美团(3690.HK)抖音进军外卖业务

2023 年 2 月 8 日（星期三） 公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为 2023 年 2 月 8 日“MEITUAN (3690 HK) - Douyin entry into food delivery market”的中文版 1 美团 (3690 HK) 抖音进军外卖业务 ■ 抖音大举进军本地生活服务业务，投资者担忧美团市场地位及未来增长受到挑战 ■ 面对挑战，我们认为美团地位稳固 ■ 增持：我们认为市场过度担忧，但抖音竞争风险以及腾讯（700 HK）减持美团股票将使近期股价承压 外卖业务竞争加剧 据媒体报道，抖音计划自 3 月 1 日起上线全国外卖服务，但抖音随后否认了全国扩张计划（链接），提及目前仅在个别城市进行试点。该消息使得美团股价下跌 6%，超过恒生科技指数 2%的下跌。抖音持续向美团的主业发起进攻，在外卖业务方面：1）抖音自 2021 年起开始内部测试心动外卖业务，并持续数月；2）抖音与饿了么自 2022 年 8 月起展开合作；3）抖音于 2023 年 1 月在部分城市（北京、上海、成都）展开团购配送业务，在履约端借助与顺丰、闪送和达达的合作（链接）。此外，京东（JD US）也于 2022 年 6 月宣布试水外卖业务（链接），这些动作提升了投资者对未来外卖行业竞争格局的担忧。 我们认为美团的外卖业务市场地位稳固 1）我们认为，美团和饿了么在外卖领域已深耕多年，新进入者想要分一杯羹是富有挑战性的。2）在短期内展开全国范围内的业务将带来显著的物流/运营挑战，也将可能对服务质量造成负面影响，进而损害品牌和用户留存。3）如果此类情况发生，将会反过来帮助稳固业内龙头的市场地位。4）从成本和运营管控的角度来说，我们认为美团垂直整合的商业模式要优于抖音跟物流公司的合作模式。此外，投资者可能也担忧抖音对于到店酒旅业务的入侵。我们认为美团的到店酒旅业务有着自己的竞争优势和市场侧重，在后疫情时代，美团到店酒旅业务的本质是以消费为主，而非短视频的娱乐基因。为应对潜在的竞争，美团也与快手（1024 HK）达成了合作。 2023 年复苏前景稳固 我们预计外卖业务收入 23 财年将同比增长 25%（对比 22 财年同比增长 20%），主要受到单量增长的驱动，我们认为随着补贴的增加和更激烈的竞争，单均收入将持平。受 22 年二季度低基数效应影响，23 财年上半年增速将快于下半年。到店酒旅业务 23 财年将迎来强劲复苏，同比增速达 38%（对比 22 财年同比下滑 3%），上半年增速也将快于下半年。美团闪购业务收入 23 财年将维持 42%的同比稳健增长。新业务收入同比增速将达 20%，仍将录得净亏损但亏损率因降本增效而有所收窄。整体我们预计 23 财年美团调整后经营利润将转亏为盈，调整后经营利润率将达4%。 重申增持评级：开放复苏的最大受益者 近期，抖音进军外卖领域带来的竞争导致美团股价下跌，我们认为市场对此过度担忧。基于分部加总估值的目标价维持 249 港元不变。主要风险：1）宏观/消费；2）监管；3）竞争态势。 财务预测及估值 人民币百万元 FY20 FY21 FY22E FY23E FY24E 收入 114,795 179,128 217,845 275,483 333,813 增长 17.7% 56.0% 21.6% 26.5% 21.2% 归属于股东的经调整净利润 3,121 (15,572) 2,729 12,146 22,590 增长 -33.0% n.a. n.a. 345.0% 86.0% 经调整摊薄每股盈利(港元) 0.61 (3.04) 0.52 2.33 4.34 市销率(x) 6.6 4.4 3.7 2.9 2.4 ROE 3.3% -14.0% 2.2% 10.1% 17.6% 注：收盘价截至2023年2月8日，资料来源：公司、招商证券（香港）预测 王腾杰 李怡珊, CFA +852 3189 6634 tommywong@cmschina.com.hk +852 3189 6122 crystalli@cmschina.com.hk 张嘉仪 +852 3189 6176 kaiazhang@cmschina.com.hk 最新变动 公司近况更新 增持 前次评级 增持 股价 153.1港元 12个月目标价 (上涨／下跌空间) 249.0港元 (+62.6%) 前次目标价 249.0港元 股价表现 资料来源：彭博 % 1m 6m 12m 3690 HK (14.2) (9.7) (33.2) 恒生指数 (0.2) 8.5 (14.3) 行业：TMT 恒生指数 （2023年2月8日） 21,284 MSCI中国 （2023年2月8日） 71 重要数据 52周股价区间(港元) 104 - 236 市值(十亿港元) 948.2 日均成交量(百万股) 34.62 主要股东 Huai River Investment Ltd 11.2% 腾讯 7.1% Sequoia Capital Operations LLC 2.5% 其他 2.8% 自由流通量 76.4% 资料来源：彭博、万得、招商证券（香港） 相关报告 1. 美团 (3690 HK) - 疫情边际好转助力三季度亮眼表现（增持）（2022/11/26） 2. 美团 (3690 HK) - 净利润转正超预期（增持）（2022/8/28） 3. 美团 (3690 HK) - 低谷回升前景稳固，但疫情短期扰动仍存（增持）（2022/7/26） 4. 美团 (3690 HK) - 一季度业绩预示高质量增长前景（增持）（2022/6/4） -60%-40%-20%0%20%美团恒生指数2023 年 2 月 8 日（星期三） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 2 重点图表 图1：分业务收入预测 图2：外卖业务订单量 资料来源：公司、招商证券（香港）预测 资料来源：公司、招商证券（香港） 图3：利润率趋势 图4：分部加总估值 资料来源：公司、招商证券（香港）预测 资料来源：公司、招商证券（香港）预测 图5：市净率估值区间 图6：市销率估值区间 资料来源：公司、彭博、招商证券（香港）预测 资料来源：公司、彭博、招商证券（香港）预测 18%56%22%26%21%0%10%20%30%40%50%60%050100150200250300350400新业务及其他核心本地商业同比增长（右轴）人民币十亿元111%59%25%17%16%5%14%5%0%20%40%60%80%100%120%0102030405060餐饮外卖日均订单量同比增长（右轴）百万30%24%28%28%28%4%-5%5%8%10%3%-9%1%4%7%-20%-10%0%10%20%30%40%毛利率经调整EBITDA利润率归属于股东的经调整净利润率14324919639160100200300(港元)0.05.010.015.020.0市净率均值 (7.6x)+1标准差 (11x)+2标准差 (14.5x)-1标准差 (4