中国外运(601598)盈利亮眼、分红吸引，利润率提升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中国外运 (598 HK/601598 CH) 盈利亮眼、分红吸引，利润率提升 华泰研究 年报点评 598 HK 601598 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：4.60 人民币：7.10 研究员 林珊 SAC No. S0570520080001 SFC No. BIR018 linshan@htsc.com +(86) 21 2897 2209 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 基本数据 (港币/人民币) 598 HK 601598 CH 目标价 4.60 7.10 收盘价 (截至 3 月 22 日) 3.55 5.69 市值 (百万) 25,894 41,504 6 个月平均日成交额 (百万) 26.37 154.70 52 周价格范围 2.38-3.69 4.08-6.27 BVPS 5.18 5.18 股价走势图 资料来源：Wind 2024 年 3 月 23 日│中国内地/中国香港 仓储物流 海运代理及专业物流业务凸显其经营韧性，空运业务提供盈利弹性 中国外运发布 23 年业绩：营收 1,017 亿元（yoy-6.5%）；归母净利 42.2 亿元（yoy+3.8%）；归母净利润率 4.2%，同比提升 0.4pct；其中，来自合营公司中外运敦豪投资收益 17.5 亿元，同比下降 6.2%。公司宣布年末派息0.145 元/股，分红率提升至 50%。23 年宏观需求平淡，出口海空运价格高位回落，但公司盈利保持增长，凸显其经营韧性。展望 24 年，我们预计公司海运和专业物流业务将保持稳健增长；空运业务受益于跨境电商市场高景气，有望加速发展。我们上调 24/25 年归母净利预测 11%/9%至 45.6 亿/48.9亿元，新增 26 年预测 52.0 亿元。基于 6.8x/11.4x 24E PE（公司三年历史均值加 2 个/1.5 个标准差，估值溢价主因考虑公司盈利能力和分红比例提升），上调目标价 31%/20%至 4.6 港币/7.1 元，重申“买入”。 海运运价高位回落，但公司海运代理业务保持利润增长 23 年公司国际海运代理业务量 1,337 万标准箱，同比增长 2.7%；营业利润7.8 亿元，同比增长 8.8%；营业利润率 1.9%，同比提升 0.4pct。同期，23年上海出口集装箱运价指数（SCFI）均值同比下滑 71%。在运价下行背景下，公司利润保持稳步增长凸显其货代业务的经营韧性。同时，公司加强产品通道建设和延伸服务链条，提升单箱利润率。 空运业务具备运价弹性，跨境市场高景气加速公司空运业务的发展 23 年公司空运货量（空运代理+跨境电商）90.2 万吨，同比增长 15.5%；营业利润 3.9 亿元，同比下滑 8.9%；营业利润率 2.4%，同比提升 0.2pct。有别于海运业务模式，空运业务受市场运价波动影响较大。23 年 TAC 上海浦东出口航空货运价格指数同比下滑 39%，拖累公司盈利。自 23 年四季度以来，受益于跨境电商平台海外发力，航空货运需求大幅增加，运价呈现止跌回升趋势。截至 23 年末，公司共运营 11 条全货机国际航线，在巩固欧美优势航线的同时，积极布局拉美、中东等市场。 专业物流业务增长稳健，为公司提供业绩安全垫 23 年公司专业物流业务营收同比增长 0.4%至 282.4 亿元；营业利润 10.8亿元，同比增长 15.3%（主因上年同期受疫情管控等影响，业务受限）；营业利润率 3.8%，同比提升 0.5pct。公司持续推进全渠道一体化解决方案的拓展与迭代，在美妆、家居等新赛道拓展客户，保持稳健的利润增长。 风险提示：1）全球经济增长低于预期；2）业务量增长低于预期；3）政策风险。 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 108,817 101,705 108,824 115,353 121,121 +/-% (12.49) (6.54) 7.00 6.00 5.00 归属母公司净利润 (人民币百万) 4,068 4,222 4,557 4,891 5,203 +/-% 9.56 3.78 7.94 7.33 6.38 EPS (人民币，最新摊薄) 0.56 0.58 0.62 0.67 0.71 ROE (%) 11.97 11.62 11.68 11.77 11.76 PE (倍) 10.20 9.83 9.11 8.49 7.98 PB (倍) 1.19 1.10 1.03 0.97 0.91 EV EBITDA (倍) 4.74 4.47 4.00 3.77 3.72 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (22)(4)143149Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)中国外运沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中国外运 (598 HK/601598 CH) 图表1： 中国外运：营业利润占比（2023） 图表2： 中国外运：归母净利及同比增速 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究预测 图表3： 中国外运 PE-Bands 图表4： 中国外运 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 中外运敦豪32%海运/空运代理21%专业物流19%铁路/船舶代理12%仓码服务6%其他10%9.6 3.8 7.9 7.3 6.4 02468101201,0002,0003,0004,0005,0006,000202220232024E2025E2026E（%）(百万元)归母净利润同比增速（右轴）0471115Mar-21 Sep-21 Mar-22 Sep-22 Mar-23 Sep-23(人民币)━━━━━ 中国外运25x20x15x10x5x02468Mar-21 Sep-21 Mar-22 Sep-22 Mar-23 Sep-23(人民币)━━━━━ 中国外运1.4x1.3x1.1x0.9x0.8x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 中国外运 (598 HK/601598 CH) 盈利预测 资产负债表 利润表 会计年度 (人民币百万) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 (人民币百万) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产 38,336 34,621 39,834 39,118 43,839 营业收入 108,817 101,705 108,824 115,353 121,121 现金 16,309