京东(JD.US)发力内生增长新周期

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 京东 (JD US) 发力内生增长新周期 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(美元): 44.97 2024 年 3 月 07 日│美国 互联网 营收净利均超预期，加码股东回报举措 京东集团 4Q23 营收同增 3.6%至 3,061 亿元，超 VA 一致预期 1.7%，非GAAP 净利润 84 亿元，超 VA 一致预期 18.2%，主因京东物流盈利好于预期。公司宣布批准 30 亿美元股份回购计划，彰显长期发展信心。公司公告2023 年合计回购股份 3.56 亿美元，若叠加年度股利计划（12 亿美元），合计股东回报约 15.6 亿美元，为其 2023 年末市值的 3.4%。我们调整公司2024/2025 年非 GAAP 净利润预测至 365/452 亿元（前值：362/438 亿元），推出 2026 年预测 525 亿元，将基于 SOTP 估值的目标价调至 44.97 美元（前值：48.55 美元），主因公司或将部分利润投入于增长中。“买入”。 京东零售：用户趋势改善支撑稳健的收入表现 4Q23 京东零售总收入 2,676 亿元，同比增长 3.4%（3Q23：+0.1%yoy），同比增速较前季提升主要得益于 3P 开放生态的改善和低价心智的初步形成，以及高基数效应的减弱。4Q23 京东零售分部经营利润 69 亿元，对应经营利润率 2.6%，同比下滑 0.4pp，主因公司在电商大促季的坚定投入以及降低包邮门槛等用户体验提升举措的影响。管理层在业绩会上指出，4Q23京东零售季度活跃买家数实现加速增长，而在购物频次方面，用户购频在4Q23 及 2023 年全年均实现同比提升。得益于此，管理层指出京东零售在4Q23 实现订单数的双位数增长，并展现出连续三个季度加速的趋势。 3P 开放生态与低价心智建设持续推进 业绩会上管理层分享了零售业务转型的阶段性成果。3P 开放生态： 3P 商户数量在 4Q23 及 2023 年全年大幅增长，目前平台有效商家数已接近百万，且活跃商家数加速增长。低价心智：1）商品侧，低单价订单 4Q23 增速显著超越其整体的双位数增长水平；2）用户侧，低线城市用户数较此前季度加速增长，且用户订单量和购买频次实现双位数增长，超出其大盘增长水平。 发力于内生增长新周期 展望 2024 年，新用户的有效获取和性价比供给的改善在我们看来仍是京东实现健康内生增速的关键抓手，亦是其自身基本面边际趋好的重要驱动力。短期而言，我们预计高效留存各途径获取的新用户将是重点目标之一（如春晚营销活动，QuestMobile 数据显示，2024 年春节京东 APP 的周活跃用户数较 2023 年春节增长 12.4%，比较周期为包含除夕的自然周）。另一方面，近期中央财经委员会第四次会议上提出鼓励引导新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新，相应潜在需求的释放或将是京东基本面改善的催化之一，我们认为其有望凭借在带电产品供应链上的完善布局与长期深耕而受益。 风险提示：竞争加剧，投入力度超预期；消费需求复苏不及预期。 研究员 夏路路 SAC No. S0570523100002 SFC No. BTP154 xialulu@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 侯杰 SAC No. S0570523010002 SFC No. BRI004 houjie017864@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 目标价 (美元) 44.97 收盘价 (美元 截至 3 月 5 日) 21.44 市值 (美元百万) 33,736 6 个月平均日成交额 (美元百万) 338.07 52 周价格范围 (美元) 20.82-46.73 BVPS (美元) 19.73 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 1,046,236 1,084,662 1,170,724 1,253,888 1,331,674 +/-% 9.95 3.67 7.93 7.10 6.20 归属母公司净利润 (人民币百万) 10,380 24,167 26,932 35,405 42,435 +/-% (391.57) 132.82 11.44 31.46 19.85 EPS (人民币，最新摊薄) 6.53 15.24 16.99 22.33 26.76 ROE (%) 4.90 10.83 11.59 13.89 14.47 PE (倍) 22.92 9.90 8.89 6.76 5.64 PB (倍) 1.11 1.03 1.03 0.86 0.77 EV EBITDA (倍) 38.15 6.86 8.88 5.83 4.94 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (54)(33)(13)829Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)京东标普500 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 京东 (JD US) 4Q23 业绩回顾 京东零售：4Q23 京东零售总收入同比增长 3.6%至 3,060.8 亿元，好于 VA 一致预期的同比增长 1.8%，我们认为主要得益于新用户的有效获取与用户购物频率提升所推动的订单数同比双位数增长。电子产品及家用电器商品收入为 1,503.5 亿元，同比增长 6.1%（3Q23：同比持平），我们认为主要得益于平台产品价格力的提升以及用户体验的持续改善；日用百货商品收入同比增长 0.2%至 961.5 亿元（3Q23：-2.3% yoy），反映出高基数效应减弱后逐步回归至内生增长轨道，管理层预计商超部分的增长趋势将在 2024 年继续改善。京东零售分部经营利润 69.4 亿元，同比下降 11.8%，对应经营利润率 2.6%，同比下降 0.4pp，主因公司在产品性价比、用户体验等方面的投入。 京东物流：4Q23 京东物流分部收入同比增长 9.7%至 472.0 亿元，主要得益于一体化供应链客户收入增加及来自其他客户收入增加所驱动，2023 年全年的外部收入占比 70%，较2022 年的 65%有所提升。4Q23 京东物流一体化供应链客户的单客户平均收入同比增长15.4%至 15.6 万元。截至 2023 年 12 月底公司经营超 1,600 间仓库及云仓生态平台上第三方业主经营的超 2,000 间云仓，仓储网络总建筑面积超过 3,200 万平方米。京东物流 4Q23实现经营利润 13.3 亿，对应经营利润率 2.8%（3Q23: 0.7%），主要得益于业务结构和客户组合的优化，以及持续释放的规模经济效应。 其它：4Q23 其它收入（包含达达及创新业务）同比下降 8.9%至 67.8 亿元，主因京喜和国际业务收缩。4Q23 其它业务经营亏损 8.0 亿元（其中包含长期资产减值 11.2 亿元），亏损同比收窄 41.5%，主要得益于京喜和国际业务收缩