宏观分析报告：美股调整结束了吗？

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|宏观分析报告 2024 年 4 月 24 日 ❑ 本轮美股上涨的基础：美国高名义增长与高政府杠杆率、全球经济处于混沌期、美股再现虹吸效应。怎么看美股的后续走势？短期之内降息预期的调整或给美股下行压力；但短期压力结束后，预计美股继续保持涨势、不排除在大选之前再创新高。再往后看，降息或是美股虹吸效应的拐点。 ❑ 2023 年以来美股上涨的基础：1、较高的名义增长与高政府杠杆率抑制了无风险利率水平。疫后美国居民资产负债表与现金流量表极为健康令名义增速处于极高水平且保障了企业利润。另外，经济增长离不开财政支持，高政府杠杆率又抑制了利率水平上行的空间。 2、全球经济处于混沌期，美股代表了“哑铃型”策略的一头。2020 年全球的人口年龄中位数首次超过 30 岁，或意味着疫后，全球实际经济增速应下一个台阶。但人工智能方面的突破，有可能会削弱甚至抵消人口老龄化给全球经济增长的影响。当前可以说全球经济处于“混沌期”，去年以来全球“哑铃型”投资策略就是人工智能与安全资产两头押注的结果，而人工智能最佳投资标的多数在美股市场中。 3、美股再现虹吸效应。90 年代美股就曾经出现过非常典型的虹吸效应， 1997-1998 年亚洲金融危机爆发后，似乎只有美国的经济增长和资产表现一枝独秀，再加上美国互联网行业的技术进步，外资继续大量买入美股，尤其互联网相关公司股价大涨。2023 年以来，美国经济优势明显，并且美国成为新一轮 AI 浪潮的中心，美股再现虹吸效应。 ❑ 怎么看美股后续走势？1、短期看，调整未必结束。降息预期不断推后，10Y 美债收益率快速走高是近期美股调整的诱因。若 10Y 美债收益率 Q2-Q3 触及 4.8-5.0%，美股或仍有调整压力。 2、连任大选年势必要保持涨势，空中加油是当务之急，虹吸效应或为后期动力。历史经验表明，连任大选年标普 500 指数均年度收涨。当前民调来看选情并不利于执政党，拜登政府想赢得连任仍需努力。尽管短期降息预期调整令美股承压，但打压降息预期亦有望提振美股的虹吸效应，因此短期波动后，仍不排除在大选之前再创新高的可能性。近期，美国对非美的一系列政策动向或正在为下一轮虹吸效应做铺垫。 3、再往后看，降息或成为美股虹吸效应的拐点。回看 1998-2000 年美股虹吸效应，1999 年下半年至 2000 年 5 月美联储从 4.75%加息至 6.5%的高位，但在这期间美股持续上涨。此后降息预期发酵到落地反而释放美国经济转差信号，才令美股下跌，虹吸效应退潮。2025 年美国经济大概率会逐渐进入偏弱的状态，疫后的繁荣对美国经济透支的副作用或在大选之后逐渐显现。考虑到美国的财政压力、贫富分化问题和经济状况，大选后大概率进入降息，虹吸效应逐渐结束，美股将面临更多下行压力。 风险提示：美国经济和货币政策超预期。 张静静 S1090522050003 zhangjingjing@cmschina.com.cn 裴明楠 S1090523040004 peimingnan@cmschina.com.cn 美股调整结束了吗？ 敬请阅读末页的重要说明 2 宏观分析报告 正文目录 一、 本轮美股上涨的基础 ................................................................................... 4 （一）美国较高的名义增长与较高的政府杠杆率 ............................................... 4 （二）全球经济处于混沌期，美股代表了“哑铃型”策略的一头 .......................... 6 （三）美股再现虹吸效应 .................................................................................... 7 二、 怎么看美股后续的走势？ ......................................................................... 11 （一）10Y 美债或于 Q2-Q3 再触 4.8-5.0%区间 .............................................. 11 （二）连任大选年势必要保持涨势，空中加油是当务之急 .............................. 11 （三）降息或为虹吸效应的拐点 ....................................................................... 13 图表目录 图 1：美国人均 GDP、实际 GDP 与名义 GDP 增速 .......................................... 4 图 2：2023 年美国居民资产负债率低于 2019 年 ............................................... 4 图 3：2022-2023 年，美国私人制造业投资增长迅速 ........................................ 5 图 4：美国制造业建造支出的分项（折年数，百万美元） ................................. 5 图 5：美国政府杠杆率和 10 年期美债收益率 ..................................................... 5 图 6：美国实际利率的水平较低 ......................................................................... 6 图 7：疫后美股 EPS 迅速增长 ........................................................................... 6 图 8：全球人口年龄中位数刚好在疫情期间跨过 30 岁 ...................................... 7 图 9：美国三大股指 2023 年以来的表现（2023.1.1=1） .................................. 7 图 10：1990-2002 年标普 500 指数 ................................................................... 8 图 11：1990-2002 年标普 500 指数席勒市盈率 ................................................. 8 图 12：外国投资者净买入美股规模 .................................................................... 8 图 13：美联储政策利率和标