国电电力(600795)2023年一季报点评：投资收益暂时拖累业绩，新能源引领转型

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 4 页起的免责条款和声明 投资收益暂时拖累业绩，新能源引领转型 国电电力（600795.SH）2023 年一季报点评｜2023.5.5 中信证券研究部 核心观点 李想 公用环保行业首席分析师 S1010515080002 参股公司投资收益下降导致 Q1 业绩略微低于预期；公司 Q1 综合毛利率同比基本持平，预计全年有望随着火电业务成本端下行以及新能源装机增加而相应提升；公司全年计划投产 800 万千瓦新能源，打造新业绩增长点和引领转型；维持 2023~2025 年 EPS 预测 0.39/0.47/0.59 元，当前股价对应 PE 分别为 10/9/倍，维持公司“买入”评级，目标价 4.70 元。 ▍23Q1 净利润 9.6 亿元，略低于预期。2023Q1，公司实现营业收入 453.33 亿元，同比降低 3.10%；实现归母净利润 9.64 亿元，同比降低 7.02%；折算 EPS0.05元。公司 Q1 业绩略微不及预期，投资收益下滑是主因。 ▍电量有所复苏，综合毛利率基本稳定。受需求复苏及新机组投产等等带动，公司 Q1 完成发电量 959 亿千瓦时，同比增长 2.2%（调整后）；煤价仍高企带动Q1 公司综合上网电价为 0.46 元/千瓦时，和 2022 年售电均价基本持平。因收入端量价同比变动较小且 Q1 国内港口煤价虽有下行但幅度相对有限，公司 Q1综合毛利率为 13.3%，和去年同期的 13.4%基本持平。 ▍水电及火电盈利持续改善可期，助力业绩释放。集团煤电一体化优势显著，公司长协煤保障表现优异。年初以来，进口煤增长显著以及国内增产带动煤炭市场供需持续宽松可期，现货煤价正趋势下行，考虑长协煤价仍受现货市场影响等因素使得公司仍能受益煤价下跌。高长协占比使得公司火电业务盈利在行业内已率先复苏，高长协使得公司后续在煤价下跌时的业绩弹性虽相对偏弱，但我们预计其火电业务度电盈利在行业内仍将有优异表现。水电方面，随着对大渡河公司持股比例增至 80%且来水也有望修复，公司水电业务盈利也有望迎来改善。考虑水火盈利有望改善，我们预计公司全年综合毛利率有望迎来改善。 ▍新能源发展态度积极，引领公司转型。根据公司财报，截止 2023Q1，公司新能源装机已经超过 1100 万千瓦，公司计划全年新开工 960 万千瓦，投产 800 万千瓦，新能源发展态度积极。公司新能源业务资源储备丰富，火电及水电业务现金流创造能力突出，为公司大力发展新能源业务引领转型和打造新业绩增长点创造良好基础。 ▍风险因素：燃料成本大幅上涨；市场电价大幅下降；新能源发展缓慢；需求低迷导致用电需求大幅回落。 ▍盈利预测、估值与评级：考虑到我们对公司全年投资收益预测谨慎且其火电主业向好修复趋势明确，我们暂维持 2023~2025 年 EPS 预测 0.39/0.47/0.59 元，公司当前股价对应 2023~2025 年 PE 分别为 10/9/7 倍。参考可比公司（华能国际、华电国际、内蒙华电）2023 年市场 12 倍一致预期 PE 均值，给予公司 2023年 12 倍目标 PE，对应目标价 4.70 元，维持“买入”评级。 项目/年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 168,185 192,681 190,467 196,420 202,097 营业收入增长率 YoY 44% 15% -1% 3% 3% 净利润(百万元) -1,845 2,825 7,004 8,404 10,465 净利润增长率 YoY -170% N/A 148% 20% 25% 每股收益 EPS(基本)(元) -0.10 0.16 0.39 0.47 0.59 净资产收益率 ROE -4.0% 6.3% 13.9% 15.0% 16.6% 每股净资产（元） 2.57 2.53 2.82 3.13 3.53 PE -40.2 25.1 10.3 8.6 6.8 PB 1.6 1.6 1.4 1.3 1.1 EV/EBITDA 11.6 9.3 8.1 7.5 6.9 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 5 月 4 日收盘价 国电电力 600795.SH 评级 买入（维持） 当前价 4.02元 目标价 4.70元 总股本 17,836百万股 流通股本 17,836百万股 总市值 717亿元 近三月日均成交额 493百万元 52周最高/最低价 4.94/2.96元 近1月绝对涨幅 8.65% 近6月绝对涨幅 -9.66% 近12月绝对涨幅 33.11% 仅供内部参考，请勿外传 国电电力（600795.SH）2023 年一季报点评｜2023.5.5 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 表 1：关键经营数据假设 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 整体装机规模 万 kW 87,992 99,809 97,286 106,827 117,042 131,728 %增长 % -2% 13% -3% 10% 10% 13% 整体上网电量 亿千瓦时 3,591 4,404 4,405 4,398 4,605 4,859 %增长 % 3% 23% 0% 0% 5% 6% 水电装机规模 万 kW 1,437 1,497 1,496 1,496 1,567 1,786 %增长 % 0% 4% 0% 0% 5% 14% 水电上网电量 亿千瓦时 610 584 557 586 612 682 %增长 % 12% -4% -5% 5% 4% 11% 水电平均上网电价_扣税 元/千瓦时 0.20 0.21 0.21 0.22 0.22 0.23 %增长 % -4% 3% 2% 3% 2% 5% 新能源装机 万 kW 654 744 1,049 1,749 2,549 3,649 %增长 % 4% 14% 41% 67% 46% 43% 新能源上网电量 亿千瓦时 132 152 184 255 368 511 %增长 % 2% 15% 21% 39% 44% 39% 火电上网电量 亿千瓦时 2,849 3,668 3,665 3,557 3,625 3,666 %增长 % 2% 29% 0% -3% 2% 1% 火电平均上网电价_扣税 元/千瓦时 2.91 3.32 4.11 4.09 4.05 3.96 %增长 % -2% 14% 24% 0% -1% -2% 火电入炉标煤单价 元/吨 549 900 979 930 900 860 %增长 % -5% 64% 9% -5% -3% -4% 资料来源：公司公告，中信证券研究部预测 表 2：可比公司估值表 股价 市值 EPS P/E P/B ROE 股息率 亿元 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2023E 2023E 华能国际 9.98 1,567 0.62