可选消费行业动态点评：国补基数抬升及大促前置拖累11月社零

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 可选消费 国补基数抬升及大促前置拖累 11 月社零 华泰研究 可选消费 增持 (维持) 樊俊豪 研究员 SAC No. S0570524050001 SFC No. BDO986 fanjunhao@htsc.com +(852) 3658 6000 石狄 研究员 SAC No. S0570524090003 SFC No. BVO045 shidi@htsc.com +(86) 755 8249 2388 杨耀* 联系人 SAC No. S0570124070059 yangyao@htsc.com +(86) 755 8249 2388 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 巨子生物 2367 HK 85.00 买入 思摩尔国际 6969 HK 27.00 买入 泡泡玛特 9992 HK 410.00 买入 布鲁可 325 HK 136.00 买入 老铺黄金 6181 HK 1,200.00 买入 潮宏基 002345 CH 20.40 买入 石头科技 688169 CH 230.25 买入 万辰集团 300972 CH 266.91 买入 上海家化 600315 CH 33.34 买入 名创优品 9896 HK 56.50 买入 毛戈平 1318 HK 127.89 买入 萤石网络 688475 CH 42.04 买入 上美股份 2145 HK 121.67 买入 安踏体育 2020 HK 115.24 买入 古茗 1364 HK 34.57 买入 绿联科技 301606 CH 84.35 买入 安克创新 300866 CH 152.55 买入 361 度 1361 HK 8.00 买入 海尔智家 600690 CH 35.56 买入 中国中免 1880 HK 93.96 买入 锅圈 2517 HK 4.50 买入 滔搏 6110 HK 4.00 买入 李宁 2331 HK 22.76 买入 亚朵 ATAT US 50.50 买入 申洲国际 2313 HK 71.87 买入 华住集团-S 1179 HK 42.90 买入 美的集团 000333 CH 90.72 买入 百胜中国 9987 HK 413.59 买入 TCL 电子 1070 HK 11.70 买入 兆驰股份 002429 CH 7.20 买入 资料来源：华泰研究预测 2025 年 12 月 15 日│中国内地 动态点评 据国家统计局，11 月社零总额同增 1.3%至 4.4 万亿元，增速环降 1.6pct，低于 Wind 一致预期（2.9%），主要受到“双十一”促销周期前置，及家电家具等国补品类基数抬升影响。除汽车以外的消费品零售额同比增长 2.5%。展望未来，随着提振消费专项行动继续深入，以及高质量供给增加，国内消费有望延续温和复苏态势，消费领域建议关注国货崛起、AI+消费、情绪消费、低估值高股息白马龙头等结构性机会。 下沉市场韧性较强，线上渠道与即时零售持续渗透 1）分业态看，11 月餐饮收入及商品零售额分别同比+3.2%/+1.0%，增速分别环比-0.6pct/-1.8pct，商品零售受大促虹吸影响相对更明显；2）分地区看，城镇、乡村分别同增 1.0%/2.8%，下沉市场韧性更强，部分受益于消费供给创新及县域商业设施提升政策；3）分渠道看，我们测算 11 月实物商品网上零售额同比+1.5%，剔除大促错期影响，10-11 月实物商品网上零售额同比+3.0%，高于同期社零大盘，线上渗透率稳步提升。线下渠道中，1-11月便利店、超市、百货店零售额分别同比+6.0%/+4.7%/+0.7%，仓储会员店、无人值守商店、集合店、折扣店零售额实现两位数增长，满足居民高频、即时、高性价比消费需求的新业态增长亮眼。 家电家具基数抬升，情绪价值相关品类表现较优 11 月可选品类延续结构性分化：1）国补品类中，通讯器材/家具/家电分别同比+20.6%/-3.8%/-19.4%，增速环比-13.4pct/-2.6pct/-4.8pct。家具和家电类基数抬升影响较为明显，通讯器材受新品发布催化，延续快增；2）金银珠宝同比+8.5%，增速环比-29.1%，主因黄金税收新政影响，此外 10 月多数黄金珠宝品牌完成涨价，亦虹吸部分需求；3）其他可选品类中，剔除大促周期前置影响，我们测算 10-11 月文化办公用品、化妆品、体育娱乐用品、服鞋针纺分别同增 12.5%/7.9%/5.2%/4.9%，情绪价值相关品类表现较优。 CPI 稳步回升，提振消费政策协同助力内需回暖 11 月 CPI 同比+0.7%，增速环比扩大 0.5pct。剔除食品和能源价格的核心CPI 同比+1.2%，其中扣除能源的工业消费品价格、服务价格分别同比+2.1%/+0.7%，高品质生活需求扩大，支撑服务价格同比涨幅基本稳定。12月 14 日，商务部等三部门联合发布《关于加强商务和金融协同更大力度提振消费的通知》，鼓励地方商务主管部门积极开展促消费，培育首发经济、AI+消费、IP+消费、健康消费等新业态，扩大餐饮、文体娱乐、旅游、养老等服务消费。12 月中央经济工作会议提出， 2026 年国补政策将进一步优化资金投向领域，同时供给侧将扩大优质商品和服务的供给以适应消费结构变化，释放服务消费潜力。增量措施落地有望助力消费企稳回暖。 投资建议 我们看好大消费板块的结构性投资机会与龙头估值重估，重点推荐四条投资主线： 1）国货崛起与品牌全球化：重点推荐泡泡玛特、上美股份、老铺黄金、安踏体育、毛戈平、布鲁可、名创优品、锅圈、潮宏基、巨子生物、上海家化； 2）AI 赋能下的科技消费：美的集团、海尔智家、绿联科技、安克创新、石头科技、兆驰股份、TCL 电子、萤石网络； 3）情绪消费：古茗、万辰集团、思摩尔国际、百胜中国、亚朵、华住集团、中国中免； 4）低估值高股息白马龙头：李宁、滔搏、申洲国际、361 度等。 风险提示：宏观经济回暖不及预期、房地产政策效果不及预期、消费信心修复不达预期。 (16)(7)31322Dec-24Apr-25Aug-25Dec-25(%)可选消费沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 可选消费 图表1： 11 月社会零售总额同比+1.3% 图表2： 11 月餐饮/商品零售额同比增速 3.2%/1.0 % 资料来源：国家统计局、华泰研究 资料来源：国家统计局、华泰研究 图表3： 11 月 CPI 同比+0.7% 图表4： 2025 年 10 月消费者信心指数 资料来源：国家统计局、华泰研究 资料来源：国家统计局、华泰研究 图表5： 网上商品和服务零售额累计值 图表6： 实物商品网上零售额累计值 资料来源：国家统计局、华泰研究 资料来源：国家统计局、华泰研究 (4)(2)0246810Nov-24Feb-