中国核电(601985)核电积极有序发展基调不变

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中国核电 (601985 CH) 核电积极有序发展基调不变 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 8.54 2024 年 1 月 08 日│中国内地 发电 核电新机组再添两台，新能源电量高增速增长 金七门核电项目 1、2 号机组获得核准，核电积极有序发展基调不变。2023年核电发电量同比+0.7%，新能源发电量同比+66.4%。根据最新装机进展，我们将公司 23-25 年归母净利小幅调整至 103/114/133 亿元（前值104/112/127 亿元），同比+15%/+11%/+16%，对应 EPS 0.55/0.61/0.70 元。公司当前股价对应 23-25 年 PE 为 15/13/11x，PB 为 1.6/1.5/1.3x。我们认为公司价值仍被低估：1）核电是近零碳的基荷电源，双碳目标下远期空间广阔，且稳定期“现金牛”属性显著；2）新能源业绩贡献可观，“十四五”有望成为第二增长极。24 年可比 PE 均值 14x（Wind 一致预期），给予公司24 年 14xPE，目标价 8.54 元（前值 8.80 元基于 16x 23E PE），维持买入。 核电新机组获得核准，积极有序发展基调不变 2023 年 12 月 29 日国务院常务会议核准 4 台核电机组，其中浙江金七门核电项目 1、2 号机组归属于中国核电。两台机组均采用“华龙一号”核电技术，装机容量均为 1.215GW。因此目前公司控股在建及核准待开工机组上升至 15 台，装机容量增加至 17.565GW。根据公司在建核电进展测算，2024-25 年有望各投产 1 台核电机组（漳州能源 1 号、2 号机组），26-27年有望各投产 3 台机组。我们认为核电积极有序发展的基调不变，新机组审批有望进入常态化阶段，公司核电装机规模有望进入稳步上升期。 核电发电量稳健增长，新能源发电高速增长 公司 2023 年整体发电量同比+5.3%，其中核电+0.7%、新能源+66.4%。核电作为公司的基石业务，保持稳健运转，其中秦山/三门核电发电量同比+3.8%/5.9%、江苏核电发电量同比-4.3%，差异主要是机组大修安排和工期所致。参考公司核电机组投产进度，我们预计 2024-25 年核电发电量同比+1%/+6%。新能源是公司发电量增长的主要来源之一，得益于装机容量的快速增长，我们预计 24-25 年新能源发电量同比+44%/+29%，净利润贡献有望持续提升。 管理和财务费用同比下降，集约化运营成果显现 公司 3Q23 期间费用率仅为 14.9%，同比-5.7pct、环比-1.5pct。其中管理费用率同比-2.7pct，管理费用同比-32%（2Q -40%），得益于综合运维公司成立，公司的集约化改革初见成效；财务费用率同比-3.8pct，财务费用同比-27%（2Q -5%），体现出公司在融资成本管控方面的积极成果。4Q 通常是公司期间费用计提的高峰期，我们预计期间费用绝对值环比或有增加，但费用率或仍有同比下降空间。 风险提示：项目投产不及预期；电价下行风险。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 研究员 李雅琳 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 胡知 SAC No. S0570523120002 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 8.54 收盘价 (人民币 截至 1 月 8 日) 7.93 市值 (人民币百万) 149,744 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 408.85 52 周价格范围 (人民币) 5.94-7.97 BVPS (人民币) 4.75 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 62,367 71,286 75,897 79,799 86,820 +/-% 19.30 14.30 6.47 5.14 8.80 归属母公司净利润 (人民币百万) 8,038 9,010 10,330 11,432 13,268 +/-% 34.07 12.09 14.66 10.66 16.06 EPS (人民币，最新摊薄) 0.43 0.48 0.55 0.61 0.70 ROE (%) 11.22 11.04 11.01 10.75 10.85 PE (倍) 18.63 16.62 14.50 13.10 11.29 PB (倍) 1.97 1.69 1.56 1.45 1.33 EV EBITDA (倍) 11.30 10.84 10.92 10.25 9.66 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (19)(6)71932Jan-23May-23Sep-23Jan-24(%)中国核电沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中国核电 (601985 CH) 经营情况概览 图表1： 2016 年至今公司营业收入与同比增速 图表2： 2016 年至今公司归母净利润与同比增速 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 图表3： 2016 年至今公司分部业务收入结构 图表4： 2016 年至今公司毛利率与净利率 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 盈利预测调整 图表5： 关键指标调整 新 旧 变化 (%/pp) 单位 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 核心驱动 核电装机规模 MW 23,750 24,962 26,174 23,750 24,962 26,174 - - - 风电装机规模 MW 5,952 7,952 9,952 5,857 7,857 9,857 1.62 1.20 0.96 光伏装机规模 MW 12,564 16,564 20,564 12,804 16,804 20,804 (1.87) (1.42) (1.15) CAPEX 百万元 43,012 29,612 40,111 37,957 35,462 37,286 13.32 (16.49) 7.58 财务费用率 % 11.00 10.03 9.45 10.