陕西煤业(601225)3Q23量价环比下行致利润走低

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 陕西煤业 (601225 CH) 3Q23 量价环比下行致利润走低 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 24.60 2023 年 10 月 28 日│中国内地 煤炭 3Q23 量价环比下行致季度利润进一步走低 陕西煤业 3Q23 实现扣非净利润同比下滑 27.9%至 53.6 亿元，环比来看由于煤价今年以来的持续下行季度利润逐季走低，1Q23/2Q23/3Q23 扣非净利润为 72.7/63.6/53.6 亿元。北港 5,500 卡现货和中长期价格 3Q23 环比分别下降了 50 元/吨和 16 元/吨，煤价的下行驱动了公司盈利的环比走弱。8月底以来因安全事故扰动带动市场情绪使得煤价淡季反弹，但在生产陆续恢复后，我们认为供给端偏紧预期的支撑作用将逐步减弱，煤价 4Q23 由于迎峰度冬旺季需求支撑或高位震荡，2024 年煤价或呈现进一步的中枢下移。维持“买入”，2023-25E EPS 为 2.46/2.38/2.26 元，可比公司 Wind 23E一致预期 PE 均值 8.5 倍，基于公司优质的煤炭资源禀赋及未来潜在的产能释放空间，给予 10.0x 23E PE，目标价 24.6 元. 三季度煤炭产量环比下降，今年以来单位利润空间小幅收缩 公司三季度实现煤炭产量 4,020 万吨，环比下降 7.0%，或主要因为今年 8月底加强的陕西地区煤矿生产安全检查，9 月份月度产量 1,303 万吨是今年以来的新低。今年以来煤炭价格中枢同比明显下降，影响公司煤炭销售收入，尽管公司的长协部分销售一定程度上平滑了在市场煤价下降的情况下公司煤炭售价的下降幅度。我们测算 1-9 月公司实现煤炭单位售价 660 元/吨，同比下滑 9%，而煤炭单位成本仅下降 3%，煤炭单位毛利空间同比缩小 52元/吨，毛利率同比压缩 3.9pct 至 37.2%。 大股东增持体现信心，资产扩张潜力及高分红比例凸显投资价值 10 月 27 日公司公告称大股东陕煤集团将在未来 12 个月内增持公司 A 股股份，增持金额在 2 亿至 3 亿元区间，拟增持价格不超过 25 元/股。按 27 日收盘价测算，25 元/股的增持最高限额相对收盘价的潜在上升空间达 39.7%，此次增持行为体现了大股东集团公司对上市股份公司长期发展的信心。目前公司已完成对彬长集团及神南矿业的并表，正在加快推进小壕兔等矿井的批复进度，未来产能仍有扩张空间。此外，公司曾发布公告表示 2022-24 年度现金分红比例将不低于当年可供分配利润的 60%，资产扩张潜力叠加高分红比例承诺突显公司投资价值。 风险提示：煤炭供应扰动，下游需求超预期。 研究员 王帅 SAC No. S0570520110001 SFC No. AOH868 bruce.wang@htsc.com +(86) 21 2897 2099 联系人 马梦辰 SAC No. S0570122100007 mamengchen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 24.60 收盘价 (人民币 截至 10 月 27 日) 17.90 市值 (人民币百万) 173,541 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 623.62 52 周价格范围 (人民币) 15.89-21.46 BVPS (人民币) 8.90 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 152,266 166,848 150,132 144,913 138,826 +/-% 60.52 9.58 (10.02) (3.48) (4.20) 归属母公司净利润 (人民币百万) 21,140 35,123 23,848 23,106 21,957 +/-% 42.04 66.15 (32.10) (3.11) (4.97) EPS (人民币，最新摊薄) 2.18 3.62 2.46 2.38 2.26 ROE (%) 27.17 37.35 22.92 21.05 18.58 PE (倍) 8.21 4.94 7.28 7.51 7.90 PB (倍) 2.03 1.69 1.65 1.52 1.42 EV EBITDA (倍) 3.65 2.09 3.53 3.44 3.55 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (7)(4)(1)361517192022Oct-22Feb-23Jun-23Oct-23(%)(人民币)陕西煤业相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 陕西煤业 (601225 CH) 图表1： 主要季度经营及财务数据 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 产量 煤炭产量 (万吨) 3,498 3,520 3,247 3,322 3,436 3,722 3,802 4,767 4,085 4,322 4,020 煤炭销量（万吨） 7,300 6,370 6,527 2,861 5,487 5,786 6,209 4,511 5,631 7,229 5,785 财务数据（百万元） 营业收入 34,861 37,999 48,450 30,956 39,569 44,121 47,049 36,109 44,809 45,853 36,771 营业成本 (24,988) (26,035) (32,632) (14,034) (22,921) (25,726) (28,647) (14,490) (27,163) (29,936) (22,843) 毛利润 9,874 11,964 15,819 16,922 16,649 18,395 18,402 21,619 17,646 15,917 13,927 毛利率(%) 28.3% 31.5% 32.6% 54.7% 42.1% 41.7% 39.1% 59.9% 39.4% 34.7% 37.9% 营业利润 6,552 9,657 11,070 14,115 11,256 29,571 9,112 14,642 13,109 9,636 9,064 所得税 (972) (1,873) (1,462) (2,638) (1,369) (6,066) (971) (2,568) (1,856) (1,317) (1,198) 少数股东权益 (2,136) (2,770) (3,683) (4,015) (4,183) (4,583) (4,387) (4,813) (4,305) (3,623) (3,254) 归母净利润 3,374 4,920 5,9