雅生活服务(3319.HK)2023年业绩逊预期，但利润率有望将触底

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 内地房地产 2024 年 3 月 27 日 雅生活服务 (3319 HK)2023 年业绩逊预期，但利润率有望将触底2023 年业绩和股息均逊预期：总收入同比增加 0.4%至 154.4 亿元人民币（下同），较彭博一致预测低 3.4%，主要因外延增值服务收入同比降 47%（受房地产市场调整影响）。毛利率同比下滑 4.9 个百分点至 17.1%，四个业务分部均录得毛利率下滑，其中业主/外延增值服务录得最大跌幅（同比降 12.8/14.8 个百分点至 21.4/15.8%）。受毛利率下滑和资产减值亏损增加影响（同比增 107%至 9.63 亿元），净利润同比减少 74.9%至 4.6 亿元，差于市场预期。扣除摊销和减值等一次性损失，经调整核心净利润为15.5 亿元，大致符合预期。公司建议派发末期股息 0.06 元（去年不设股息），全年派息 0.085 元，派息率约 26%。非周期业务稳定增长：随着物业管理规模稳健扩张（在管/合约面积同比增 8.2%/4.8%至 5.91 亿/7.67 亿平方米），基础物管收入同比增 7.8%至 108亿元。业主增值服务收入同比增 0.6%至 23.3 亿元，城市服务收入同比增加 5.5%至 13.9 亿元。对房地产市场和关联方的依赖进一步降低：2023 年，与楼市周期密切相关的外延增值服务的收入/净利润贡献占比继续下降至 6%/6%（2022 年为11%/12%，2021 年为 20%/29%）。展望未来，公司预计周期性的外延增值服务将仅占公司收入的 5-10%。2023 年公司第三方的在管面积占比维持约83%，较同行对于关联方房企的依赖度低。维持买入，下调目标价至4.20 港元。我们相信随着公司对周期性业务依赖度进一步降低，利润率也快将触底。公司基本面维持稳定且恢复派息，加上目前估值较低，预计未来房地产行业复苏时增长弹性较大。虽然公司业绩和派息略差于预期，但其 2023 年底手头净现金达 39.5 亿元（约为其市值 0.9 倍），我们认为股价进一步下行空间有限，因而维持买入评级。基于调整后的 2023 年每股盈利预测和 4 倍 2024 年市盈率，我们将目标价下调至 4.20 港元。资料来源：公司资料，交银国际预测 1 年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅港元 3.26港元 4.20↓+28.8%财务数据一览年结12月31日202220232024E2025E2026E收入 (百万人民币)15,37915,44317,43519,17820,696同比增长 (%)9.20.412.910.07.9核心利润 (百万人民币)1,8404611,3881,5331,651核心每股盈利 (人民币)1.300.320.981.081.16同比增长 (%)-22.4-74.9201.210.47.7前EPS预测值 (人民币)1.441.62调整幅度 (%)-32.2-33.2市盈率 (倍)2.39.33.12.82.6每股账面净值 (人民币)8.789.029.7610.5711.44市账率 (倍)0.340.330.310.280.26股息率 (%)0.02.88.19.09.7个股评级买入3/237/2311/23-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%3319 HK恒生指数股份资料52周高位 (港元)7.5252周低位 (港元)2.80市值 (百万港元)4,629.20日均成交量 (百万)14.75年初至今变化 (%)(8.94)200天平均价 (港元)3.73谢骐聪, CFA, FRMphilip.tse@bocomgroup.com(852) 3766 18152024 年 3 月 27 日雅生活服务 (3319 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表 1: 雅生活 2023 年全年业绩概览(人民币百万元)2022 年2023 年同比 (%)总收入15,37915,443 0.4 物业管理服务10,029 10,807 7.8 外延增值服务1,715 915 -46.6 业主增值服务2,320 2,335 0.6 城市服务1,315 1,387 5.5 收入成本(11,995)(12,798)6.7 毛利3,384 2,646 -21.8 销售及管理费用(945)(943)-0.3 金融资产减值亏损净额(466)(963)106.8 其他净收入441 283 -35.7 息税前利润2,414 1,024 -57.6 财务成本(19)(20)8.4 应占联营/合资企业利润56 45 -20.3 税前利润2,452 1,049 -57.2 所得税(517)(350)-32.3 税后利润1,935 699 -63.9 少数股东权益(95)(238)149.5 净利润1,840 461 -74.9 每股盈利 (人民币)1.33 0.32 -75.6 每股派息 (人民币)0.00 0.085 n.a.派息比率 (%)0.0%26.2%26.2ppt毛利率 (%)22.0%17.1%-4.9ppt物业管理服务19.1%16.4%-2.8ppt外延增值服务24.4%15.8%-8.6ppt业主增值服务34.2%21.4%-12.8ppt城市服务19.3%16.7%-2.6ppt息税前利润率 (%)15.7%6.6%-9.1ppt净利润率 (%)12.0%3.0%-9.0ppt合同管理面积 (百万平方米)732 767 4.8 在管面积 (百万平方米)546 591 8.2 资料来源：公司资料，交银国际2024 年 3 月 27 日雅生活服务 (3319 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表 2: 雅生活服务 (3319 HK)目标价及评级资料来源: FactSet，交银国际预测图表 3: 交银国际房地产行业覆盖公司股票代码公司名称评级收盘价 (交易货币)目标价 (交易货币)潜在涨幅最新目标价/评级发表日期子行业16 HK新鸿基地产 买入75.70110.1045.4%2024 年 02 月 29 日香港房地产823 HK领展房托买入33.8548.7043.9%2024 年 02 月 09 日香港房地产17 HK新世界发展买入8.5315.8085.2%2023 年 11 月 29 日香港房地产12 HK恒基地产中性22.9023.844.1%2023 年 08 月 23 日香港房地产123 HK越秀地产买入4.3810.70144.3%2023 年 12 月 08 日内地房地产3383 HK雅居乐集团买入0.691.1668.1%2023 年 12 月 01 日内地房地产1109 HK华