申洲国际(2313.HK)港股公司信息更新报告：全年毛利率逐季改善，期待2024年盈利能力再向上

纺织服饰/纺织制造 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 9 申洲国际（02313.HK） 2024 年 03 月 29 日 投资评级：买入（维持） 日期 2024/3/28 当前股价(港元) 74.100 一年最高最低(港元) 87.250/60.800 总市值(亿港元) 1,113.89 流通市值(亿港元) 1,113.89 总股本(亿股) 15.03 流通港股(亿股) 15.03 近 3 个月换手率(%) 16.2 股价走势图 数据来源：聚源 《2023Q2 业绩环比改善，预计开启盈利能力上行周期 —港股公司信息更新报告》-2023.9.2 《2022 年新客户表现亮眼，期待业绩稳步修复 —港股公司信息更新报告》-2023.3.29 全年毛利率逐季改善，期待 2024 年盈利能力再向上 ——港股公司信息更新报告 吕明（分析师） 周嘉乐（分析师） 张霜凝（联系人） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002 zhangshuangning@kysec.cn 证书编号：S0790122070037  2023Q2 收入降幅收窄，毛利率环比改善，维持“买入”评级 2023 年公司营收 249.7 亿元（同比-10%，下同），预计销量-15%、美元单价+1%/人民币单价+5%。2023 年归母净利润 45.6 亿元（-0.1%），收入下降而业绩基本持平主要系毛利率恢复&控费&利息收入增加 3.9 亿元&有效税率下降贡献 2.6 亿元，剔除政府补助、利息收入、汇兑损益影响，核心利润为 37.1 亿元（+11%）。考虑下游客户指引保守，我们下调 2024-2025 并新增 2026 年盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润为 56.3/64.5/73.2 亿元（原为 58.1/68.3 亿元），对应 EPS为 3.74/4.3/4.9 元,当前股价对应 PE 为 17.9/15.7/13.8 倍，公司核心竞争力不变，产品多元化下提升老客户份额、新客户加速放量，预计 2024 年美金 ASP+1%，销量双位数增长，毛利率逐季修复至疫情前水平，继续维持“买入”评级。  2023 年核心客户占比下降，新品牌增长势头良好，内销保持增长 分客户：2023 年新品牌高成长下 CR4 收入占比有所下降至 79.6%（-2.4pct），合计收入同比-13%，耐克/优衣库/阿迪/puma 收入-11%/+3%/-24%/-28%，新品牌中Lululemon 收入约 8 千万美金，占比约 2%。按品类:运动/休闲/内衣/其他收入同比-14%/-1%/+30%/-42%，运动服饰下降主要系需求疲弱及下游客户去库。按地区:2023 年欧洲/中国/美国/日本/其他收入同比-19%/+1%/-20%/-6%/-8%，欧美下降主要系运动类产品下降影响。展望：预计在产品多元化策略牵引下，2024 年耐克持平-单位数增长、阿迪/puma 收入增长 20%+、优衣库收入增长双位、国内品牌收入增长 30%+、lululemon 收入预计增长 40%+。  2023H2 毛利率环比改善明显，剔除汇兑&政府补助&利息收入净利润+11% 毛利率：2023 年毛利率为 24.3%（+2.2pct），2023Q1-Q2 预计 20%/24%+，受益于 Q4 收入转正&海外效率提升&疫情相关支出取消，2023H2 提至 25.8%且逐季提升。2023 年销售/管理/财务费用率-0.1/+0.5/-0.6pct，汇兑收益同减 8.5 亿元至1.5 亿元，海外工厂利润贡献增加致有效税率-4.5pct 至 8.8%。归母净利率 18.3%（+1.8pct）。截至 2023 年，存货 61.2 亿元（-2.2%），存货/应收周转天数+11/+17天，主要系 2023Q4 需求恢复后备货&账期所致，净现金 114.4 亿元（+40%）。  展望：预计 2024 年招工&提效&扩产驱动量增，2025 年迎来产能释放 产能利用率：2023H1 海外 95%/国内 80%，2023 年底国内 90%+，目前海外/国内均为 100%，预计 2024 年维持较高水平。招工&提效&扩产提升产能：截至 2023年末海外工人人数占比提升至 57%（+5PCT），同时海外人效已达国内的 85~90%，宁波及越南世通工厂预计各自新招工 2 千名，其中宁波工厂年初已招工 3 千名，越南面料厂扩产&印尼工厂推进中，预计 2025 年迎来新一轮产能释放。  风险提示：原材料价格维持高位、汇率波动、产能释放不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 27,781 24,970 28,965 32,730 36,658 YOY(%) 16.5 -10.1 16.0 13.0 12.0 净利润(百万元) 4,563 4,557 5,628 6,449 7,318 YOY(%) 35.3 -0.1 23.5 14.6 13.5 毛利率(%) 22.1 24.3 28.0 30.0 30.0 净利率(%) 16.4 18.3 19.4 19.7 20.0 ROE(%) 14.8 13.9 15.6 16.4 17.2 EPS(摊薄/元) 3.0 3.0 3.7 4.3 4.9 P/E(倍) 22.1 22.2 17.9 15.7 13.8 P/B(倍) 3.3 3.1 2.8 2.6 2.4 数据来源：聚源、开源证券研究所，2024 年 3 月 29 日汇率港币：人民币=1：0.92 -30%-20%-10%0%10%20%2023-032023-072023-11申洲国际恒生指数相关研究报告 开源证券 证券研究报告 港股公司信息更新报告 公司研究 港股公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 9 目 录 1、 全年毛利率逐季改善，期待 2024 年盈利能力再向上 ........................................................................................................... 3 1.1、 按品类拆分：休闲和内衣拉动增长，运动收入下滑，口罩退出 .............................................................................. 3 1.2、 按地区拆分：国内市场表现平稳，欧美市场下滑明显 .............................................................................................. 4 1.3、 按核心客户拆分：核心客户占比下降，新品牌增长势头良好 .....................................................