燕京啤酒(000729)量价齐升延续，盈利表现亮眼

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 燕京啤酒 (000729 CH) 量价齐升延续，盈利表现亮眼 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 12.16 2023 年 10 月 25 日│中国内地 饮料 Q3 量价齐升，盈利表现亮眼 23Q1-3 收入/归母净利/扣非净利 124.2/9.6/8.7 亿，同比+9.7%/+42.2%/ +37.6%；23Q3 营收/归母净利/扣非净利 47.9/4.4/4.3 亿，同比+8.5% /+37.4%/+35.1%；Q3 量/价同比+4.2%/+4.1%，量价齐升态势延续。销量端，Q3 增速环比有所放缓，主因天气等外部因素所致；盈利端，结构升级与降本增效持续释放红利，灵活采购策略促使公司成本压力显著缓解，Q3净利率同比+1.9pct。展望来看，公司在内部以思想变革为先导，大力推进机制、组织、运营、营销等九大变革，成效有望持续凸显。预计 23-25 年EPS 0.23/0.32/0.44 元，参考可比 24 年 PE 均值 21x（Wind 一致预期），考虑公司 23-25 年 CAGR（52%）高于可比（12%），认可估值溢价，给予 24 年 38x PE，目标价 12.16 元，维持“买入”评级。 U8 持续放量，引领结构升级 23Q1-3 销量/吨酒收入同比+5.7%/+3.8%，啤酒主业量价齐升；其中 23Q3销量/吨酒收入同比+4.2%/+4.1%，Q3 销量增速环比有所放缓，主因台风雨水天气等外部因素所致，在产品/品牌年轻化焕新的拉动下，公司取得优于行业的销量表现（据 Wind，23Q3 行业产量同比-3.5%）。结构端，U8作为核心大单品仍持续在公司基地市场进行迭代升级，实现较快增长，此外公司产品矩阵持续丰富，7 月燕京清爽焕新上市，将女足赛事热度引流到品牌，实现销量引爆；“燕京 9 號”原浆在京东开启“小时达”，实现线上线下产品整合营销，产品与品牌焕新形成合力，共驱结构升级延续。 结构升级与降本增效持续推进，带动 Q3 净利率同比+1.9pct 23Q1-3 毛利率 44.0%，同比+1.1pct，其中 Q3 毛利率 48.0%，同比+0.2pct，23Q1-3 啤酒吨酒收入/吨成本同比+3.8%/+1.3%，结构升级带动吨价上行，此外公司采购节奏灵活，受益包材、大麦等原材料成本压力改善，毛利率稳步提升。费用端，23Q1-3 销售/管理费用率 12.8%/11.1%，同比-0.5/-0.4pct，其中 23Q3 销售/管理费用率 15.9%/9.1%，同比-0.1/-1.6pct，市场化激励措施带动销售费效比稳步提升；管理费率显著下降，系人员优化一次性费用大都于 Q2 计提，常规性费用持续缩减。23Q1-3 归母净利率同比+1.8pct 至 7.7%（Q3 同比+1.9pct 至 9.2%），盈利能力提升。 增长势能有望延续，维持“买入”评级 考虑公司内部降费提效成效显著、带动盈利能力持续改善，我们略上调盈利预测，预计 23-25 年 EPS 0.23/0.32/0.44 元（前次 0.21/0.30/0.42 元），给予 24 年 38x PE，目标价 12.16 元（前次 13.97 元），维持“买入”。 风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、原材料价格波动。 研究员 龚源月 SAC No. S0570520100001 SFC No. BQL737 gongyuanyue@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 倪欣雨 SAC No. S0570523080004 nixinyu@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 12.16 收盘价 (人民币 截至 10 月 25 日) 9.44 市值 (人民币百万) 26,607 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 190.53 52 周价格范围 (人民币) 8.53-14.19 BVPS (人民币) 5.02 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 11,961 13,202 14,460 15,427 16,461 +/-% 9.45 10.38 9.53 6.68 6.71 归属母公司净利润 (人民币百万) 228.01 352.29 657.25 915.19 1,231 +/-% 15.82 54.51 86.56 39.24 34.49 EPS (人民币，最新摊薄) 0.08 0.12 0.23 0.32 0.44 ROE (%) 2.10 3.85 6.70 8.53 10.30 PE (倍) 116.69 75.53 40.48 29.07 21.62 PB (倍) 1.98 1.98 1.89 1.77 1.64 EV EBITDA (倍) 20.33 17.06 11.91 8.93 6.76 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (6)(2)3711810121315Oct-22Feb-23Jun-23Oct-23(%)(人民币)燕京啤酒相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 燕京啤酒 (000729 CH) 图表1： 可比公司估值表 公司简称 股票代码 市值(mn) PE（倍） EPS（元） 23-25 净利润 2023-10-25 22A 23E 24E 25E 22A 23E 24E 25E CAGR 重庆啤酒 600132 CH 38,331 26 25 21 18 3.07 3.25 3.78 4.38 12% 青岛啤酒 600600 CH 109,452 28 24 20 18 2.87 3.50 4.48 5.07 17% 珠江啤酒 002461 CH 17,884 21 25 20 18 0.38 0.32 0.50 0.56 7% 平均值 55,222 25 25 21 18 2.11 2.35 2.92 3.34 12% 中间值 38,331 26 25 20 18 2.87 3.25 3.78 4.38 12% 燕京啤酒 000729 CH 26607 76 40 29 22 0.12 0.23 0.32 0.44 52% 注：可比公司盈利预测采用 Wind 一致预期 资料来源：Wind，华泰研究预测 图表2： 燕京啤酒 PE-Bands 图表3： 燕京啤酒 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 08172534Oct-20 Apr-21 Oct-21 Apr-22 Oct-22 Apr-23(人民币)━━━━━ 燕京啤酒175x145x115x85x60x0481115Oct-20 Apr-21 Oct-21 Apr-22 Oct-22 Apr-23(人民币)━━━━━ 燕京啤酒2.9x2.5