3Q23营收稳步增长，盈利能力快速提升

食品饮料 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2023 年 11 月 6 日 603345.SH 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 128.97 板块评级:强于大市 本报告要点  安井食品 2023 年 3 季报点评 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (18.6) 4.0 (12.5) (18.0) 相对上证综指 (15.8) 6.6 (4.9) (19.1) 发行股数 (百万) 293.29 流通股 (百万) 293.29 总市值 (人民币 百万) 37,826.16 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 325.90 主要股东 福建国力民生科技发展有限公司 25 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2023 年 11 月 3 日收市价为标准 相关研究报告 《安井食品》20230804 《安井食品》20230205 《安井食品》20221031 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 食品饮料：食品加工 证券分析师：汤玮亮 (86755)82560506 weiliang.tang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300517040002 证券分析师：邓天娇 (8610)66229391 tianjiao.deng@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300519080002 安井食品 3Q23 营收稳步增长，盈利能力快速提升 安井食品发布三季报，1-3Q23 实现收入 102.7 亿元，同比+25.9%，归母净利11.2 亿元，同比+62.7%，其中 3Q23 营收 33.8 亿元，同比+17.2%，归母净利3.9 亿元，同比+63.8%。3 季度营收稳步增长，菜肴制品维持较快增速，渠道表现分化，原材料成本普降叠加公司控费，3Q23 净利率提升明显，维持买入评级。 支撑评级的要点  3 季度营收稳步增长，菜肴制品维持较快增速，渠道表现分化。（1）1-3Q23公司实现营收 102.7 亿，同增 25.9%，其中 3Q23 营收 同比增 17.2%，增速环比放缓。（2）分品类看，1-3Q23 米面制品、肉制品、鱼糜制品、菜肴制品营收同比分别增 9.5%、19.2%、19.8%及 47.5%（3Q23 同比分别增 6.2%、13.6%、18.1%、26.7%）。米面制品受上年 C 端高基数和商超KA 渠道放缓的拖累。速冻火锅料（鱼糜制品及肉制品）因 B 端餐饮修复，实现接近 20%的增长。菜肴制品保持较好的增长势头。虾滑表现亮眼，是公司未来几年重点打造的单品。安井小厨维持高势能。单 3 季度来看，冻品先生受预制菜事件的影响，短期承压，增速放缓。（2）分渠道看，1-3Q23 经销商、商超、特通直营、电商渠道同比分别增 28.4%、-15.5%、47.9%、221.2%。（3Q23 同比分别增 19.1%、-17.8%、11.0%、137.5%）。C 端商超渠道受人流下滑及渠道分化的影响，整体表现不佳，电商渠道由于抖音等兴趣电商推动增长明显。（3）分区域看，1-3Q23 华东、华北、华中、东北、华南、西北、西南分别同比增 15.2%、48.6%、28.3%、31.1%、20.6%、63.2%及 31.6%（3Q23 同比分别增 10.9%、43.8%、-6.4%、16.6%、17.5%、42.8%、22.3%）。三季度华中区域受虾尾等水产类产品销量下降表现不佳。（4）从经销商数量看，1-3Q23 末经销商共计 1937 家，环比增加 39 家，同比增加 138 家。  原材料成本普降叠加公司控费，3Q23 净利率提升明显。（1）1-3Q23/3Q23 毛利率为 22.1%/22.0%，同比+0.99pct/+2.37pct。3Q23 鱼浆、大豆蛋白、油脂等原料成本下降，锁鲜装等高毛利产品占比提升，叠加规模效应作用 ， 毛 利 率 整 体 得 到 提 升 。 （ 2 ） 1-3Q23/3Q23 销 售 费 用 率 同 比-1.1pct/-0.2pct；管理费用率同比-0.8pct/-0.2pct，随着收入快速增长，规模效应体现，同时公司控制促销、广告等费用投入。（3）1-3Q23/3Q23 净利率 10.9%/11.5%，同比+2.5pct/+3.3pct，利润率持续提升。  速冻主业较快增长，产品结构持续升级，长期成长空间大。展望未来，主业火锅料和米面制品维持较快增速，公司积极发力菜肴制品业务，锁鲜装虾滑是安井未来重点打造的超级大单品，B 端中高端产品丸之尊增长推动产品结构升级，持续改善毛利率，明确安井小厨以鸡肉调理制品+烧烤串类作为主要产品，对标竞品和自我定位更为清晰。公司多维度增长动能充足，长期成长空间大。 估值  根据公司最新财报情况，我们调整此前盈利预测，预计 2023-2025 年 EPS分别为 5.36、6.50、7.81 元/股，同比分别增 42.9%、21.2%、20.2%，对应 PE 分别为 24.0X、19.8X、16.5X，维持“买入”评级。 评级面临的主要风险  经济环境下行，餐饮需求不及预期；市场竞争加剧；原材料成本上涨。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入(人民币 百万) 9,272 12,183 15,110 18,168 21,498 增长率(%) 33.1 31.4 24.0 20.2 18.3 EBITDA(人民币 百万) 972 1,577 2,329 2,945 3,606 归母净利润(人民币 百万) 682 1,101 1,573 1,907 2,291 增长率(%) 13.0 61.4 42.9 21.2 20.2 最新股本摊薄每股收益(人民币) 2.33 3.75 5.36 6.50 7.81 原先股本摊薄每股收益（人民币） 5.09 6.28 7.79 变动幅度（%） 5.3 3.5 0.3 市盈率(倍) 55.4 34.4 24.0 19.8 16.5 市净率(倍) 7.5 3.2 2.8 2.5 2.3 EV/EBITDA(倍) 41.9 26.1 12.8 10.9 8.7 每股股息 (人民币) 0.7 1.1 1.6 2.0 2.3 股息率(%) 0.4 0.7 1.2 1.5 1.8 资料来源：公司公告，中银证券预测 (30%)(22%)(14%)(6%)2%10%Nov-22 Dec-22 Jan-23 Feb-23 Mar-23 Apr-23 May-23 Jun-23 Jul-23 Aug-23 Sep-23 Oct-23 安井食品 上证综指 2023 年 11 月 6 日 安井食品 2 图表 1. 2023 年 3 季报业绩概览 （人民币， 百万元） 3Q22 3Q23 同比（%） 1-3Q22 1-3Q23 同比（%） 营业收入 2,881 3,377 17.2 8,156 10,271 25.9 营业成本