中国平安(601318)1月寿险保费同比增长3.8%

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中国平安 (2318 HK/601318 CH) 港股通 1 月寿险保费同比增长 3.8% 华泰研究 动态点评 2318 HK 601318 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：90.00 人民币：75.00 研究员 李健，PhD SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 lijian@htsc.com +(852) 3658 6112 基本数据 (港币/人民币) 2318 HK 601318 CH 目标价 90.00 75.00 收盘价 (截至 2 月 15 日) 56.70 48.88 市值 (百万) 1,036,490 893,538 6 个月平均日成交额 (百万) 1,738 2,499 52 周价格范围 31.30-67.45 36.15-54.50 BVPS 45.89 45.89 股价走势图 资料来源：Wind 2023 年 2 月 16 日│中国内地/中国香港 保险 1 月寿险/产险保费同比增长 3.8%/-2.1% 中国平安 2023 年 1 月的寿险保费同比增长 3.8%，产险保费同比下降 2.1%。受新业务价值（NBV）负增长、股市波动拖累投资表现以及市场对地产投资敞口的担忧等因素影响，中国平安-A/H 股 2022 年的股价跌幅均为 2%。我们认为 NBV 负增长和股市波动是行业共同面临的问题，但这两方面预计都将在 2023 年修复。对于公司的地产投资敞口，我们通过梳理认为仍在可控范围内。我们预计寿险改革中代理人的产能提升将帮助 NBV 恢复增长。我们维持 2022/2023/2024 年 EPS RMB5.80/11.51/13.14 的预测。维持 SOTP估值法得出的 A/H 股目标价 RMB75/HKD90 及“买入”评级。 寿险改革效果有望兑现 按照中国平安的计划，寿险改革已在 2022年底覆盖所有的营业部，其中 30%的营业部开始试点超过 12 个月，这个比例到 2023 年 3 月将达到 65%。根据公司的经验，试点开始后的 12-18 个月，代理人的 NBV 产能将明显改善。随着完成数字化改造营业部数量的增加，我们认为寿险改革的成效将会更明显，代理人 NBV 产能的持续提升有望帮助公司负债端修复。尽管代理人的数量可能还未触底，但是我们认为代理人规模降幅最大的阶段已经过去，未来同比降幅应该会逐季收窄。我们认为代理人 NBV 产能的提升有望弥补人力规模的减少，预计 2023 年 NBV 同比增长 3.9%。 产险继续受益于行业马太效应 车险业务受益于 2022 年的车辆使用率下降，综合成本率（COR）有望大幅改善，但非车险业务却被信用险 2022 年的承保恶化拖累，所以整体 COR改善幅度预计并不明显。进入 2023 年后，我们认为未决赔款准备金的释放有望平缓车险使用率上升导致的赔付率上行，宏观经济修复有望改善信用险赔付情况，预计 2023 年 COR 将会略微改善。作为头部公司的平安产险预计将继续受益于车险市场的马太效应，凭借渠道和风险定价的优势，在保费增长和车险 COR 上领先行业。我们预计 2023 年的产险保费同比增速为10%，COR 为 97.8%。 负债端和资产端修复有望提振估值 我们预计 2022 年以来拖累公司估值的因素有望在 2023 年修复，寿险改革持续推进所带来的代理人产能改善有望帮助 NBV 恢复增长，股市的回暖有望支撑投资表现向好，地产支持政策有望缓解投资者对改善地产投资的担忧。中国平安目前的 A/H 股交易于 0.56/0.57x 2023E PEV，仍处于 2019年以来的较低位置。我们预计 NBV 恢复增长及投资向好将共同提振估值。 风险提示：寿险 NBV 和产险 COR 大幅恶化，投资大幅亏损。 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛保费收入 (人民币百万) 797,880 760,843 767,285 794,805 833,221 +/-% 0.35 (4.64) 0.85 3.59 4.83 总投资收益 (人民币百万) 227,265 204,780 166,892 335,338 373,978 +/-% 12.22 (9.89) (18.50) 100.93 11.52 归母净利润 (人民币百万) 143,099 101,618 101,328 201,047 229,536 +/-% (4.22) (28.99) (0.28) 98.41 14.17 EPS (人民币) 8.10 5.77 5.80 11.51 13.14 DPS (人民币) 2.20 2.38 2.44 2.99 3.25 PB (倍) 1.17 1.10 1.02 0.87 0.76 PE (倍) 6.03 8.47 8.43 4.25 3.72 PEV (倍) 0.67 0.64 0.60 0.56 0.52 股息率 (%) 4.50 4.87 4.99 6.12 6.66 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (4)(2)1463641465055Feb-22Jun-22Oct-22Feb-23(%)(人民币)中国平安相对沪深300仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中国平安 (2318 HK/601318 CH) 估值方法 我们使用分部加总法（SOTP）对中国平安进行估值。估值方法基于会计指标和内含价值指标对中国平安进行估值。对各个业务分布，我们使用三阶段 DCF 估值法来估算其价值。 1）阶段一：前 3 年，我们的模型给出明确的预测。 2）阶段二：接下来的 10 年视为防御期。我们假设 ROE 或 ROEV 和资本增长。 3）阶段三：接下来的 37 年视为长期阶段。我们假设 ROE 和 ROE 逐渐下降。在我们的模型中，我们不预测 50 年后的企业价值。 我们将三个阶段的现金流按相应的资本成本折现至 2022 年年底，并加入终值的估算和股息。我们通过内含价值法和账面价值法两种方法得出估值。我们使用资本资产定价模型（CAPM）方法得出资本成本，该方法基于 3.0%的无风险利率假设，1.7/1.6 倍 beta 和 700/740 个基点的 H 股/A 股股权风险溢价。我们的目标价 HKD90/RMB75 是基于内含价值法（HKD89/RMB74）和账面价值法（HKD91/RMB76）估值的平均值。 图表1： 中国平安：关键假设 未来 50 年的资本回报 阶段一 阶段二 阶段三 2023E 2024E 2025E 2026E 2035E 2072E 内含价值法 寿险 12.1% 13.9% 13.5% 16.0% 14.0% 10.0% 财产险 24.4% 23.3% 21.0% 22.0% 14.0% 10.0% 银行 11.7% 11.8% 10.0% 12.0%