金价上涨增厚公司利润，储量、产量有望持续提升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年03月29日买 入山东黄金（600547.SH）金价上涨增厚公司利润，储量、产量有望持续提升核心观点公司研究·财报点评有色金属·贵金属证券分析师：刘孟峦证券分析师：冯思宇010-88005312010-88005314liumengluan@guosen.com.cnfengsiyu@guosen.com.cnS0980520040001S0980519070001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价26.16 元总市值/流通市值117025/117025 百万元52 周最高价/最低价27.60/19.63 元近 3 个月日均成交额478.48 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《山东黄金（600547.SH）—2023 年三季报点评-重点项目稳步推进，单季利润持续提升》 ——2023-10-30《山东黄金（600547.SH）—2023 年中报点评-金价景气，业绩同比提升》 ——2023-08-31《山东黄金（600547.SH）-资源为先，高增可期》——2023-05-16受益金价上涨，业绩大幅提升。2023 年 8 月 14 日起公司对银泰黄金并表，全年实现营业收入 592.75 亿元，同比增长 17.83%；矿产金业务毛利 87.37亿元，同比增长 32.81%；归属于上市公司股东的净利润 23.28 亿元，同比增长 86.57%。公司矿产金单位售价达到 451 元/克，较 2022 年增加 59 元/克；单位营业成本 230 元/克，较 2022 年增加 8 元/克，金价上涨大幅增厚公司利润。矿产金产量小幅增加，远期有望持续提升。2023 年，公司完成矿产金产量41.8 吨，同比增加 3.1 吨；销量 39.6 吨，同比增加 0.9 吨。分矿山来看，增量主要来自银泰黄金并表增加2.5 吨；玲珑金矿东风矿区复产增加 0.8 吨，贝拉德罗金矿采剥总量增加、难选冶矿石减少增加 0.4 吨。2024 年，公司黄金产量计划是不低于 47 吨，公司将加快世界级黄金资源产业基地建设，加力提速加纳卡蒂诺项目建设，力争早建成早投产早见效。随着扩能改造项目投产达产，公司黄金产量有望持续提升。资源为先，黄金储量有望大幅提升。公司不断扩大资源储备，提升资源品质，增强公司核心竞争力，强化企业资源优势。截至 2023 年底，公司具备黄金资源量 1431 吨，权益基准 1283 吨；黄金储量 546 吨，权益基准 455 吨。此外新控制银泰黄金保有金资源金属量 157 吨。西岭金矿是目前为止国内探获的最大单体金矿床，查明金金属量 592 吨，且为三山岛金矿矿体沿走向和倾向的延伸部位。公司正在办理西岭金矿探矿权转让的手续，转让价款 103 亿元，未来将进一步巩固公司在国内黄金行业的领先地位。期间费用有所增加。公司持续深化降本增效，2023 年销售费用同比下降16.6%。管理费用因并购银泰黄金同比增长 8.2%。公司近年来扩张节奏加快，2023 年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付现金 91.8 亿元，投资支付现金 42.2 亿元，取得子公司及其他营业单位支付现金净额 101.9 亿元，财务费用因融资额大幅增加同比增长 49.3%。风险提示：项目建设进度不及预期；黄金价格大幅回调；安全和环保风险。投资建议：公司是行业行业龙头企业，聚焦黄金主业，多项扩能改造工程有序推进，未来几年黄金产量有望大幅提升。我们预计公司 2024/25/26 年营业收入 658.8/713.8/774.3 亿元，年增速分别为 11.1%/8.3%/8.5%；归母净利润 40.0/55.8/73.2 亿元，年增速分别为 71.8%/39.4%/31.2%，摊薄 EPS 分别为 0.89/1.25/1.64 元。当前股价对应 PE 为 29.3/21.0/16.0x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)50,30659,27565,88071,38077,430(+/-%)48.2%17.8%11.1%8.3%8.5%归母净利润(百万元)12462328399855757315(+/-%)-743.2%-86.8%71.8%39.4%31.2%每股收益（元）0.280.520.891.251.64EBITMargin6.7%9.4%12.8%15.4%17.8%净资产收益率（ROE）3.8%7.0%11.5%15.1%18.4%市盈率（PE）93.950.329.321.016.0EV/EBITDA26.220.916.113.010.9市净率（PB）3.563.543.373.172.94资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2受益金价上涨，业绩大幅提升。2023 年 8 月 14 日起公司对银泰黄金并表，全年实现营业收入 592.75 亿元，同比增长 17.83%；矿产金业务毛利 87.37 亿元，同比增长 32.81%；归属于上市公司股东的净利润 23.28 亿元，同比增长 86.57%。公司矿产金单位售价达到 451 元/克，较 2022 年增加 59 元/克；单位营业成本 230元/克，较 2022 年增加 8 元/克，金价上涨大幅增厚公司利润。四季度单季实现营业收入 179.52 亿元，环比增长 29.17%；归属于上市公司股东的净利润 9.83 亿元，环比增长 111.11%。图1：公司营业收入情况（亿元，%）图2：公司归母净利润情况（亿元，%）资料来源：iFinD、国信证券经济研究所整理资料来源：iFinD、国信证券经济研究所整理图3：公司单季营业收入（亿元，%）图4：公司单季归母净利润（亿元，%）资料来源：iFinD、国信证券经济研究所整理资料来源：iFinD、国信证券经济研究所整理矿产金产量小幅增加，远期有望持续提升。2023 年，公司完成矿产金产量 41.8吨，同比增加 3.1 吨；销量 39.6 吨，同比增加 0.9 吨。分矿山来看，增量主要来自银泰黄金并表增加 2.5 吨；玲珑金矿东风矿区复产增加 0.8 吨，贝拉德罗金矿采剥总量增加、难选冶矿石减少增加 0.4 吨。此外，三山岛金矿、西和中宝公司、金洲公司生产系统逐步优化，生产能力得到提升。2024 年，公司黄金产量计划是不低于 47 吨，公司将加快世界级黄金资源产业基地建设，重点加快三山岛副井、盲服务井，焦家金矿朱郭李家主井、明混合井，新城金矿新主井粉矿回收井等工程进度，加力提速加纳卡蒂诺项目建设，力争早建成早投产早见效。突出抓好玲珑金矿玲珑矿区、东风矿区深部扩界、扩能，归来庄金矿扩界、扩能，莱西公司山后金矿扩界等工作，推动权证办理实现新突破。未来，随着扩能改造项目投产达产，公司黄金产量有望持续提升。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司矿产金产量（吨）图6：公司矿产金业务单位售价及单位成本（元/克）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国