《超自然行动组》持续优良表现，新游潜力较大

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年04月30日优于大市巨人网络（002558.SZ）《超自然行动组》持续优良表现，新游潜力较大核心观点公司研究·财报点评传媒·游戏Ⅱ证券分析师：张衡证券分析师：陈瑶蓉021-60875160021-61761058zhangheng2@guosen.com.cnchenyaorong@guosen.com.cnS0980517060002S0980523100001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价33.51 元总市值/流通市值63688/63688 百万元52 周最高价/最低价53.35/13.53 元近 3 个月日均成交额1643.77 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《巨人网络（002558.SZ）-长青 IP 铸就基本盘，休闲赛道打开向上空间》 ——2026-01-252025 年收入同增 72.7%。1）公司 2025 年实现营收 50.5 亿元，同比+72.7%；归母净利润 17.6 亿元，同比+23.1%；扣非净利润 21.3 亿元，同比+31.1%。收入利润均实现较大幅增长，主要是由于《超自然行动组》的拉动；利润增速低于收入增速的主要原因是投资收益同比下降 6.4 亿的一次性影响。2）单看 2025 年第四季度，公司实现营收 16.8 亿元，同比+138.3%；归母净利润 3.4 亿元，同比-4.6%，主要是由于计提所得税所致；扣非净利润 6.4 亿元，同比+84.5%。3）2026 年第一季度，公司收入 23.3 亿元，同比+221.7%；归母净利润 10.8 亿元，同比+210.6%；扣非净利润 10.1 亿元，同比+179.7%。爆款产品推动毛利率提升，费用率整体下降 10.2 个百分点。公司 2025 年毛利率 91.0%，同比+3.7 个百分点，主要由于《超自然行动组》等游戏的优秀表现；费用率整体下降 10.2 个百分点至 55.5%，销售/管理/财务/研发费用率分别为 33.9%/4.7%/0.2%/16.7%，同比-0.5/-2.8/+0.1/-7.0 个百分点。《超自然行动组》表现亮眼，“征途”IP 运营能力持续提升。1）截至 2026年第一季度末，《超自然》累计注册用户超 2 亿、累计流水超 50 亿元。2）此外，公司在国战 MMORPG 赛道布局稳健； 2025 年“征途”IP 用户规模及营收均有增长，其中《原始征途》 小程序版本正式上线，满足用户轻量化需求，月流水重回 1 亿元，流水同比+18%。《王者征途》 全年新增用户超2700 万，年流水超 7 亿。新游戏丰富产品矩阵，潜力较大。策略卡牌游戏《月圆之夜》 2025 年实现流水同比增长，2026 年 4 月 16 日正式上线了全新 CCG 对战模式，上线初期实现用户回流与流水提升。卡牌 IP 游戏《名将杀》 已于 2025 年 12 月开启不删档付费测试，并于 2026 年 3 月 17 日登陆 Steam 平台，预计将于 2026年暑期档上市上线推广，目前《名将杀》日均活跃用户和流水逐月抬升，目前月流水已超千万，市场潜力较大。风险提示：新品上线进度或流水不及预期；产品竞争激烈；监管风险。投资建议：看好公司研发实力和长线运营能力，维持“优于大市”评级。公司的“征途”和“球球大作战”长青 IP 运营稳健、《超自然行动组》爆火且长线运营潜力大、新游戏储备丰富，我们维持盈利预测，预计 2026-2027年净利润分别为 45.3/51.0 亿、新增 2028 年盈利预测 56.4 亿，EPS 分别为3.04/3.43/3.79 元，对应 PE 为 10x/9x/8x；公司产品研发实力强、长线运营能力优秀，《超自然行动组》表现有望维持、新游持续贡献增量，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)2,9235,0479,52211,67713,641(+/-%)-0.0%72.7%88.6%22.6%16.8%净利润(百万元)14251755452751015636(+/-%)31.2%23.1%158.0%12.7%10.5%每股收益（元）0.961.183.043.433.79EBITMargin20.6%34.4%42.9%43.7%41.9%净资产收益率（ROE）11.1%11.4%24.5%23.2%21.9%市盈率（PE）32.926.710.49.28.3EV/EBITDA75.128.212.09.88.8市净率（PB）3.663.052.542.141.82资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算2026年05月05日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22025 年收入利润均实现较大幅的增长。1）公司 2025 年实现营收 50.5 亿元，同比+72.7%；归母净利润 17.6 亿元，同比+23.1%；扣非净利润 21.27 亿元，同比+31.1%。收入利润均实现大幅增长，主要是由于《超自然行动组》的拉动；利润增速低于收入增速的主要原因是投资收益同比下降 6.4 亿的一次性影响。2）单看2025 年第四季度，公司实现营收 16.8 亿元，同比+138.3%；归母净利润 3.38 亿元，同比-4.6%，主要是由于计提所得税所致；扣非净利润 6.4 亿元，同比+84.5%。3）2026 年第一季度，公司收入 23.3 亿元，同比+221.7%；归母净利润 10.8 亿元，同比+210.6%；扣非净利润 10.1 亿元，同比+179.7%。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司单季营业收入及增速（单位：亿元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理《超自然行动组》等新游推动毛利率提升，费用率整体下降 10.2 个百分点。公司 2025 年毛利率 91.0%，同比增长 3.7 个百分点，主要由于《超自然行动组》等新游戏的优秀表现；费用率整体下降 10.2 个百分点至 55.5%，销售/管理/财务/研发费用率分别为 33.9%/4.7%/0.2%/16.7%，同比-0.5/-2.8/+0.1/-7.0 个百分点。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司毛利率变化情况图6：公司三项费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理《超自然行动组》表现亮眼，“征途”IP 运营能力持续提升。1）截至 2026 年第一季度末，《超自然》累计注册用户超 2 亿、累计流水超 50 亿元。2）此外，公司在国战 MMORPG 赛道布局稳健；2025 年“征途”IP 用户规模及营收均有增长，其中《原始征途》小程序版本正式