2022年三季报点评：线下门店有序拓展，19家自营商场筹备中

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 10 月 29 日 公司研究 线下门店有序拓展，19 家自营商场筹备中 ——美凯龙（601828.SH，1528.HK）2022 年三季报点评 A 股：买入（维持） 公司 1-3Q2022 营收同比减少 7.67%，归母净利润同比减少 36.17% 10 月 28 日，公司公布 2022 年三季报：1-3Q2022 实现营业收入 104.84 亿元，同比减少 7.67%，实现归母净利润 13.18 亿元，折合成全面摊薄 EPS 为 0.30 元，同比减少 36.17%，实现扣非归母净利润 11.21 亿元，同比减少 23.68%。 单季度拆分来看，3Q2022 实现营业收入 35.27 亿元，同比减少 8.42%，实现归母净利润 2.93 亿元，折合成全面摊薄 EPS 为 0.07 元，同比减少 47.25%，实现扣非归母净利润 1.84 亿元，同比减少 60.20%。 公司 1-3Q2022 综合毛利率下降 2.91 个百分点，期间费用率下降 4.53 个百分点 1-3Q2022 公司综合毛利率为 60.18%，同比下降 2.91 个百分点。单季度拆分来看，3Q2022 公司综合毛利率为 55.91%，同比下降 6.21 个百分点。 1-3Q2022 公司期间费用率为 36.46%，同比下降 4.53 个百分点，其中，销售/ 管理/财务/研发费用率分别为 9.93%/9.31%/16.90%/0.33%，同比分别变化-2.15/ -2.62/+0.28/-0.04 个百分点。3Q2022 公司期间费用率为 40.08%，同比下降 3.99个百分点，其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为 12.54%/10.31%/16.98%/ 0.25%，同比分别变化-1.54/ -1.94/ -0.36/-0.14 个百分点。 线下门店有序拓展，19 家自营商场筹备中 截至 2022 年 9 月 30 日，公司经营共计 94 家自营商场，279 家委管商场，通过战略合作经营 8 家家居商场，此外，公司以特许经营方式授权 58 家特许经营家居建材项目，共包括 470 家家居建材店/产业街。截至 2022 年 9 月 30 日，公司有 19 家筹备中的自营商场（其中自有 16 家、租赁 3 家），筹备的委管商场中，有 323 个委管签约项目已取得土地使用权证/已获得地块。 下调盈利预测，维持原有评级 公司业绩低于预期，主要是由于疫情冲击对于公司租金等收入的不利影响，鉴于疫情恢复进程仍有一定不确定性，我们下调对公司 2022/2023/2024 年 EPS 的预测 9%/9%/9%至 0.35/0.39/0.43 元。公司线下门店有序拓展，是国内商场数量最多的家具商场运营商，具有一定竞争地位，维持公司 A 股“买入”评级，维持公司 H 股“增持”评级。 风险提示：卖场拓展及提租幅度不达预期，数字化改造效果不达预期，公允价值 变动损益波动大于预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 14,236 15,513 14,724 16,446 17,561 营业收入增长率 -13.56% 8.97% -5.08% 11.70% 6.78% 净利润（百万元） 1,731 2,047 1,511 1,691 1,856 净利润增长率 -61.37% 18.31% -26.21% 11.92% 9.78% EPS（元） 0.40 0.47 0.35 0.39 0.43 ROE（归属母公司)（摊薄） 3.64% 3.79% 2.74% 2.98% 3.17% P/E 10 9 12 11 10 P/E（H 股） 5 4 5 5 4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-10-28；汇率：按 1HKD=0.91343CNY 换算；公司 2020 年股本为 39.05 亿股，2021 年增至 43.55 亿股 当前价：4.17 元 H 股：增持（维持） 当前价：2.03 港元 作者 分析师：唐佳睿 CFA FCPA(Aust.) ACCA CAIA FRM 执业证书编号：S0930516050001 021-52523866 tangjiarui@ebscn.com 联系人：田然 021-52523799 tianran@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 43.55 总市值(亿元)： 181.59 一年最低/最高(元)： 4.11/9.33 近 3 月换手率： 26.09% 股价相对走势 -54%-38%-22%-6%10%10/2101/2204/2207/22美凯龙沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 3.77 -3.79 -26.32 绝对 -3.70 -18.87 -53.37 资料来源：Wind 相关研报 业绩低于预期，核心商场完成数字化升级改造——美凯龙（601828.SH，1528.HK）2022 年半年报点评（2022-08-31） 业绩低于预期，自营商场平均出租率恢复至94.1%——美凯龙（601828.SH，1528.HK）2021年年报点评（2022-03-31） 业绩符合预期，持续布局线上化建设——美凯龙（601828.SH，1528.HK）2021 年三季报点评（2021-10-30） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 美凯龙（601828.SH，1528.HK） 表 1：公司 1-3Q2022 自营商场营业收入与毛利率按经营业态分类 经营业态 营业收入（元） 营业收入同比增减（%） 毛利率（%） 毛利率同比增减（pct） 自有商场 5,253,432,507.65 2.6% 83.5% 减少 2.6 个百分点 租赁商场 897,765,446.39 -1.2% 25.8% 减少 6.2 个百分点 合营联营商场 268,035,218.97 22.8% 60.4% 增加 9.1 个百分点 合计 6,419,233,173.01 2.8% 74.4% 减少 2.6 个百分点 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理；注：上述商场为各期末开业自营商场（含合营联营商场） 表 2：公司 1-3Q2022 自营商场营业收入与毛利率按地区分类 地区 营业收入（元） 营业收入同比增减（%） 毛利率（%） 毛利率同比增减（pct） 北京 647,412,663.47 5.2% 76.7% 增加 0.7 个百分点 上海 1,371,310,566.05 1.2% 88.7% 减少 1.8 个百分点 天津 150,073,454.44 0.7% 71.8% 减少 2.3 个百分点 重庆 425,217,110.34 1