英特尔(INTC.US)聚焦主业迎来拐点，老牌巨头再起航

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 公司是 CPU 领域领先厂商，近年来通过并购方式进入 FPGA、自动驾驶、AI 芯片等领域。由于 CPU 主业面临 AMD 较大冲击，新产品短期转化成果较有限，公司营收增长以及毛利率承压。公司 16年营收 594 亿美元，22 年为 631 亿美元，16~22 CAGR 为 1%，同期AMD CAGR 为 33%，同时公司毛利率也被 AMD 超越。23 年由于 PC、通用服务器市场终端需求下滑，叠加库存去化，公司 23 年营收 542亿美元，同比-14%，归母净利润 16.89 亿美元，同比-78.9%。目前公司推进边缘业务剥离，Mobileye 完成分拆上市，计划推动 FPGA业务分拆上市，并重新聚焦 CPU 与代工主业，有望改善公司主业竞争力以及整体盈利水平。公司 CPU 加快设计与工艺迭代速度，在设计与制程端都快速追赶 AMD。公司代工业务加速制程迭代以及产能爬坡，追赶台积电与三星。另外公司推动生产与设计部门独立核算，有望加强成本管控，公司预计每年可以节省 40~50 亿美元。 公司 PC CPU 有望重拾增长，毛利率有望改善。公司 PC CPU 通过设计迭代并切换台积电代工，追平 AMD 制程，同时 AI PC 产品算力也无明显差别，未来份额有望回升。公司新一代 Meteor Lake中端、中高端、高端产品单价较上一代产品分别提升 10%、5%、4%，有望拉动公司 PC CPU ASP 提升。PC 行业也有望迎来拐点，Canalys预计 24 年全球 PC 出货 2.67 亿，同增 7.6%。根据 BCG，美国本土晶圆厂总体拥有成本较其他地区高 25~50%，23 年开始公司 PC CPU开始切换台积电代工，有望节省生产成本。根据公司测算，公司较其他使用外部代工的 IDM 厂商毛利率低 20%，公司计划远期毛利率可升至 60%。 公司晶圆代工、数据中心、自动驾驶等业务有望多点开花。公司代工制程追赶台积电，18A 制程预计 24H2 完成量产准备，目前已有包括微软在内的客户签约或支付预付款，代工有望成为第二增长曲线。公司数据中心产品布局全面，有望受益终端库存去化结束。Mobileye 短期业绩承压，公司预计 24 年营收下滑至 18.3~19.6亿美元，未来有望受益高阶自驾渗透率提升。 盈利预测、估值和评级 预测公司 24~26 年净利润分别为 34.60、43.54、50.11 亿美元，每股净资产分别为 25.45、26.40、27.51 美元，我们给予公司24 年 2.3 倍 PB，对应目标价 58.53 美元，予以“增持”评级。 风险提示 下游需求不及预期；晶圆代工客户导入不及预期；Arm 架构处理器渗透率提升；研发进度不及预期；制程迭代不及预期。 公司基本情况（美元） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 63,054.0 54,228.0 60,106.7 66,243.9 73,114.8 增长率（%） -20.2% -14.0% 10.8% 10.2% 10.4% EBITDA 20,710.0 9,907.0 15,127.6 17,702.1 19,861.2 归母净利润（百万元） 8,014.0 1,689.0 3,459.9 4,354.0 5,011.2 增长率（%） -59.7% -78.9% 104.8% 25.8% 15.1% 每股收益-期末股本摊薄 1.94 0.40 0.82 1.03 1.19 每股净资产 24.52 24.97 25.45 26.40 27.51 市盈率（P/E） 22.01 106.74 52.11 41.41 35.98 市净率（P/B） 1.74 1.71 1.68 1.62 1.55 来源：公司年报、国金证券研究所 01,0002,0003,0004,0005,0006,00027.0031.0035.0039.0043.0047.0051.0055.00230317240315美元(元)成交金额(百万元)成交金额英特尔 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、剥离边缘业务+重新聚焦主业，财务有望改善..................................................... 4 1.1 剥离边缘业务，推动分拆上市.............................................................. 4 1.2 聚焦主业：重启“Tick-Tock”，开启“IDM 2.0” .............................................. 5 1.3 降本初显成效，生产、设计独立核算有望继续提升盈利水平.................................... 7 1.4 x86 仍是 PC 主流架构，x86 将向 x86s 迭代................................................... 9 二、PC CPU 有望重拾增长，切换台积电生产成本有望大幅改善 ........................................ 10 2.1 受益 PC 复苏，PC CPU 业务拐点有望显现 ................................................... 10 2.2 PC CPU 开启外部代工，有望改善成本增加盈利能力 .......................................... 12 三、晶圆代工、数据中心、自动驾驶未来有望多点开花............................................... 14 3.1 晶圆代工：制程加速迭代，开放外部代工有望开启第二增长曲线............................... 14 3.2 AI 芯片继续迭代，数据中心产品布局全面 .................................................. 16 3.3 Mobileye 短期库存压力明显，长期有望受益高阶自驾渗透率提升 .............................. 18 四、盈利预测与投资建议......................................................................... 19 4.1 盈利预测............................................................................... 19 4.2 投资建议...........................................