首次覆盖报告：扩容提质稳成长，乘势而上筑华章

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 华统股份(002840.SZ) 2024 年 02 月 04 日 买入（首次） 所属行业：农林牧渔 当前价格(元)：18.35 证券分析师 赵雅斐 资格编号：S0120523070006 邮箱：zhaoyf＠tebon.com.cn 市场表现 沪深 300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -12.15 -1.19 11.58 相对涨幅(%) -6.27 7.51 22.87 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 扩容提质稳成长， 乘势而上筑华章 华统股份（002840.SZ）首次覆盖报告 投资要点  浙江省“养殖+屠宰”双龙头，一体化经营步伐加快。公司以饲料和屠宰业务起家，非瘟后受益于省内稳产保供政策而开始大规模进行生猪养殖，成为浙江省畜禽养殖、屠宰的双龙头。目前公司业务涵盖饲料生产、畜禽养殖、畜禽屠宰、肉制品深加工等四大业务环节，华统采用楼房养殖、自繁自养模式，22 年公司屠宰生猪346.4 万头（同比+14.70%），浙江省内市占率超 30%，出栏生猪 120.48 万头，同比+ 776%，实现超百万头的跨越式发展。  低猪价下产能去化持续，重视生猪板块左侧布局机遇。短期来看，生猪供应压力仍偏大，叠加冻品库存高位，旺季猪价预计提振有限；中期来看，24H1 供应同比预计增加，叠加节后进入消费淡季，猪价有望见到本轮周期低点。截至 23 年 11月，本轮周期产能已去化 11 个月，累计去化超 5%。我们预测在 24H1 猪价见底情况下，产能去化持续进行，且随亏损时间累计和幅度加大，产能去化有望提速，累计去化幅度有望达 10%+，支撑一轮中大型周期。在资金安全前提下，低成本、出栏高增的猪企有望穿越周期实现成长。  生猪业务目标思路清晰，内生外延高质量成长。1）深耕浙江区域，猪价优势明显。浙江省因产销存在缺口使得猪价长期高于全国平均水平，23 年初至今浙江省猪价较全国存在 0.85 元/公斤溢价。2023 年 1-11 月公司商品猪均价为 15.15 元/kg，高于其余可比公司均价 0.47 元/公斤。2）规模扩张路径清晰，出栏高速增长可期。2023Q1-3 公司出栏生猪 168.08 万头，同比实现翻倍增长。目前公司浙江省内已建成产能达 300 万头，截至 2023H1 公司生猪产能利用率为 70.88%，未来出栏增量主要源于省内产能满产，以及省外产能扩张。省内方面，公司通过提升产能利用率可以促进生猪出栏快速提升。省外方面，安徽绩溪项目设计产能为 35 万头，预计在后年兑现出栏；江西抚州项目远期目标 200 万头，有望逐步落地。24 年公司出栏目标在 400-500 万头，区间中值同比增幅有望达 95%。3）降本成效显著，未来成本改善确定性强。公司加强精细化管理，养殖成本呈现逐步下降趋势，2023Q3完全成本已经降至 16-17 元/公斤，较 2022 年 4 月-12%。公司防疫效果显著，23年 10 月生猪全程存活率为 87-88%，领先同行。育种上，持续推动种猪体系由美系向法系转化，法系高繁体系建成后，PSY 有望达到 27-28（23Q3 在 24-25）。叠加生猪出栏高增带来费用和折旧摊销的下降，公司未来成本持续改善确定性强。  屠宰业务稳健扩张，造血能力优秀。得益于浙江省热鲜肉消费习惯，公司屠宰业务以销定产，能够保持相对稳定的盈利水平，造血能力优秀，2023Q1-3 在生猪养殖深度亏损情况下，公司经营活动现金流净额仍近 2 亿元，同比+ 20.25%。通过向南方省份扩张和拓展销售渠道，2023Q1-3 公司生猪屠宰量约 311 万头。随生猪产能释放，屠宰所用生猪自供比例提升空间显著（23H1 为 41%），有望降低采购成本、提升屠宰端产能利用率（23H1 为 24%），屠宰业务盈利能力有望进一步提升。  投资建议：我们预计 2023-2025 年公司营业收入分别为 99.28 /168.65/201.54 亿元，归母净利润分别为-5.90/6.80/9.19 亿元，当前股价对应 2023-2024 年 PE 分别为 16.59/12.28 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：动物疫病发生、大宗商品价格波动、自然灾害等风险。 -34%-26%-17%-9%0%9%17%2023-022023-062023-10华统股份沪深300 公司首次覆盖 华统股份（002840.SZ） 2 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 614.64 流通 A 股(百万股)： 463.19 52 周内股价区间(元)： 13.97-21.16 总市值(百万元)： 11,278.70 总资产(百万元)： 8,972.18 每股净资产(元)： 3.77 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 8,342 9,452 9,928 16,865 20,154 (+/-)YOY(%) -5.6% 13.3% 5.0% 69.9% 19.5% 净利润(百万元) -192 88 -590 680 919 (+/-)YOY(%) -242.5% 145.6% -771.9% 215.3% 35.1% 全面摊薄 EPS(元) -0.31 0.14 -0.96 1.11 1.49 毛利率(%) 2.7% 6.3% -2.7% 8.9% 9.7% 净资产收益率(%) -12.5% 3.3% -27.6% 24.1% 24.6% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司首次覆盖 华统股份（002840.SZ） 3 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 浙江省“养殖+屠宰”双龙头，一体化经营步伐加快 ....................................................... 6 1.1. 全产业链一体化模式，打造省内养殖屠宰双龙头 ................................................ 6 1.2. 股权结构清晰，股权激励彰显经营决心 ...................................................