思瑞浦(688536)Q4毛利坚挺，关注MCU及车规进展

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 思瑞浦 (688536 CH) Q4 毛利坚挺，关注 MCU 及车规进展 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 331.90 2023 年 4 月 19 日│中国内地 半导体 2022 年利润承压，关注公司 MCU、车规新品进展 思瑞浦 2022 营收 17.8 亿元，YoY+34.5%；归母净利润 2.7 亿元，YoY-39.9%，剔除股份支付费用归母净利润 5.7 亿元，YoY-3.7%，公司毛利率下滑至 58.6%，主因 1）需求不及预期；2）竞争加剧及电源管理占比提升。4Q 实现营收 3.1 亿元（YoY-27.6%，QoQ-33.1%），单季度归母净利润-0.1 亿元（YoY-107.7%，QoQ-124.2%），毛利率相较于 21 年同期略微下滑至 59.1%。4Q 公司存货为 2.9 亿元，环比+46.2%。展望 2023，我们预计行业去库存或持续至 2Q23，建议关注公司车规及新能源产品进展。我们上调 23-24 年归母净利润预测至 4.7/7.2 亿元，预计 25 年净利润 9.3 亿元。考虑到行业或于 2H23 开始回暖以及公司新品释放，给予 55.4x 24PE（行业均值 49.5x 24PE），目标价 331.9 元，维持买入。 信号链+电源管理双轮驱动格局巩固，4Q 毛利率相对坚挺 2022 年公司持续加大电源、接口、MCU、数据转换器等产品及车规级产品的研发及技术投入，研发人员增长至 486 人，同比+76.7%。2022 年公司信号链芯片营收 12.6 亿元（yoy+22.9%），营收占比 70.8%，毛利率 62.2%，同比-1.2pct，电源管理芯片营收 5.2 亿元（yoy+74.6%），营收占比 29.2%，毛利率 49.8%，同比-0.6pct，收入结构更加均衡，双轮驱动业务格局进一步巩固。公司 4Q 毛利率保持坚挺，达 59.1%，环比+0.2pct，同比-0.5pct，主因公司降本增效取得一定成果。4Q 公司存货水位环比提升 0.9 亿元至 2.9亿元，但随着公司库存管控及下游需求缓慢复苏，23Q1 存货或开始下滑。 展望 2023：车规新品进展顺利，看好信号链+电源管理+MCU 平台化布局 当前需求缓慢复苏，下游去化仍在持续。我们认为 1）海外通信将成为公司23 年增长点，服务器公司已有产品进入在研与量产阶段；2）公司发布 20 余款车规芯片，并相继通过 AEC-Q100 认证，已陆续在客户端导入，包括高压精密运算放大器，超低噪声低压差，大电流线性稳压器，CAN 等；3）公司首款 MCU 产品已完成 TO，23 年将实现风险量产。在行业周期下行、竞争激烈与产品结构变化下，公司降本增效措施有望抵消部分价格端压力。长期我们看好公司信号链+电源管理双轮驱动并开启嵌入式处理器新增长曲线。 维持“买入”评级，维持目标价 331.9 元 看好公司降本增效抵消部分降价压力，调整 23-24 年归母净利润预测至4.7/7.2 亿元（前值：3.9/6.4 亿元），预计 25 年净利润 9.3 亿元。考虑到行业或于 2H23 开始回暖以及公司新品释放的成长性，给予 55.4x 24PE（行业均值 49.5x 24PE），目标价 331.9 元，维持买入。 风险提示：代工产能集中度过高风险；半导体下行周期风险。 研究员 黄乐平，PhD SAC No. S0570521050001 SFC No. AUZ066 leping.huang@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 丁宁 SAC No. S0570522120003 dingning021681@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 331.90 收盘价 (人民币 截至 4 月 19 日) 268.43 市值 (人民币百万) 32,264 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 235.13 52 周价格范围 (人民币) 218.03-594.00 BVPS (人民币) 31.50 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 1,326 1,783 2,283 3,014 3,806 +/-% 134.06 34.50 28.00 32.01 26.29 归属母公司净利润 (人民币百万) 443.54 266.81 473.02 719.43 930.41 +/-% 141.32 (39.85) 77.29 52.09 29.33 EPS (人民币，最新摊薄) 3.69 2.22 3.94 5.99 7.74 ROE (%) 15.43 7.67 11.76 15.58 17.09 PE (倍) 72.74 120.93 68.21 44.85 34.68 PB (倍) 10.16 8.52 7.58 6.48 5.46 EV EBITDA (倍) 63.95 94.82 60.65 38.31 28.67 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (15)(9)(3)410218312406500594Apr-22Aug-22Dec-22Apr-23(%)(人民币)思瑞浦相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 思瑞浦 (688536 CH) 图表1： 盈利预测 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E A A A A A (Huatai) (Huatai) (Huatai) 营业收入 114 304 566 1326 1783 2283 3014 3806 % YoY 1.9% 166.5% 86.6% 134.1% 34.5% 28.0% 32.0% 26.3% 营业成本 55 123 220 523 738 1023 1368 1753 毛利 59 180 347 803 1045 1260 1645 2053 OPEX 销售费用 15 18 23 57 70 90 118 149 销售费用率 12.9% 5.9% 4.1% 4.3% 3.9% 3.9% 3.9% 3.9% 管理费用 13 19 34 65 129 160 211 266 管理费用率 11.5% 6.3% 6.0% 4.9% 7.3% 7.0% 7.0% 7.0% 研发费用 41 73 123 301 656 616 663 761 研发费用率 35.7% 24.2% 21.6% 22.7% 36.8% 27.0% 22.0% 20.0% 财务费用 0 0 -1 -3 -19 -17 -11 -5 财务费用率 0.0% 0.1% -0.1% -0.2% -1.1% -0.8% -0.4% -0.1% 资产减值损失 1 -4 0 -3 10 -2