桂林三金(002275)产品渠道双优化，一体两翼振翅飞

1 [Table_Summary] 产品渠道双优化，一体两翼振翅飞 方正证券研究所证券研究报告 桂林三金(002275) 公司研究 医药生物行业 公司深度报告 2023.03.30/强烈推荐(首次覆盖) [TABLE_ANALYSISINFO] 分析师： 唐爱金 登记编号： S1220521010002 [Table_Author] 联系人： 章钟涛 历史表现： [TABLE_QUOTEINFO] 数据来源：wind 方正证券研究所 相关研究 [TABLE_REPORTINFO] 1、市场预期差：我们认为市场对公司存在 2 方面的预期差。①市场因为公司过往收入复合增速慢而认定公司增长后续乏力。其实公司过往增速较慢既有产品结构因素，又有渠道销售因素，还有政策端的影响因素（如两票制等）。目前公司对产品结构进行梳理，对渠道端持续优化，叠加 2022 年新董事长上任，公司迎来新一轮发展契机。②市场把公司当成“新冠受益”标的而认定为短期炒作，忽视公司产品端、生产经营端以及渠道销售端的新变化。2021 年 12 月公司推出了员工持股激励计划充分激发各层次员工积极性，同时公司对一线品种和二线品种进行再规划，按照分管线分渠道下达具体销售指标，同时内部存在销售“赛马”机制。 2、核心投资逻辑：①一线品种有“挖掘新适应症+新增剂型+长新冠受益”新看点。在三金片方面，公司于 2021 年推出了三金颗粒的新剂型，后续将专注于院内端销售，新剂型的推出有助于公司加强渠道管控；同时，后续公司将逐步加大对前列腺炎适应症销售投入。在西瓜霜系列方面，“长新冠”效应带来咽喉不适的人群上升，这也对西瓜霜系列产品市场扩容带来机遇。此外，一线品种目前较竞品日用价格均较低，后续存在提价空间。②二线品种有望持续快速增长，公司二线品种包括眩晕宁系列、脑脉泰胶囊、蛤蚧定喘胶囊、玉叶解毒颗粒、舒咽清喷雾剂、复方罗汉果清肺系列等，一方面二线品种后续营销费用投入有望提升，其次公司对二线品种销售 KPI 的精细化考核，叠加员工持股计划的激励。此外，公司现有产品线中有 2-3 个品种有望进入基药目录。③生物药板块蓄势待发，宝船生物未来将与上海赛金深度合作，后续若能分拆上市，对公司利润将有所减负；同时，白帆生物目前产能达 12000L，且其按照美国、欧盟和中国三地标准建设，未来或将承接更多订单。 3、盈利预测：我们预测公司 2022-2024 年收入分别达到 19.69亿、23.18 亿、26.49 亿，对应同比增长 13%、18%、14%；归母净利润分别为 3.26 亿、4.59 亿、5.43 亿，同比增长分别为-5%、41%、18%。对应当前股价的 2022-2024 年 PE 估值分别为 30倍、21 倍、18 倍。首次覆盖，给予公司“强烈推荐”投资评级。 4、风险提示：产品终端市场竞争加剧、集采降价超预期、生物药资产整合不及预期、渠道销售不及预期。 2 [Table_FinanceInfo] 盈利预测: 单位/百万 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入 1741 1969 2318 2649 (+/-)(%) 11.15 13.06 17.73 14.31 归母净利润 344 326 459 543 (+/-)(%) 24.08 -5.20 40.86 18.33 EPS(元) 0.60 0.55 0.78 0.92 ROE(%) 12.10 10.54 12.92 13.26 P/E 22.03 30.13 21.39 18.08 P/B 2.75 3.17 2.76 2.40 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按最新股本摊薄 3 目录 1 五十余载征程，造就广西龙头中药企业 ....................................................................................................... 5 1.1 广西老牌中药领军企业，秉承“一体两翼”战略开展新征程 ............................................................ 5 1.2 五十余载深耕中药，新董事长上任启动再创业 ................................................................................ 5 1.3 公司股权结构稳定，业务分布清晰 ................................................................................................... 6 1.4 新董事长上任叠加员工持股激励，公司有望迎接新一轮腾飞 ........................................................ 7 1.5 二线品种&渠道梳理优化，增长性和盈利性有望持续修复 ............................................................. 8 2 产品重塑&渠道优化盘活中药沉睡资产，生物药蓄势待发....................................................................... 10 2.1 一线品种：“新增剂型+挖掘新适应症+长新冠受益”或有新增量 ...................................................11 2.2 二线品种：渠道&产品重新梳理，潜力品种蓄势待发................................................................... 14 2.3 上海三金统筹两大生物药孙公司，两大孙公司各有春秋 .............................................................. 14 3 业务拆分 ......................................................................................................................................................... 16 3.1 业务拆分及盈利预测 ......................................................................................................................... 16 3.2 可比公司估值指标对比 ..............................