金斯瑞生物(1548.HK)3Q23 ciltacel销售超预期，看好后续逐季放量；重申买入评级

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 医药 2023 年 10 月 18 日 金斯瑞生物 (1548 HK)3Q23 cilta-cel 销售超预期，看好后续逐季放量；重申买入评级Cilta-cel 销售再超预期：金斯瑞子公司传奇生物的合作伙伴强生公布 3Q23业绩，其中 cilta-cel 录得 1.52 亿美元的销售额（环比 2Q23 +30%，同比 +176%），超过我们和市场的预期（约 1.4 亿美元）。其中美国销售 1.40亿（环比 2Q23 +23%），其他地区 0.12 亿。1-3Q23 cilta-cel 合计销售 3.41亿美元（同比 +332%）。传奇生物还于 8 月获得两笔 cilta-cel 相关里程碑付款共 0.35 亿美元，因此 3Q23 收入大概率超现时市场预期（根据 Visible Alpha，市场现时对传奇生物 3Q23 收入的一致预测为 0.90 亿美元）。产能扩张有序进行：除现有的美国新泽西州产能外，比利时厂房将于今年年底正式投用，未来有望支持商业化生产，同时诺华作为 CMO 也将支持CARTITUDE-5 和 CARTITUDE-6 试验用药的生产。在慢病毒载体产能方面，强生持续提升内部生产技术和瑞士工厂生产规模，并在荷兰新建慢病毒产能，明年有望投用。考虑到上述新厂房上线、FDA 持续放行新产能和新适应症获批，我们略微上调cilta-cel 2023-24E销售预测至5.0亿/10.5亿美元，维持峰值销售 67 亿美元的预测。金斯瑞蓬勃生物也逐步加码质粒和病毒GMP 产能，目前在镇江拥有 15,000 平米的质粒和病毒 GMP 厂房，美国在建的 10,500 平米质粒 GMP 厂房将从 2024 年起逐步投用。未来 12 个月 cilta-cel 相关催化剂：1）早期复发 MM 适应症 sBLA 有望于明年 4 月获批；2）FDA 有望放行更多新产能，带动销售逐季放量；3）CARTITUDE-2 试验 E、F 组数据读出（一线 MM）；4）CARTITUDE-5 和 CARTITUDE-6 两项一线 MM III 期试验分别降于 4Q 完成/启动患者入组。略微上调盈利预测：基于 cilta-cel 强劲的 3Q23 销售成绩，我们将金斯瑞2023-24E 收入预测略微上调 0.9%/0.4%，并保持费用预测大致不变。我们维持 28.43 港元目标价不变，对应的未来 12 个月上涨潜力达 44%。我们继续看好公司极高的稀缺性、业务间显著的协同效应及独立运营和融资的能力，预计三年内所有板块均有望实现盈亏平衡。投资风险：全球生物医药投融资环境进一步恶化、后续投入回报率下滑。明显被低估、远未反映各业务板块潜在价值。首次覆盖，给予买入评级。资料来源：公司资料，交银国际预测 1 年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅港元 19.76港元 28.43+43.9%财务数据一览年结12月31日202120222023E2024E2025E收入 (百万美元)4906268601,2521,810同比增长 (%)27.737.445.744.5净利润 (百万美元)(359)(227)(243)(175)9每股盈利 (美元)(0.18)(0.11)(0.11)(0.08)0.00同比增长 (%)-38.86.1-28.0-105.3前EPS预测值 (美元)(0.12)(0.08)0.00调整幅度 (%)-1.1-1.40.0市盈率 (倍)NANANANA571.1每股账面净值 (美元)0.510.480.340.190.16市账率 (倍)4.925.267.4013.3315.85个股评级买入10/222/236/2310/23-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%1548 HK恒生指数股份资料52周高位 (港元)29.3552周低位 (港元)16.30市值 (百万港元)41,411.43日均成交量 (百万)9.45年初至今变化 (%)(20.48)200天平均价 (港元)19.10丁政宁Ethan.Ding@bocomgroup.com(852) 3766 1834李柳晓, PhD, CFAjoyce.li@bocomgroup.com(852) 3766 18542023 年 10 月 18 日金斯瑞生物 (1548 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表 1: Cilta-cel 销售额预测（按适应症划分）资料来源: 交银国际预测图表 2: : Cilta-cel 销售额预测（按地区划分）资料来源: 交银国际预测图表 3: 金斯瑞财务预测变化———————2023E——————————————2024E——————————————2025E———————百万美元新预测前预测变动新预测前预测变动新预测前预测变动营业收入8608520.9%1,2521,2480.4%1,8101,810-　　　毛利润4003980.7%6546520.4%1,0221,022-毛利率46.6%46.7%-0.1ppt52.2%52.3%-0.1ppt56.4%56.4%-　　　归母净利润（亏损）-243-246-1.1%-175-178-1.4%99-资料来源: 交银国际预测图表 4: 金斯瑞生物：分部加总估值业务板块估值方法 目标倍数（2024E）目标估值（百万美元）公司持股比例归属公司的目标估值（百万美元）占公司整体目标估值比重生命科学服务P/E15.0x1,195100.00%1,19515%生物药 CDMOP/S8.8x1,23470.32%86811%工业生物合成产品P/S6.5x32282.59%2663%细胞治疗NPVNA11,18148.29%5,39970%合计（百万美元）7,728100%合计（百万港元）60,278总股数（百万）2,120目标价（港元）28.43资料来源: 交银国际预测5.010.519.628.235.142.448.4 53.3 58.2 63.0 66.70204060802023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E晚期复发 MM早期复发 MM初诊复合移植条件的 MM初诊未计划/不适合移植的 MM亿美元5.010.519.628.235.142.448.4 53.358.2 63.0 66.70204060802023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E美国欧洲五国中国世界其它地区亿美元2023 年 10 月 18 日金斯瑞生物 (1548 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.co