国药控股(1099.HK)3Q22收入／利润恢复，分销／零售企稳

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 国药控股 (1099 HK) 港股通 3Q22 收入/利润恢复，分销/零售企稳 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 19.13 2022 年 10 月 29 日│中国香港 医药商业 3Q22 收入/利润提速，看好全年增长稳健 国药控股 10 月 26 日公告实现 9M22 收入/净利润 4063.8 亿/58.6 亿元（同比增长 6.6%/2.7%），其中 3Q22 收入/净利润分别达 1449.1/21.6 亿元，同比增长 9.6%/ 2.1%（vs 2Q 收入同比增长 3.9%、利润同比下滑 4.3%），较2Q 同比提速明显，主因 3Q 疫情影响较上半年减小及回款情况明显改善。展望 2022 年，考虑公司在药品/器械分销业务稳定表现，零售药店持续扩张，我们略调整 22-24 年 EPS 至 2.72/3.03/3.28 元（前值：2.77/3.04/3.32 元），目标价调整至 19.13 港币，基于 6.4 倍 22 年预测 PE，维持买入。 毛利率持续优化，融资环境利好 我们看好公司两项指标持续优化：1）9M22 随着公司加大成本管控，毛利率实现环比提升（8.38% vs 1H22:8.28%），看好年内进一步提升；2）央行多措施呵护流动性，市场利率稳中有降，9M22 公司财务费用率（0.55%vs 1H22：0.61%），看好公司综合融资成本持续降低。 药品分销板块持续修复，加大创新服务力度 9M22 药品分销业务收入增速达 5%（高于 1H22 的收入增速 3.2%），主因3Q 需求端逐步修复，我们看好年内收入端高个位数增长，主因：1）2H22公司在第七批全国集采品种配送品种数量国内领衔，看好随着品种扩面市场份额持续攀升；2）加速下沉和渠道多元化；3）公司加大上游合作力度（近百家），提供营销推广和增值服务。 器械分销双位数增长，制造板块进展喜人 器械板块 9M22 收入增长 13%，我们看好全年维持双位数收入增长，主因：1）集中交付/医院物流系统供应-加工-配送（SPD）管理项目持续增加（目前项目数量超 1500 个）；及 2）器械制造业务取得新进展（如内窥镜及相关微创外科产品布局取得的进展）。 零售门店数量增加，C 端服务能力提升 零售业务 9M22 实现收入增长 10%左右，我们看好年内维持双位数收入增长：1）通过增加双通道药房、院边店，加大综合服务能力，实现快速扩张（截至 1H22，总零售店铺数 10,569 家，1H22 新增 310 家）；及 2）线上+线下服务网络初具雏形，看好强化 C 端供给。 风险提示：融资环境收紧、业务转型及新业务整合进度低于预期。 研究员 代雯 SAC No. S0570516120002 SFC No. BFI915 daiwen@htsc.com +(86) 21 2897 2078 研究员 沈卢庆 SAC No. S0570519060001 SFC No. BNL372 shenluqing@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 孙茗馨 SAC No. S0570122020005 SFC No. BSZ633 sunmingxin019077@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 19.13 收盘价 (港币 截至 10 月 28 日) 15.42 市值 (港币百万) 48,121 6 个月平均日成交额 (港币百万) 69.12 52 周价格范围 (港币) 14.60-19.94 BVPS (人民币) 21.01 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 456,415 521,051 564,698 625,774 681,928 +/-% 7.32 14.16 8.38 10.82 8.97 归属母公司净利润 (人民币百万) 7,187 7,759 8,501 9,466 10,248 +/-% 14.95 7.95 9.57 11.35 8.26 EPS (人民币，最新摊薄) 2.30 2.49 2.72 3.03 3.28 ROE (%) 13.85 13.12 13.09 13.24 13.03 PE (倍) 6.12 5.67 5.17 4.64 4.29 PB (倍) 0.78 0.71 0.65 0.59 0.53 EV EBITDA (倍) 5.18 5.23 4.67 4.35 4.07 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (7)(3)1481416171920Oct-21Feb-22Jun-22Oct-22(%)(港币)国药控股相对恒生指数 仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 国药控股 (1099 HK) 估值方法 我们将目标价下调至 19.13 港币，基于 6.4 倍 22 年预测 PE（前值：21.64 港币，基于 6.5倍 2022E PE）。考虑 A 股市场与港股市场的流动性差异，较可比公司 Wind 一致预期均值7.5 倍 2022 年 PE 给予 15%折价。 图表1： 国药控股：可比公司估值表 收盘价 市值 EPS (港元) PE (x) 股票代码 公司名称 (港元) (百万港元) 2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 3320 HK 华润医药 5.36 33,674 0.60 0.73 0.81 8.9 7.4 6.6 2607 HK 上海医药 10.84 62,200 1.97 1.71 1.93 5.5 6.3 5.6 600998 CH 九州通 12.50 23,423 1.31 1.42 1.65 9.5 8.8 7.6 均值 8.0 7.5 6.6 注：数据截至 10 月 28 日收盘； 上图九州通的所有数据单位为人民币。 资料来源：Wind 一致预测，华泰研究 图表2： 国药控股 – 历史收入及收入增长 图表3： 国药控股 – 历史净利润及净利润增长 资料来源：公司财报，华泰研究 资料来源：公司财报，华泰研究 图表4： 国药控股 PE-Bands 图表5： 国药控股 PB-Bands 资料来源：S&P、华泰研究 资料来源：S&P、华泰研究 0510152025300100,000200,000300,000400,000500,000600,0002016201720182019202020219M22（%）（百万元）营业总收入同比增速（右）051015202501,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0002016201720182019202020219M22（%）（百万元）归母净利润