洛阳钼业(603993)权益金事项落地，新一轮高增长开启

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 洛阳钼业 (3993 HK/603993 CH) 港股通 权益金事项落地，新一轮高增长开启 华泰研究 公告点评 3993 HK 603993 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：8.83 人民币：11.53 研究员 王帅 SAC No. S0570520110001 SFC No. AOH868 bruce.wang@htsc.com +(86) 21 2897 2099 基本数据 (港币/人民币) 3993 HK 603993 CH 目标价 8.83 11.53 收盘价 (截至 4 月 18 日) 5.17 6.33 市值 (百万) 111,668 136,723 6 个月平均日成交额 (百万) 116.38 717.55 52 周价格范围 2.38-5.20 4.15-6.41 BVPS 2.35 2.39 股价走势图 资料来源：Wind 2023 年 4 月 19 日│中国内地/中国香港 稀有金属 权益金风险解除，业绩释放提速；买入 洛阳钼业 4 月 18 日发布公告称公司已与刚果金国家矿业公司就 TFM 权益金问题达成共识，虽然公司没有披露更详细的关于权益金的其他相关信息。此前受权益金问题影响，公司刚果金铜钴项目 2H22 销售受阻导致盈利受损以及铜钴库存积累。本次权益金谈判进展突破后，公司在刚果金的出口销售将恢复正常，去年的销量损失将得以追回。同时公司 KFM/TFM 两大重点项目预计将在今年相继投产，产能的跃升将为公司带来新一轮强劲的盈利驱动力。维持洛阳钼业 H/A 股“买入”评级，目标价 8.83 港币（12.5x 23E-24E EPS 均值，与 2020 年来 PE 均值一致）/11.53 元（较 H 股溢价 52%），23-25E EPS 为 0.50/0.72/0.80 元。 库存铜钴销售提升业绩弹性 2022 年公司 TMF 铜和钴产量分别为 25.4 万吨及 2.02 万吨，但自 3Q22 起受权益金纠纷影响无法正常出口外销，2H22 铜和钴的销量仅为 1.5 万吨及1.7 千吨；TMF 铜和钴的库存也从 21 年末的 5.7 万吨和 9 千吨积累至 22年末的 13.6 万吨和 1.1 万吨。根据公司 2023 年产量指引，公司刚果金项目产量将有进一步的大幅提升，其中 TFM 预计生产 29-33 万吨铜，2.1-2.4 万吨钴；KFM 预计生产 7-9 万吨铜，2.4-3.0 万吨钴。我们认为本次权益金问题解决后，公司将依托其“矿业+IXM 贸易”的协同优势实现去库及销量的提速，为公司释放可观的业绩弹性。 两大重点项目预计今年相继投产，新一轮高速增长开启 公司预计 KFM 一期将于 2Q23 投产,2H23 达产（年产 9 万吨铜，3 万吨钴）。TFM 混合矿项目中区东区计划 2023 年陆续投产（达产后新增铜/钴年产量20 万/1.7 万吨），目前中区已实现短流程投料试车，东区安装工程进度已超30%。随着两大项目的陆续投放，公司刚果金板块铜/钴年度产量将从 22 年的 25/2.0 万吨攀升至 24 年的 54/7.0 万吨/年，将成为全球最大的钴生产商以及前十大铜企。此外公司在资产品种方面也有了进一步扩展，目前公司持有华越镍钴项 30%股权，2023 年初公司与第二大股东宁德时代宣布将在玻利维亚合作开发锂项目，实现了锂资源的初步布局。 风险提示：项目进展慢于预期；大宗商品价格低于预期。 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 173,863 172,991 198,137 211,616 216,744 +/-% 53.89 (0.50) 14.54 6.80 2.42 归属母公司净利润 (人民币百万) 5,106 6,067 10,737 15,520 17,335 +/-% 119.26 18.82 76.98 44.54 11.70 EPS (人民币，最新摊薄) 0.24 0.28 0.50 0.72 0.80 ROE (%) 12.97 13.25 19.12 22.70 20.44 PE (倍) 26.78 22.54 12.73 8.81 7.89 PB (倍) 3.43 2.64 2.26 1.80 1.46 EV EBITDA (倍) 5.35 3.46 1.63 1.09 0.70 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)(3)27124.004.755.506.257.00Apr-22Aug-22Dec-22Apr-23(%)(人民币)洛阳钼业相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 洛阳钼业 (3993 HK/603993 CH) 图表1： 主要运营及财务数据 主要运营数据 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入（百万元） 钼钨 4,505 3,551 5,350 6,965 8,605 8,428 8,366 铜金(NPM) 1,323 1,436 1,653 1,293 2,136 2,334 2,405 铌磷 5,099 5,195 5,087 7,368 8,604 8,190 8,273 铜钴(TFM) 8,332 8,294 13,268 9,748 30,900 44,734 49,754 贸易 49,177 94,070 147,993 147,308 147,308 147,308 147,308 营业成本（百万元） 钼钨 2,128 2,226 3,163 4,021 4,026 4,152 4,271 铜金(NPM) 1,031 1,016 1,111 1,043 1,326 1,340 1,359 铌磷 3,757 3,698 3,616 4,566 4,653 4,696 4,784 铜钴(TFM) 7,818 6,643 6,242 5,184 17,117 21,578 23,095 贸易 50,655 90,614 142,969 141,820 141,820 141,820 141,820 毛利润（百万元） 钼钨 2,378 1,325 2,188 2,945 4,579 4,276 4,095 铜金(NPM) 292 420 542 250 810 993 1,046 铌磷 1,342 1,498 1,471 2,802 3,951 3,494 3,489 铜钴(TFM) 514 1,652 7,027 4,564 13,783 23,156 26,659 贸易 (1,4