中国飞鹤(6186.HK)下半年销售额和利润率下滑，导致2023年净利润不及预期

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 消费 2024 年 3 月 11 日 中国飞鹤 (6186 HK)下半年销售额和利润率下滑，导致 2023 年净利润不及预期 2023 年净利润远低于市场一致预期：飞鹤预计净利润为 31.3-34.3 亿元人民币，同比下降 31-37%（低于市场一致预期的-9%），对应 2023 年下半年净利润同比下降 31-43%（远低于市场一致预期的+12.5%）。2023 年收入同比下降 6.7-9.5%至 193.0-198.8 亿元人民币（低于市场一致预期的同比增长+2%），对应 2023 年下半年同比下降 13-18%（远低于市场一致预期的同比增长+2%），2023 年下半年收入低于预期。这意味着 2023 年下半年的净利润率为 15-17%，延续了上半年（净利润率为 17.4%）的疲软态势，而非市场预期的恢复至 2022 年约 23-24%的水平。 国标过渡后竞争比预期激烈：飞鹤将其疲软的业绩归因于“中国出生人口下降及行业竞争压力增大”和“原生态牧业的预期净亏损”导致其净利润不及预期。尽管市场对这不利因素不完全感到意外，但低估了财务影响。2024 年出生率可能回升，或能够抵消销售下滑，但长期看来基本面仍面临挑战：市场上有些声音对 2024 年婴幼儿配方奶粉市场的潜在复苏持乐观态度，原因是：1）婴幼儿配方奶粉向新国标过渡后的潜在市场份额整合；2）"龙年"新出生人口的可能上升。最近的数据表明，2024 年迄今为止，"龙宝宝 "的出生率确实可能上升，例如，无锡一家医院的"龙宝宝"出生率同比增长20%，陕西一家医院的"龙宝宝"出生率同比增长了 72%。尽管如此，我们还是要提醒不要对长期前景过于乐观（见乳制品行业首次覆盖），因为一年中只有约 53%的婴幼儿配方奶粉行业销售额（即一段和二段，分别面向 0-6 个月和 6-12 个月的婴儿）由新生儿直接贡献，而持续的复苏需要多于一年的新生儿增长。维持中性，目标价下调至 3.4 港元：尽管飞鹤的前景充满挑战，但其现金流依然充沛（每股净现金为 1.1 港元），并拥有较高的投资回报率和股息收益率。我们把飞鹤的目标价下调至 3.4 港元（原为 4.4 港元），基于 2024-25 年平均每股收益的 7.4 倍市盈率（原为 2024 年每股收益的 7.0 倍），意味着维持 5.0 倍的除现金市盈率不变，维持中性评级。资料来源：公司资料，交银国际预测 1 年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 本 文 翻 译 自 “China Feihe (6186 HK) - 2023 net profit missed given sales and margin decline in 2H23”，原报告发布于 2024 年 3 月 11 日收盘价目标价潜在涨幅港元 3.76港元 3.40↓-9.6%财务数据一览年结12月31日202120222023E2024E2025E收入 (百万人民币)22,77621,31119,48420,74222,096同比增长 (%)22.5-6.4-8.66.56.5净利润 (百万人民币)6,8714,9423,2293,5433,888每股盈利 (人民币)0.770.550.360.400.43同比增长 (%)-7.5-28.2-34.79.79.7前EPS预测值 (人民币)0.530.580.63调整幅度 (%)-31.9-31.2-30.4市盈率 (倍)4.56.39.68.78.0每股账面净值 (人民币)2.342.682.793.023.28市账率 (倍)1.471.291.241.141.05股息率 (%)11.27.34.75.25.7个股评级中性3/237/2311/233/24-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%6186 HK恒生指数股份资料52周高位 (港元)6.1052周低位 (港元)3.56市值 (百万港元)34,092.86日均成交量 (百万)14.02年初至今变化 (%)(11.94)200天平均价 (港元)4.30吕浩江, CFA, CESGAedward.lui@bocomgroup.com(852) 3766 1809谭星子, FRMkay.tan@bocomgroup.com(852) 3766 18562024 年 3 月 11 日中国飞鹤 (6186 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表 1: 中国飞鹤 (6186 HK)目标价及评级资料来源: FactSet，交银国际预测图表 2: 交银国际消费行业覆盖公司股票代码公司名称评级收盘价 (交易货币)目标价 (交易货币)潜在涨幅最新目标价/评级发表日期子行业1876 HK百威亚太买入11.9615.6030.4%2024 年 02 月 29 日啤酒291 HK华润啤酒买入33.3062.0086.2%2023 年 08 月 21 日啤酒600597 CH光明乳业买入9.0712.3035.6%2023 年 09 月 05 日乳业2319 HK蒙牛乳业买入18.1634.7091.1%2023 年 09 月 04 日乳业600887 CH伊利股份买入28.3033.2017.3%2023 年 08 月 30 日乳业6186 HK中国飞鹤中性3.763.40-9.6%2024 年 03 月 11 日乳业600882 CH妙可蓝多中性12.7117.6038.5%2023 年 08 月 30 日乳业1112 HK健合国际中性11.3410.40-8.3%2023 年 08 月 24 日乳业9633 HK农夫山泉买入41.5051.8024.8%2023 年 08 月 30 日食品饮料2313 HK申洲国际买入63.5095.5050.4%2023 年 08 月 31 日纺服代工6690 HK海尔智家买入24.3031.0527.8%2024 年 02 月 21 日家电000333 CH美的集团买入66.1085.5029.3%2024 年 01 月 11 日家电000651 CH格力电器中性40.9737.63-8.2%2024 年 01 月 11 日家电1044 HK恒安国际买入23.4037.6060.7%2023 年 08 月 25 日个护家清3331 HK维达国际中性23.3519.20-17.8%2023 年 07 月 21 日个护家清9922 HK九毛九买入5.109.9094.1%2024 年 02 月 19 日餐厅2020 HK安踏买入74.85129.0072.3%2023 年 08 月 23 日运动品牌2331 HK李宁中性19.2216.70-13.1%2024 年 01 月 22 日运动品牌6110 HK滔搏国际买入5.107.2041.2%2023 年