线上延续稳健增长，合理控费改善盈利能力

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：12.08（元） 分析师：王雨丝 执业证书编号：S0740517060001 Email: wangys@r.qlzq.com.cn 联系人：吴思涵 Email：wush@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(亿股) 2.67 流通股本（亿股） 2.67 现价(元) 12.08 市值(亿元) 32 流通市值(亿元) 32 [Table_QuotePic] 公司持有该股票比例 股价与行业-市场走势图 相关报告 1. 水星家纺 2020 年报&2021Q1点评：20Q1 终端需求持续恢复，业绩回升明显 2. 水星家纺 2021Q3 点评：线上高增长延续，产品结构升级带动盈利能力提升 3. 水星家纺 2021 年报&22Q1 点评：线上高增长延续，经营表现好于同行 4. 水星家纺 2022H1 点评：线上增长稳健，新零售&大单品战略成效显现 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3034.78 3799.31 3976.57 4360.72 4801.71 增长率 yoy% 1.09% 25.19% 4.67% 9.66% 10.11% 净利润（百万元） 274.54 385.87 345.06 402.64 471.53 增长率 yoy% -12.99% 40.55% -10.58% 16.69% 17.11% 每股收益（元） 1.03 1.45 1.29 1.51 1.77 每股经营现金流量 1.42 1.74 3.40 2.32 1.40 净资产收益率 11.34% 15.57% 12.27% 12.81% 13.45% P/E 11.73 8.35 9.34 8.00 6.83 PEG -0.90 0.21 -0.88 0.48 0.40 P/B 1.37 1.22 1.11 0.99 0.88 备注：股价为 2022 年 10 月 28 日收盘价 报告摘要  公司发布 2022Q3 业绩报告，期内实现营收/归母净利润/扣非净利润分别为 24.98/1.83/1.42 亿，同比+1.69%/-27.01%/-38.02%。其中 Q3 单季度实现营收/归母净利润/扣非净利润分别为 8.55/0.76/0.61 亿，同比+2.21%/-11.91%/-19.8%。  电商渠道保持增长趋势，线下直营表现较佳。分渠道看：  线上：我们预计期内线上渠道营收仍保持较好增速，期待双 11 表现。预计期内三大传统平台保持稳健，抖音、快手等新平台实现较块增长，整体带动电商业稳健增长。同时，从双 11 预售首日品牌天猫平台 GMV 看，达 1733 万元，暂列行业第一（来源：魔镜市场）。未来品牌也将持续升级电商平台的产品品质，优化产品结构，有望提高线上渠道客单价与盈利能力。  线下：我们预计疫情影响下期内线下渠道尚未完全恢复去年同期水平，其中直营渠道维持正增长，大单品&新零售战略持续发挥成效，加盟渠道环比降幅也有所收窄。公司前期推行的终端门店新零售工具减少疫情带来的相关销售损失，通过云店、线上直播等方式提升线下门店获客率与销售转化率，灵活增收。在产品端，延续 2021 年大单品战略，Q1 爆款单品蚕丝被取得单品销售数量 9 万条，此后各季度也成功推出爆款单品为实体店引流。  单 Q3 毛利率环比提升，合理控费改善盈利能力。2022 年前三季度/Q3 单季度毛利率分别为 38.25%/40.46%，同比-0.37/+1.48PCTs。单 Q3 毛利率环比提升 4.36 PCTs，主因水星品牌产品结构升级，高单价高毛利产品占比提升。同时，期内公司销售/管理/研发费用率为 23.7%/4.94%/2.08%，同比+3.27/+0.49/+0.25PCTs。Q3 开始公司重新梳理费用端初见成效，其中单 Q3 销售费用率环比下降 1 PCTs。 2022 前三季度公司净利率 7.31%，同比-2.87PCT；单 Q3 净利率 8.84%，同比下降 1.41PCTS，但环比提升 6.18 PCTs。我们预计随着疫情逐步缓解，在公司毛利率提升、严格控费的情况下，盈利能力有望持续改善。  疫情影响下存货规模有所上升。截止 2022Q3 末公司存货 11.5 亿元（同比+4.69%），同期存货周转天数+18.1 天至 182.16 天，我们预计在 Q4 销售旺季以及疫情有望缓解的情况下，存货规模有望改善。应收账款天数同比-3.9 天至 24.31 天，经营现金流-1. 线上延续稳健增长，合理控费改善盈利能力 水星家纺（603365.SH ）/纺织服饰 证券研究报告/公司点评 2022 年 10 月 28 日 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评报告 37 亿元，同比+6.68%。  盈利预测及投资建议：长期看，公司为国内家纺龙头之一，电商渠道先发优势明显，且整体性价比优势突出，在消费升级趋势下，市占率有望持续提升。短期看，公司线上业务在多渠道、多品类、多形式的立体运营架构下，有望保持较快增长，线下业务在渠道升级、数据赋能、组织结构优化下，运营效率有望提升。考虑到疫情对终端销售有所冲击，同时疫情下费用增加，我们预计 2022/23/24 年归属净利润分别为3.45/4.03/4.72 亿元（前值为 3.56/4.18/4.9 亿），分别同比-10.58%/16.69%/17.11%，现价对应估值分别为 9/8/7 倍，维持“买入”评级。  风险提示：行业需求不及预期；加盟业务不及预期；直营业务拓展不及预期；电商增速及毛利率不及预期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评报告 图表 1：公司主要财务数据及盈利预测（百万元） 来源：公司公告，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评报告 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 持有 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级 增持 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除