华大智造(688114)公司篇：历久弥新，拆解两大优势及四大驱动

证券研究报告 | 公司深度报告 2023 年 07 月 27 日 强烈推荐（维持） 公司篇：历久弥新，拆解两大优势及四大驱动 消费品/医药生物 目标估值：NA 当前股价：91.0 元 在上篇报告中对基因测序设备耗材行业空间、内驱因素及国产替代趋势进行分析，本篇将详细拆解华大智造的竞争力及未来成长驱动。 ❑ 华大智造是具备国际竞争力的国产测序仪龙头有望在“强底气”+“接地气”优势下提升测序仪市占率（2020 年 12.6%→2022 年 39%）。 ◼ “强底气”：以 CG US 为基础自主创新优化、凭借具备竞争力的源头性核心技术持续产品迭代，品类丰富度与质量均可对标 Illumina。 ◼ “接地气”：更高性价比+更低规模成本（新品 DNBSEQ-T20×2 将人类全基因组测序成本压缩到$100 以下，刷新 Illumina 记录）+更深刻的下游理解（与中下游龙头华大基因深度合作、相互赋能）。 ❑ 常规需求疫后有望修复，四大驱动共塑成长性。 ◼ 拓客户铺设备，合作深化共建下游需求：公司前期主要收入来源为华大基因，随着下游客户认可度逐步提升、下游客户持续拓展、基因测序业务中与关联交易收入占比由 2019 年 79.53%降至 2021 年 49.79%，逐渐降低对华大系依赖；同时公司建立并拓展生态圈（截至 2023H1 获批NMPA 的 25 款产品中有 13 款技术来源为华大智造）、与中游企业共建需求，与罗氏诊断、泛生子、燃石医学等多家知名企业达成战略合作。 ◼ 设备铺设助耗材放量、更具稳定性及盈利性：根据招商证券测算，2021年华大智造耗材销售额/装机量（pull-through）约为 60 万元/台，相较于Illumina 的 104 万美元/台仍有较高提升空间，按照 2022 年底公司 2500台累计装机量计算、pull-through 平均每提升 10 万元/台将带来 2.5 亿元的收入弹性；同时试剂耗材占比提升有望稳定收入增长、提升盈利性，2021 年公司试剂耗材毛利率达到 75.67%（vs 设备 52.79%）。 ◼ 专利和解有望快速打开海外市场：2022 年海外收入占比 36%，专利和解扫除欧美主流市场的推广障碍、2023 年开始全线产品在美销售。 ◼ 新业务布局多点开花，AI 赋能培育未来新增长：自动化、细胞组学、 BIT、远程超声机器人等，与测序业务高度协同，新业务非新冠收入增速高于公司整体非新冠增速。 ❑ 盈利预测与投资建议：我们看好测序成本持续降低和应用拓展共振下基因测序设备耗材的长期发展空间，同时测序仪作为“国之重器”国产替代趋势明朗。华大智造是具备国际竞争力的国产测序仪龙头，拓客、耗材、出海、新业务共塑成长性。我们预计公司 2023-2025 年净利润分别为-1.71/1.04/4.11 亿元，2024-2025 对应 PE357/90x，维持“强烈推荐”评级。 ❑ 风险提示：新冠高基数、国际关系、外汇、研发、竞争风险、推广不及预期等。 财务数据与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 3929 4231 3091 3961 5089 同比增长 41% 8% -27% 28% 28% 营业利润(百万元) 692 294 (171) 127 511 同比增长 110% -57% -158% -174% 303% 归母净利润(百万元) 484 2026 (171) 104 411 同比增长 85% 319% -108% -160% 297% 每股收益(元) 1.30 4.88 -0.41 0.25 0.99 PE 76.5 18.3 356.9 90.0 PB 9.2 3.9 4.1 4.0 3.8 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据 总股本（百万股） 416 已上市流通股（百万股） 34 总市值（十亿元） 37.8 流通市值（十亿元） 3.1 每股净资产（MRQ） 22.2 ROE（TTM） 16.6 资产负债率 13.4% 主要股东 深圳华大科技控股集团有限公司 主要股东持股比例 36.93% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 12 -18 12 相对表现 13 -9 21 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《华大智造（688114）—行业篇：技术迭代与应用拓展共振，国产测序仪蓄势待发》2023-07-27 许菲菲 S1090520040003 xufeifei@cmschina.com.cn 方秋实 S1090523040003 fangqiushi@cmschina.com.cn -40-200204060Sep/22Jan/23Apr/23(%)华大智造沪深300华大智造（688114.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文目录 一、华大智造：具备国际竞争力的国产测序仪龙头，“强底气”+“接地气”助份额提升5 1.1 强底气：掌握源头技术，实现自主创新 ....................................................... 5 1.2 接地气：高性价比+紧跟终端市场需求，实现“产品-市场匹配” .................. 10 二、拓客、耗材、出海、新业务共塑成长性 .................................................... 13 2.1 拓客户铺设备，合作深化建立生态圈 ........................................................ 14 2.2 设备铺设助耗材放量、更具稳定性及盈利性.............................................. 16 2.3 专利和解有望快速打开海外市场 ................................................................ 16 2.4 新业务布局多点开花，AI 赋能培育未来新增长 ......................................... 17 三、投资建议与盈利预测 .................................................................................. 22 四、风险提示 .................................................................................................... 23 图表目录 图 1：华大智造基因测序仪收入情况 .................................................................. 5 图 2：华大智造国内市占率稳步提升 ........................................................