金风科技(002202)风机盈利承压，份额保持全球第一

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 金风科技 (2208 HK/002202 CH) 港股通 风机盈利承压，份额保持全球第一 华泰研究 年报点评 2208 HK 002202 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：10.80 人民币：13.00 研究员 申建国 SAC No. S0570522020002 shenjianguo@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 边文姣 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 研究员 周敦伟 SAC No. S0570522120001 zhoudunwei@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 (港币/人民币) 2208 HK 002202 CH 目标价 10.80 13.00 收盘价 (截至 3 月 30 日) 6.77 11.15 市值 (百万) 28,604 47,110 6 个月平均日成交额 (百万) 60.35 271.39 52 周价格范围 6.41-15.34 10.26-15.59 BVPS 9.02 - 股价走势图 资料来源：Wind 2023 年 3 月 31 日│中国内地/中国香港 电源设备 风机销售份额保持第一，维持“买入”评级 公司 22 年实现营收 464.37 亿元，归母净利润 23.83 亿元（-31%yoy），公司 22 年业绩同比大幅下降主要系行业风电新增装机量和风机招标价格双重下滑。我们认为 23 年风电需求回暖，国内风电新增装机量或实现 70GW 以上，但考虑到海上风电仍处于平价过程中，风机仍有一定降价压力，我们预计公司 23-25 年 EPS0.88/1.15/1.20 元；可比公司 23 年平均 PE12.71x，考虑到公司保持风电整机份额龙头地位，给予 23 年 A 股 14.8xPE，目标价13.0 元。由于公司 A 股较 H 股存在长期溢价（过去五年公司 A/H 股 PE-TTM均值 17.17/12.68），平均溢价率 35.4%，因此给予 H 股 23 年 10.9 倍 PE水平。结合 3/30 港元/人民币汇率 1.12，对应目标价 10.8 港元，A/H 股均维持“买入”评级。 中速永磁机组加速导入，公司风机份额保持全球第一 公司 22 年全球新增风机总容量 12.7GW，全球市场份额 15%；其中国内新增 11.36GW，国内市场份额 23%，公司市场份额在国内、全球均位列第一。公司中速永磁机组销售占比显著提高，22 年销售 8.62GW，同比增长7847.23%。22 年公司毛利率 17.66%，同比下降 4.89pct，风机招标价格大幅下降，导致公司风机制造端盈利能力承压。 在手订单充足，国际业务拓展顺利 报告期内，公司外部订单总量为 26603.80MW（MSPM 机组订单占比增长至 68.48%），较 21 年增长 55.53%；海外订单量为 4466.77MW，同比增长95.77%，广泛分布于美洲、欧洲、亚洲、澳洲、中东及非洲，公司国际业务拓展顺利。其中，公司在中东、非洲等地业务进展加速，在手订单量较去年同比增长 369%。 自营风电场、风电服务业务规模稳步增长 公司高毛利率风电场开发业务稳步增长：22 年实现收入 69.10 亿元（+22.13%yoy），实现毛利率 65.39%。截至 22 年底，公司国内外自营风电场权益装机容量 7078MW，较 21 年增加 16.64%；在建容量为 2639MW，较 21 年的 2595MW 小幅增加，支撑公司自营风电场规模继续扩张。此外，公司风电运维服务业务保持增长，截至 22 年底在运项目容量接近 28GW，较 21 年提升 21%；22 年风电服务收入 56.57 亿元，毛利率 38.3%，同比增加 11.77pct。22 年风电场开发和风电服务收入占比为 27.04%，同比增加7.91pct，收入结构变化有望推动公司盈利能力实现复苏。 风险提示：政策推进不及预期、风电装机不及预期、原材料持续上涨导致公司利润降低等风险。 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 50,571 46,437 48,266 52,993 58,055 +/-% (10.12) (8.17) 3.94 9.79 9.55 归属母公司净利润 (人民币百万) 3,457 2,383 3,700 4,841 5,060 +/-% 16.65 (31.05) 55.25 30.84 4.52 EPS (人民币，最新摊薄) 0.82 0.56 0.88 1.15 1.20 ROE (%) 9.59 6.04 8.57 10.09 9.54 PE (倍) 13.63 19.77 12.73 9.73 9.31 PB (倍) 1.33 1.24 1.13 1.01 0.91 EV EBITDA (倍) 4.61 6.52 2.78 1.54 1.52 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)(5)(2)251012131516Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(人民币)金风科技相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 金风科技 (2208 HK/002202 CH) 图表1： 可比公司估值水平对比表（以 2023 年 3 月 30 日收盘价计） 公司名称 股票代码 股价（元/股） 市值（亿元） EPS（元） P/E（x） 3 月 30 日 3 月 30 日 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 明阳智能 601615 CH 22.78 517.6 1.84 2.31 2.87 12.38 9.86 7.94 运达股份 300772 CH 14.78 103.8 0.93 1.13 1.30 15.92 13.09 11.40 天顺风能 002531 CH 14.91 268.8 0.37 0.98 1.35 40.72 15.18 11.06 平均值 1.04 1.47 1.84 23.00 12.71 10.13 注：可比公司盈利均采用 Wind 一致预期 资料来源：Wind，华泰研究 风险提示 政策推进不及预期、风电装机不及预期、原材料持续上涨导致公司利润降低等风险。 图表2： 金风科技 PE-Bands 图表3： 金风科技 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 0815233031/3/2030/9/2031/3/2130/9/2131/3/2230/9/22(人民币)金风科技10x15x20x25x30x0613192531/3/2030/9/2031/3/2130/9/