8.2/0.1 亿元，同比-25.7%/+39.6%，收入下滑主要系战略工程业务继续收缩，资产减值损失转回导致归母净利明显增长。我们维持公司 24-26 年归母净利预测为 4.2/4.8/5.4 亿元，可比公司 24年 Wind 一致预期均值 14.5xPE，考虑战略工程业务收缩影响公司短期收入，给予 24 年 12xPE，目标价 12.12 元，维持“买入”。 经销业务收入占比继续提升，毛利率同比延续改善 24Q1 公司经销/战略工程业务收入 5.8/2.4 亿元，同比-15.0%/-43.4%，战略工程业务继续收缩，经销业务收入占比提升至 71.2%。24Q1 公司毛利率26.5%，同比+2.0pct，持续降本增效下公司毛利率延续改善趋势。据公司官方公众号，24 年 3 月广西区域单体容量最大的工商业屋顶分布式光伏在公司广西基地正式启用，总装机容量 85MW，投运后每年可节约标准煤 3.27万吨，减少碳排放 8.14 万吨，有望助力公司继续向低碳高效生产转型发展。 收入下滑导致期间费用率提升，经营性净现金流同比+1.9 亿元 24Q1 公司期间费用率 25.8%，同比+4.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为 7.8%/11.9%/3.9%/2.2%，同比+0.7/+3.0/+0.6/-0.002pct，主要系收入下滑摊薄效应减弱。24Q1 公司归母净利率 1.2%，同比+0.6pct，其中由于产品库存下降资产减值损失冲回 1200 万元，同比+2300 万元。24Q1 公司经营性净现金流 0.3 亿元，同比+1.9 亿元，20 年以来首次在一季度实现净流入，主要系供应链保理及商业汇票到期承兑金额减少。 坚持渠道转型，轻装上阵行稳致远 据奥维云网，24 年 1-2 月精装修开盘项目 4.5 万套，同比-20.5%；据国家统计局，1-3 月限额以上建筑及装潢材料企业零售额 387 亿元，同比+2.4%，C 端零售表现相对工程端明显较好。我们认为公司坚持渠道转型，战略工程业务收缩后经营性现金流等财务指标明显改善，截至 24Q1 末公司应收账款规模同比下降 17%，坏账计提风险逐步释放后公司有望轻装上阵行稳致远。 风险提示：原料能源成本大幅上行，行业竞争加剧导致毛利率下滑，应收账款减值风险。 研究员 方晏荷 SAC No. S0570517080007 SFC No. BPW811 fangyanhe@htsc.com +(86) 755 2266 0892 研究员 黄颖 SAC No. S0570522030002 SFC No. BSH293 huangying018854@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 王玺杰 SAC No. S0570122100047 wangxijie@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (人民币) 12.12 收盘价 (人民币 截至 4 月 26 日) 10.01 市值 (人民币百万) 4,156 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 63.13 52 周价格范围 (人民币) 9.60-20.50 BVPS (人民币) 8.35 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 6,229 5,921 5,125 5,853 6,586 +/-% (10.85) (4.94) (13.45) 14.21 12.53 归属母公司净利润 (人民币百万) (381.36) 266.24 418.36 477.87 540.89 +/-% (221.13) 169.81 57.14 14.22 13.19 EPS (人民币，最新摊薄) (0.92) 0.64 1.01 1.15 1.30 ROE (%) (9.79) 8.38 10.39 11.08 11.67 PE (倍) (10.90) 15.61 9.93 8.70 7.68 PB (倍) 1.28 1.20 1.11 1.03 0.96 EV EBITDA (倍) 204.88 6.30 5.77 5.41 4.53 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (43)(27)(10)723Apr-23Aug-23Dec-23Apr-24(%)蒙娜丽莎沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 蒙娜丽莎 (002918 CH) 图表1： 可比公司估值表（2024/4/26） 公司名称 公司代码 股价 （元） 市值 （亿元） EPS(元) PE（倍） 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 东鹏控股 003012 CH 7.31 86 0.61 0.76 0.88 0.88 11.90 9.62 8.34 8.27 海鸥住工 002084 CH 2.73 18 -0.36 0.32 0.39 - -7.64 8.46 7.05 - 惠达卫浴 603385 CH 5.87 22 -0.52 0.63 0.76 - -11.39 9.30 7.73 - 三棵树 603737 CH 32.87 173 0.33 1.22 1.63 1.92 99.82 26.93 20.22 17.15 伟星新材 002372 CH 17.00 271 0.90 0.93 1.02 1.12 18.89 18.35 16.71 15.23 平均值 23.17 14.53 10.84 13.55 资料来源：Wind，华泰研究 图表2： 公司单季度收入及同比增速 图表3： 公司单季度归母净利及同比增速 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 图表4： 蒙娜丽莎 PE-Bands 图表5： 蒙娜丽莎 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%05001,0001,5002,0002,50020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q1（百万元）营业收入同比增速（右轴）-2000%-1500%-1000%-500%0%500%1000%(500)(400)(300)(