银行业流动性观察第94期：12月信贷与流动性展望

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023 年 12 月 6 日 行业研究 12 月信贷与流动性展望 ——流动性观察第 94 期 银行业 买入（维持） 作者 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002 010-57378038 wangyf@ebscn.com 联系人：赵晨阳 zhaochenyang@ebscn.com 行业与沪深 300 指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 降准提频窗口将打开——流动性观察第 93期 10 月金融数据前瞻及资金面展望——流动性观察第 92 期 9 月金融数据前瞻——流动性观察第 91 期 6 月金融数据前瞻——流动性周报（2023.07.03 - 2023.07.09） 4 月信贷或同比少增——流动性观察第 90 期 2 月信贷社融数据前瞻——流动性观察第 89期 果然是 15bp——流动性观察第 88 期 降息未央——流动性观察第 87 期 政策性银行：今年稳信贷的“主力军”——流动性观察第 86 期 5Y-LPR 下调 15bp 的初心——流动性观察第85 期 按揭贷款利率仍有大幅下行空间——流动性观察第 84 期 如何理解 5Y-LPR 下调 5bp？——流动性观察第 83 期 信贷不兴、宽松不止——流动性观察第 82 期 11 月资金面仍维持中性偏紧状态，DR007 月内中枢 1.97%，同上月基本持平；NCD利率仍“居高不下”，1Y 国股银行 NCD 平均发行利率为 2.6%，与 1Y MLF 利差稳定在 10bp。同时，受跨年资金安排影响，NCD 收益率曲线高度平坦化，11 月末 3M、6M 期发行利率同 1Y 期出现倒挂。展望 11 月信贷投放与 12 月市场整体流动性形势，我们看法如下： 一、11 月资金面延续“紧平衡” 月初以来，DR001/007 分别自 1.79%/1.94%波动上行至 1.87%/2.18%，月内均值中枢分别为 1.77%、1.97%，较 10 月基本持平。中长期资金层面，国股 1Y-NCD 发行利率维持在 2.6%附近小幅波动，NCD-MLF 利差稳定在 10bp 左右；1Y-3M 期限利差月内中枢收窄至 6bp，较 10 月下行 5bp，3M 期以上收益率曲线平坦化趋势加深，银行中长期资金需求仍较高。11 月资金面偏紧背后有以下几点原因： 1）月内政府债仍保持较高发行强度，对资金面抽水效应不减。Wind 数据显示 11月政府债净融资规模约 1.1 万亿，较 10 月少增 4530 亿，但仍高于 1-10 月均值 7742亿，及 2016-2022 年同期均值 4066 亿。月内国债、地方债规模分别为 5603、5374亿，较 10 月分别多增 2122 亿，少增 6652 亿。其中，地方特殊再融资债 11 月累计发行 3530 亿，较 10 月少发 6597 亿，地方债发行进度有所放缓；1-11 月国债累计发行 3.28 万亿，较年初增量限额多增 1200 亿左右，万亿建设国债已启动。 2）逆回购滚动续作吞吐量大，短端资金面不稳定因素增多。11 月 OMO 日均投放量 3556 亿，较上月多增 285 亿，跨月 OMO 存量规模 2.65 万亿，处于近年来高位。12 月初 OMO 出现连续回笼。现阶段银行体系短钱投放占比较高，OMO 大规模滚动续作模式下，也造成了资金到期压力较大，部分影响机构预期稳定性，使得短期资金面不稳定因素增多。 3）大行存款季节性流失，预计 11 月信贷投放景气度不低，存贷增长匹配性存在一定压力。有效融资需求尚待恢复背景下，大行发挥“头雁”作用，成为信贷投放主要力量。10 月末，大行、中小行贷款增速分别为 13.1%、9.9%，机构贷款增速差3.2pct，处历史峰值水平。历史看，2018-2022 年 4Q 季内大行存贷资金缺口规模均值约 1.8 万亿，而中小行存贷资金差额均值 3161 亿。 4）供需因素驱动 NCD 利率走高，一二级市场“负向反馈”机制仍在。供给端，信贷投放力度不减，叠加政府债券持续放量发行，均推升银行负债端中长期资金跨年需求，同时增配政府债亦挤占资产端存单配置额度。CFETS 数据显示，11 月银行同业存单净卖出 1615 亿，较 10 月多增 941 亿，其中国股行、城商行净卖出规模分别为 820、2321 亿，较 10 月多增 319、801 亿。需求端，“资本新规”落地在即，资金面转紧、EVA 计量、调整账簿安排等因素共同影响下，近期货基赎回压力加大。CFETS 数据显示，11 月货基净卖出 NCD 约 3087 亿，创 2022 年来月度新高。同时，上清所数据显示，10 月存单托管规模 14.4 万亿，较 9 月末减少 1827 亿，延续 8月以来递减状态，其中存款类机构、非法人产品 10 月减持存单规模分别为 1238、818 亿，存单配置盘规模整体呈收缩状态。供需失衡对存单利率形成较强支撑，二级市场交易利率维持高位，对存单发行利率形成拉动，形成二级带动一级的利率“负向反馈”机制。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 银行业 5）个别银行同业业务或呈现资产负债表收缩迹象。一方面，信贷“均衡投放、平滑波动”安排下，年末贷款投放仍需保持一定强度；同时，现阶段资金面中性偏紧，NCD 等市场利率“居高不下”，资金滚动续作成本较高，部分银行或压缩同业业务，为存贷增长腾挪一定的量价空间，保持 NIM 尽量稳定。另一方面，“资本新规”落地生效在即，考虑到 3M 期以上银行风险暴露的资本占用有所提升，部分同业资产占比高、资本安全边际较窄的银行倾向控制同业业务规模，节约资本消耗。观察 CFETS 现券交易数据，11 月城商行现券净卖出 6220 亿，较10 月多增 2660 亿，创年内新高，其中同业存单净卖出 2321 亿，较 10 月多增约 800 亿，亦触及近年来峰值水位。 图 1：10 月大行、中小行贷款增速差维持高位 图 2：11 月城商行现券卖出规模创年内新高 资料来源：Wind，光大证券研究所；数据时间为 2020 年 1 月-2023 年 10 月 资料来源：CFETS，光大证券研究所 图 3：11 月银行、货基对同业存单赎回力度加大 图 4：一二级存单市场“负向反馈”机制仍存在 资料来源：CFETS，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所；数据时间：2023 年 1 月 4 日-12 月 1 日 二、预计 11 月新增人民币贷款 1.3 万亿，11-12 月贷款同比多增 预计 11 月新增人民币贷款 1.3 万亿左右，同比小幅多增。11 月中旬三部门联合召开的金融机构座谈会中对下阶段信贷投放工作指出“要落实好跨周期和逆周期调节的要求，着力加强信贷均衡投放，统筹考虑今年后两个月和明年开年的信贷投放，以信贷增长的稳定性促进我国经济稳定增长”；同时，央行在三季度货币政策执行报告中亦强调“着力加强贷款均衡投放，统筹衔接好年末年初信贷工作，适度平滑信贷波动”。参考前期货币信贷形势座谈会效果，政策驱动性强化