新大正(002968)筹划重大收购，切入电站物管赛道

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 新大正 (002968 CH) 筹划重大收购，切入电站物管赛道 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 31.05 2023 年 1 月 03 日│中国内地 物业管理 拟通过收并购切入电站物管新赛道，维持“买入”评级 公司 1 月 3 日发布公告，拟以 7.88 亿元现金收购沧恒投资 80%股权，从而间接控制以电站设施管理为主营业务的澜沧江实业。考虑到交易尚未最终落地，我们维持 2022-2024 年 EPS 为 0.93/1.35/1.92 元的盈利预测。可比公司平均 2023PE 为 18 倍（Wind 一致预期），综合考虑公司的成长性和交易的不确定性，我们认为公司合理 2023PE 为 23 倍，目标价 31.05 元（前值27.00 元，基于 20 倍 2023PE），维持“买入”评级。 拟收购电站设施管理特色标的，交易机制兼顾风险控制和管理层激励 公司拟以 7.88 亿元现金收购陈坤、董灿辉等 13 名自然人（均为澜沧江实业董监高）持有的沧恒投资 80%股权，从而间接控制以电站设施管理为主营业务的澜沧江实业。标的公司承诺 2022-2024 年净利润为 0.84/1.01/1.23亿元，交易对价对应 2022PE 为 11.73 倍。公司针对续约率、应收账款回款等指标设置了对价调整机制，以更好控制交易风险。公司为标的公司管理团队设置了超额业绩奖励（现金奖励和股权激励二选一），13 名自然人也将持有标的公司剩余 20%股权，从而更好激发管理团队潜能。 标的公司背靠华能水电，帮助公司切入电站物管赛道 澜沧江实业成立于 2001 年，脱胎于华能水电（600025 CH），主要为其旗下的十余座水电站、风电站和光伏电站提供物业管理服务，同时衍生出水利水电工程及检修等服务，区域布局以云南省为主。我们认为收购有望帮助公司切入电站物管赛道，加强公建综合服务能力，提升云南区域项目密度。此外，标的公司具备成长空间：1、继续承接华能水电的电站项目。根据华能水电的公告，十四五期间其拟在澜沧江规划建设“双千万千瓦”清洁能源基地。2、挖掘市场化潜能。公司过去以承接项目为主，未来有望凭借在电站设施管理方面的丰富经验和资源，发力拓展第三方电站和公建类项目。 收购有望改善公司盈利能力、提升股权激励考核目标的实现可能 从财务角度来看，本次收购有望：1、改善公司盈利能力。沧恒投资 2021年实现营收 6.12 亿元，归母净利润 0.77 亿元，归母净利率为 12.58%，同期公司归母净利率为 7.95%。2、提升股权激励考核目标的实现可能。根据公告，公司 2022-2025 年股权激励主要解锁条件为归母净利润（剔除股权激励影响）不低于 2.49/3.28/4.07/4.99 亿元，标的公司 2022-2024 年业绩承诺占解锁条件的 34%/31%/30%。3、但也会对公司的资产负债率、应收账款、商誉等指标造成一定负面影响。 风险提示：疫情发展不确定性；规模拓展不及预期；盈利能力下行风险；本次交易存在不确定性。 研究员 陈慎 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834 chenshen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 刘璐 SAC No. S0570519070001 SFC No. BRD825 liulu015507@htsc.com +(86) 21 2897 2218 研究员 林正衡 SAC No. S0570520090003 SFC No. BRC046 linzhengheng@htsc.com +(86) 21 2897 2087 联系人 陈颖 SAC No. S0570122050022 chenying019881@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (人民币) 31.05 收盘价 (人民币 截至 1 月 3 日) 23.97 市值 (人民币百万) 5,491 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 21.97 52 周价格范围 (人民币) 19.71-38.53 BVPS (人民币) 4.66 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 1,318 2,088 2,771 3,691 4,936 +/-% 25.01 58.40 32.67 33.22 33.74 归属母公司净利润 (人民币百万) 131.21 166.07 213.61 310.25 438.94 +/-% 25.61 26.57 28.63 45.24 41.48 EPS (人民币，最新摊薄) 0.57 0.72 0.93 1.35 1.92 ROE (%) 15.47 16.85 19.11 23.61 26.79 PE (倍) 41.85 33.07 25.71 17.70 12.51 PB (倍) 6.46 5.64 4.96 4.22 3.38 EV EBITDA (倍) 30.21 22.90 17.73 12.07 7.92 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (5)(1)36101924293439Jan-22May-22Sep-22Jan-23(%)(人民币)新大正相对沪深300仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 新大正 (002968 CH) 图表1： 可比公司估值水平 彭博代码 股票名称 总市值 （亿元） 收盘价 （交易货币） EPS（元） P/E（倍） 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 001914 CH 招商积余 16,531 15.59 0.48 0.62 0.79 0.98 32.23 25.05 19.73 15.88 6049 HK 保利物业 24,104 48.95 1.53 1.94 2.46 3.13 28.21 22.21 17.54 13.78 2669 HK 中海物业 25,740 8.80 0.30 0.39 0.52 0.68 29.40 22.35 16.99 13.00 平均 29.95 23.20 18.09 14.22 注：盈利预测来自 Wind 一致预期，统计时间为 2023 年 1 月 3 日 资料来源：Bloomberg，Wind，华泰研究 图表2： 新大正 PE-Bands 图表3： 新大正 PB-Bands 资料来源：Wind 华泰研究 资料来源：Wind 华泰研究 风险提示 疫情发展不确定性。国内疫情反复等因素使得疫情发展存在不确定性，可能影响公司拓展项目、开展增值服务，加大成本支出。 规模拓展不符预期。若公司无法适应物管行业日益激烈的市场竞争，或组织架构、人力资源、科技实力无法匹配经营规模的快速扩大，可能