宏观研究：9月信贷同比表面平淡，实则改善已现

证券研究报告：宏观报告 2023 年 10 月 14 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:袁野 SAC 登记编号:S1340523010002 Email:yuanye@cnpsec.com 研究助理:魏冉 SAC 登记编号:S1340123020012 Email:weiran@cnpsec.com 近期研究报告 《美债收益率一枝独秀，映射经济显衰而加息未止》 - 2023.10.08 宏观研究 9 月信贷同比表面平淡，实则改善已现 ⚫ 核心观点 9 月金融数据公布，新增信贷未实现同比连续多增。但是信贷的实质性改善已经初步显现，如果剔除去年一次性因素的扰动，这种改善则更加显著。第一，信贷受去年一次性因素扰动。第二，居民部门信贷明显改善。第三，社融增速维持平稳。第四，M1 与 M2 剪刀差初现改善。年内货币政策有望持续推动融资需求改善。货币政策司司长邹澜强调，人民银行将进一步实施好稳健的货币政策，密切观察前期政策效果，加快推动政策生效。货币政策应对超预期挑战和变化还有充足空间和储备，将继续做好逆周期调节，为激活经济内生动力和活力营造适宜的货币金融环境。因此，年内实体经济融资有望形成持续性的改善趋势，进而提振市场对于我国经济增长的预期。 ⚫ 风险提示： 房地产市场超预期下行，政策落地执行扭曲，地缘政治冲突加剧。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 大类资产表现 ............................................................................. 4 2 国内外宏观热点 ........................................................................... 4 2.1 海外宏观热点及一句话点评 ............................................................. 8 2.2 国内宏观热点及一句话点评 ............................................................ 19 3 风险提示 ................................................................................ 28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表 1： 大类资产价格变动一览 ........................................................... 4 图表 2： 9 月新增人民币贷款 ............................................................. 5 图表 3： 新增企业中长贷 ................................................................. 5 图表 4： 新增居民短贷 ................................................................... 6 图表 5： 新增居民中长贷 ................................................................. 6 图表 6： 9 月社融各分项 ................................................................. 7 图表 7： 政府债券融资 ................................................................... 7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 1 大类资产表现 10 月第二周，大宗商品价格除黄金外多数下跌。美债收益率长端上行，美股上涨；美元指数走强，人民币汇率走贬；中债收益率上行，A 股下跌。 图表1：大类资产价格变动一览 资料来源： iFinD，中邮证券研究所 2 国内外宏观热点 9 月金融数据公布，新增信贷未实现同比连续多增。但是信贷的实质性改善已经初步显现，如果剔除去年一次性因素的扰动，这种改善则更加显著。 第一，信贷受去年一次性因素扰动。9 月新增人民贷款 2.31 万亿，同比少增 1600 亿。主因企业部门同比少增 2339 亿元，而居民信贷同比多增 2082 亿元。需要注意的是，去年政策性、开发性金融工具支持重大项目建设，对委托贷款、企业贷款投放形成显著加持，实质上推升了去年数据。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 ——2022 年 6 月 1 日国常会部署，对金融支持基础设施建设，要调增政策性银行 8000 亿元信贷额度；同年 6 月 29 日国常会部署，运用政策性、开发性金融工具，通过发行金融债券等筹资 3000 亿元，用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金；同年 8 月 24 日国常会，部署稳经济一揽子政策的接续政策措施，其中一项即增加 3000 亿元以上政策性开发性金融工具额度。 从委托贷款观察，去年 8 月、9 月新增委托贷款分别高达 1755、1508 亿元，那么配套项目资本金的表内贷款亦受到推升。剔除去年一次性因素影响，与 2021年同期比较，9 月新增人民币贷款多增 6500 亿元，对比 8 月相对 2021 年同期多增 1400 亿，9 月明显改善。 具体到企业部门，9 月企业短贷新增 5686 亿元，同比少增 881 亿，相对 2021年同期则多增 3860 亿（8 月多增 748 亿）；9 月企业中长贷新增 12544 亿元，同比少增 944 亿，相对 2021 年同期多增 5596 亿（8 月多增 1229 亿）。因此，剔除一次性因素后，企业部门由同比少增转为多增，改善显现。同时，9 月票据融资减少 1500 亿元，在连续两个月高增 3000 亿以上之后转为负增，与融资需求的改善是一致的。另外，2022 年国务院要求专项债券要在 6 月底前基本发行完毕，8月底前基本使用完毕，对应了 2022 年 6 月专项债发行量高达 13513 亿元，上半年专项债发行进度快也助力了去年三季度银行配套贷款的投放。今年则要求新增专项债券力争 9 月底前基本发行完毕，用于项目建设的专项债券资金力争在 10月底前使用完毕。那么三季度集中发行的专项债也有望提振四季度银行配套贷款的投放，进一步助力企业信贷增长。 图表2：9 月新增人民币贷款 图表3：新增企业中长贷 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 第二，居民部门信贷明显改善。与企业部门相比，9 月居民部门改善更加显性化