策略周末谈(11月第1期)：金融高质量慢牛

策 略 研 究 2023.11.04 1 敬请关注文后特别声明与免责条款 策略周报 金融高质量慢牛 ——策略周末谈（11 月第 1 期） 分析师 曹柳龙 登记编号：S1220523060003 联系人 徐嘉奇 相 关 研 究 《本周 A 股估值总体小幅上升——A 股 TTM&全动态估值全景扫描》2023.11.04 《A 股“独立日”行情的真相和演绎——策略周末谈（10 月第 3 期）》2023.10.29 《本周 A 股总体小幅上升——A 股 TTM&全动态估值全景扫描》2023.10.28 《本周 A 股总体继续收敛——A 股 TTM&全动态估值全景扫描》2023.10.21 《“国家队”往事——策略周末谈（10 月第 2期）》2023.10.15 《本周 A 股总体继续小幅收敛——A 股 TTM&全动态估值全景扫描》2023.10.14 本周资本市场风云际会，中央金融工作会议提出“金融高质量发展”、美联储议息会议政策转鸽、美债利率高位明显回落。当前投资者普遍关注：（1）A 股“市场底”是否已经确立？（2）A 股价值/成长风格如何配置？（3）如何看全球风险资产的投资机会？ 就此问题，我们的看法如下—— 第一、耶伦和鲍威尔各退一步，凑齐 A 股 Risk-On 的 3 大要素！ 第二、“金融高质量发展”明确结构性宽信用的方向：先进科技+高端制造。 第三、“金融高质量发展”再次强化“大安全当立”主线。 第四、从熊市思维切换到牛市思维，看长做短，重点配置“高质量-大安全”的成长风格！ 第五、全球风险资产 Risk-On，A 股积极布局“金融高质量慢牛”。 （详见正文） ⚫ 风险提示：政策落地不及预期、宏观经济下行压力超预期、盈利环境发生超预期波动等。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 策略周报 2 敬请关注文后特别声明与免责条款 1 本周核心观点 1.1 耶伦和鲍威尔各退一步，凑齐 A 股 Risk-On 的 3 大要素！ 我们在 10.29《A 股“独立日”行情的真相和演绎》中提示：A 股 Risk-On 的 3大驱动力已经满足其二（国内“稳增长”政策加码+中美关系“缓和加速”）。本周美联储议息会议鲍威尔表态转鸽，海外“政策底”基本确立，当前 A 股 Risk-On 的 3 大要素齐备——本周三美国财政部缩减了四季度的美债发行规模（700 多亿），阶段性缓解美债供给压力；周四美联储继续“暂停”加息，鲍威尔也表示金融条件收紧降低进一步加息的必要性。 1.2 “金融高质量发展”明确结构性宽信用的方向：先进科技+高端制造 本周初的中央金融工作会议的重点在于：金融高质量发展、金融防风险、金融监管和金融反腐，并首次提出“金融强国”。我们认为，本次会议提出的“金融高质量发展”和 19 年初的“金融供给侧改革”异曲同工——（1）19 年初“金融供给侧改革”千方百计降低实体融资成本，目的是修复企业的现金流（资本开支的能力）；而当前“金融高质量发展”则更加聚焦于引导企业的资本开支意愿（先进科技+高端制造等方向）。（2）19 年初的信用周期底部，“金融供给侧改革”修复民企现金流，半导体和新能源车链结构性“宽信用”并获得 19-21年的长期超额收益；而当前的信用周期底部，“金融高质量发展”也能够指引“先进科技+高端制造”结构性“宽信用”的方向。我们在 11.2 三季报深度《科技制造逆势“扩表”》中也观察到：在 A 股整体去杠杆的大趋势下，部分科技制造已经开始逆势加杠杆。 图表1:A 股一级行业资产负债率变动 资料来源：Wind，方正证券研究所 策略周报 3 敬请关注文后特别声明与免责条款 1.3 “金融高质量发展”再次强化“大安全当立”主线 我们从 6.17《大安全当立—AI 涌现和央国企盐铁》开始持续强调，在逆全球化的大趋势下，“高质量-大安全”将会成为未来很多年的投资主线。本周的中央金融工作会议明确提出，“金融高质量发展”主要聚焦在先进科技和高端制造等方向，而这两个方向也正好是“高质量-大安全”主线的关键领域—— （1）先进科技（边界计划）：AI、新能源车链等为代表的前沿科技，这些新兴科技没有现成的实现路径，需要民营企业家精神不断探索试错； （2）高端制造（补完计划）：光刻机、工业母机等为代表的基础工业，这些高端制造海外有现成的实现路径，需要“新型举国体制”集中攻坚。 同时，本周五证监会也明确：引导公募基金行业将更多资金配置到战略新兴产业等国家最需要的地方，这进一步落实了“金融高质量发展”的实现路径。 图表2:大安全当立：“先进科技+高端制造”是高质量攻坚方向，央国企“价值重估”能提供股权财政支撑 资料来源：方正证券研究所 1.4 从熊市思维切换到牛市思维，看长做短，重点配置“高质量-大安全”的成长风格！ 在牛市中，投资者倾向于“看长做短”增强投资收益的弹性；而在熊市中，投资者倾向于“看短做短”降低投资收益的不确定性。A 股 Risk-On 的 3 大驱动力均已齐备，现在是时候从“看短做短”的熊市思维切换到“看长做短”的牛市思维了！借鉴 19 年“金融供给侧改革”的经验，A 股底部反弹的时候，价值/成长一般都会普涨，但中长期来看，成长风格的弹性会相对更大。同时，美联储表述转鸽、美债利率阶段性见顶回落，以恒生科技为代表的成长风格也会更加受益！ 策略周报 4 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表3:19 年政策以“调结构”为主，成长风格跑赢价值 资料来源：Wind，方正证券研究所 1.5 全球风险资产 Risk-On，A 股积极布局“金融高质量慢牛” 美债利率高位回落将驱动全球风险资产 Risk-On，尤其是之前美债利率抬升受损的新兴市场风险资产（比如恒生科技指数）。当前，A 股 Risk-On 的 3 大要素均已齐备，投资者也会逐步从之前“看短做短”的熊市思维切换到“看长做短”的牛市思维。这预示着“高质量-大安全”即将迎来主线回归！借鉴19 年初“市场底”的经验，当前可以均衡配置价值/成长风格，以恒生科技为代表的成长风格的弹性会更大——（1）“高质量发展”主线下，潜在结构性“宽信用”的 AI算力基建/中特估-央国企重估（电力/建筑）；（2）“活跃资本市场”政策最大公约数的券商；（3）“稳增长”政策加码&出口链共振（家电/新能源车）。 策略周报 5 敬请关注文后特别声明与免责条款 2 市场全景扫描 2.1 市场回顾 本周万得全 A 较上周上涨 0.81%，上证指数较上周上涨 0.43%，沪深 300 较上周上涨 0.61%，中证 500 较上周上涨 0.33%，创业板指较上周上涨 1.98%，科创 50 较上周上涨 1.57%。 各类市场风格中，大盘价值下跌 1.01%，大盘成长上涨 0.92%，小盘价值下跌0.85%，小盘成长上涨 0.71%。 大类行业中，TMT 与必需消费本周涨跌幅靠前，涨跌幅分别为 2.44%、2.38%，金融服务与资源类本周涨跌幅靠后，涨跌幅分别为-0.99%、-0.75%。 一级行业中，