解读中央经济工作会议；期待经济2023年全面复苏

2022 年 12 月 19 日（星期一） 策略报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 1 解读中央经济工作会议；期待经济 2023 年全面复苏 ■ 中央经济工作会议定调 2023 年经济方向 ■ 预计中国经济迎来全方位复苏；提振内需是主要抓手；政策持续发力 ■ 看好中国在岸和离岸股票；港股和中概股更具弹性 新看点：中央经济工作会议。中央经济工作会议在 12 月 15-16 日结束，对于 2023 年的经济规划作出指导。明年作为 20 大之后和中国疫情结束、经济走入正轨的开年，意义重要。会议核心方针总结如下：1）坚持稳字当头、稳中求进，加大宏观政策调控力度，加强各类政策协调配合，形成共促高质量发展合力。2）继续实施积极的财政政策（加力提效）和稳健的货币政策（精准有力）。产业政策要发展和安全并举，科技政策聚焦自立自强，社会政策兜牢民生底线。3）面临的挑战很多，但是危中有机，危可转机。坚持系统观念、守正创新，推动经济实现整体好转、风险得到有效管控、社会大局保持稳定。4）因时因势优化疫情防控措施，更加科学、精准、高效做好疫情防控，认真落实新阶段疫情防控各项举措。5）将扩大内需作为重要抓手；加大力度使用外资，防范重大金融风险。 对中国经济的看法。中国经济经历了三年疫情的严峻考验，我们预计在2023 年迎来全方位复苏。疫情防控政策迎来拐点，地产政策放松，新经济逆风结束为经济恢复提供必要前提。1）消费端复苏是核心。中国经济过去一年以来的主要问题不在供给端而在需求端。消费数据持续疲弱。今年前三季度，最终消费支出、资本形成总额和货物和服务净出口对 GDP累计同比增速的贡献占比分别为 41%、27%和 32%。而在疫情前的时期，最终消费支出对 GDP 增速的贡献通常保持在 60-65%，而货物和服务净出口的贡献仅约个位数。我们预计民众受到抑制的消费需求可能在二季度后才加快释放。2）我们预计整体投资保持平稳，随着房地产市场信心改善，房地产投资跌幅有望收窄；在连续两年保持较高增速后，制造业投资可能有所放缓；基建投资可能仍然维持较高水平。在今年前 11 个月，固定资产投资累计同比增长 5.3%，其中基础设施建设和制造业投资分别累计同比增长 8.9%和 9.3%，是带动投资的主要因素；它仍将是稳增长的重要构成。3）主要发达经济体需求走弱，对出口造成下行压力，可能对整体经济复苏造成一定拖累。但是净出口占 GDP 的比重不大，内需提振有望部分抵消外需减弱。4）货币和财政政策将继续保持宽松。招商证券宏观团队预测 2023 年中国 GDP 增速预计将达到 4.7%，而通胀将保持在较低水平（接近 2%）；人民币对美元进入升值区间（有望接近 6.6）。 对中国股票的看法。中国在岸和离岸股票的前瞻市盈率低于过去三年的中间值，我们认为风险回报平衡非常有吸引力。我们预计恒生指数在21,800 到 23,700 之间震荡的可能性较大（分别对应 11.5 倍和 12.5 前瞻市盈率）。港股和中概股的估值较低，受外围因素的影响显著，波动率比在岸股票剧烈、表现更为突出。短中期，我们看好线下消费和顺周期板块能源。长期角度，我们偏好高端制造和设备；半导体，IT 及人工智能，生物技术，新材料，航天航空，绿色产业和特定的消费细分板块。主要风险：新冠疫情进一步恶化；经济复苏和政策支持不及预期；黑天鹅事件； 郭圆涛, PhD +852 3189 6121 jessieguo@cmschina.com.hk 钱鹭, CFA +852 3189 6752 edithqian@cmschina.com.hk 相关报告 1. 2023 年 展 望 ： 守 得 云 开 见 月 明 （2022/12/19）） 2. 欧元区供给侧下滑有所放缓 （2022/12/17） 3. 美 联 储 预 测 2023 年 加 息 至 更 高 水 平 (2022/12/15) 4. 终于等到你：疫情政策拐点对股市的影响 (2022/12/13) 5. 迎 接 新 篇 章 ： 对 投 资 中 国 的 思 考 (2022/11/05) 2022 年 12 月 19 日（星期一） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 2 经济复苏可期 主要指标预测。我们认为防疫政策放松后到生产生活回到正轨需要几个月的时间。前半年尤其是一季度的经济恢复较慢；下半年加速。值得注意的是，全球主要经济体 2023 年面临衰退的风险，这会给外需带来压力。中国经济增长势必依靠内需拉动，优化供给端，加速产业结构升级。中国 GDP 增速的市场一致预期自年初以来不断下调，从年初预期2022 年和 2023 年分别增长 5.2%和 5.3%下调至目前的 3.2%和 4.8%（详情请参见图表 9）。招商证券宏观团队预测2023 年全年 GDP 增速为 4.7%（在防疫形势改善的情景假设下）。彭博一致预期分季度 GDP 增长预测分别为 3.5%、6.7%、4.2%和 4.4%。中国货币政策在 2023 年（尤其是上半年）会继续和其他国家背离：中国继续保持较为宽松而美联储和欧洲央行等继续加息周期。但是随着其他经济体加息步伐的逐渐放缓或者下半年进入降息周期，人民币兑美元汇率有望升值到 6.6，这将有助于提高流动性和人民币资产的价值。 消费端的复苏是带动经济的核心。中国经济过去一年以来的主要问题不在供给端而在需求端。消费数据持续疲弱。今年前三季度，最终消费支出、资本形成总额和货物和服务净出口对 GDP 累计同比增速的贡献占比分别为 41%、27%和 32%。而在疫情前的时期，最终消费支出对 GDP 增速的贡献通常保持在 60-65%，而货物和服务净出口的贡献仅约个位数。但是，我们预计民众受到抑制的消费需求可能在二季度后加快释放，随着企业和消费者信心以及收入预期提升，消费活动尤其是服务业有望迎来复苏。 投资保持平稳。我们预计整体投资保持平稳，随着房地产市场信心改善，房地产投资跌幅有望收窄；在连续两年保持较高增速后，制造业投资可能有所放缓；基建投资可能仍然维持较高水平以提振市场信心。在今年前 11 个月，固定资产投资累计同比增长 5.3%，其中基础设施建设和制造业投资分别累计同比增长 8.9%和 9.3%，是带动投资的主要因素；而房地产开发投资持续恶化，前 11 个月累计同比下跌 9.8%。我们预计在经济复苏企稳之前，基建投资仍将是稳增长的主要抓手。今年 6 月底召开的国务院常务会议决定通过发行金融债券等筹资 3,000 亿元人民币，用于补充重大项目资本金或为专项债项目资本金搭桥。此外国常会还提出调增政策性银行 8,000 亿元人民币信贷额度以支持基础设施建设。 外需仍将持续承压。11 月出口（以美元计）同比跌幅进一步扩大至 8.7%（10 月：同比下跌 0.3%），显著低于市场预期；进口（以美元计）同比跌幅也显著扩大至 10.6%（10 月：同比下跌 0.7%），同样不及市场预期。11 月对美国、欧盟和英国的出口同比跌幅分别为 27.6%、15.3%和 20.2%，均较上月显著扩大（10 月同比跌幅：14.1%、