贵州茅台(600519)稳步向前更彰显龙头风范

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 贵州茅台 (600519 CH) 稳步向前更彰显龙头风范 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 2327.60 2022 年 10 月 12 日│中国内地 饮料 稳步向前更彰显龙头风范，改革步伐坚定不移 10.12 日发布经营数据公告，预计 22Q1-3 营收/归母净利 897.85/443.99 亿，同比+16.5%/+19.1%左右，对应 Q3 营收/归母净利 303.41/146.05 亿，同比+15.2%/+15.8%左右。Q3 业绩同比增速环比 Q2 稍有降速，外部环境扰动下公司坚定稳步向前，在生产、营销等层面强调“以稳为主”，双节旺季茅台市场总体需求保持旺盛，月度回款按计划进行、渠道库存低位；i 茅台反响持续热烈，不断增强与消费者互动，并合理调控投放节奏，持续贡献增量。扎实推动机制改革、开放发展、科技创新、生态环保等工作稳步向前，助推高质量发展。我们预计 22-24 年 EPS 49.70/58.19/67.57 元，参考可比23 年 PE 平均 30x（Wind 一致预期），公司作为行业龙头享估值溢价，给予23 年 40x 目标 PE，目标价 2327.60 元（前次 2485.00 元），维持“买入”。 产品/渠道结构变化有效填补增量，双节旺季经营韧性凸显 我们认为，Q3 经营业绩稳定增长主要系：1）茅台酒产品结构持续优化，普飞保持平稳投放，非标产品量价齐升（部分产品年初提价、i 茅台投放高价位非标酒），渠道结构优化、直营占比提升亦有贡献；2）系列酒判断仍主要由茅台 1935 贡献核心增量，茅台 1935 在 i 茅台上投放量环比 Q2 有所控制（Q2/Q3 投放 88.3/75.5 万瓶），公司保持合理投放节奏、维系量价平衡。总体看，中秋国庆双节旺季茅台供销仍较旺，月度回款按计划进行、渠道库存低位，经营韧性凸显。批价角度看，普飞价格在中秋节后小幅回落，目前已企稳至 7 月中旬的水平（据今日酒价，飞天箱装/散瓶为 3040/2730 元）。 i 茅台稳健运营，内在增长驱动有望强化 生产端，坚持优质稳产，谋划突破产能瓶颈；产品端：非标产品投放有所增加，均价结构性提升或延续，今年陆续推出虎茅/珍品/茅台 1935/100ml 飞天小酒等新品、布局多元价位带，做好精准投放和推广；营销端，实施“五合营销法”、加强消费者互动，为市场化营销改革打下基础，i 茅台作为数字化营销的重要平台贡献增量，22Q3 虎茅/茅台 1935/珍品/盒装生肖在 i 茅台的合计含税销售额近 40 亿（环比 Q2 略有下降），并推出茅台冰淇淋向大众消费者展现茅台创新活力与时尚的另一面，另据 i 茅台官微，8.19 日 98 家茅台体验中心在 i 茅台 APP 上线，强化线上线下协同，增强与消费者互动。 经营势能向上，未来发展有望兼顾速度与质量，维持“买入”评级 展望未来，我们看好公司改革持续落地及更多市场化经营举措成效显现，坚持高质量加速发展，经营管理能力和水平亦在不断提升，维持盈利预测，预计 22-24 年 EPS 49.70/58.19/67.57 元，目标价 2327.60 元，维持“买入”。 风险提示：省内竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。 研究员 龚源月 SAC No. S0570520100001 SFC No. BQL737 gongyuanyue@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 张墨 SAC No. S0570521040001 SFC No. BQM965 zhangmo@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 2327.60 收盘价 (人民币 截至 10 月 12 日) 1,760 市值 (人民币百万) 2,210,908 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 5,085 52 周价格范围 (人民币) 1,603.00-2,194.09 BVPS (人民币) 152.92 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 97,993 109,464 127,822 147,836 169,842 +/-% 10.29 11.71 16.77 15.66 14.89 归属母公司净利润 (人民币百万) 46,697 52,460 62,439 73,098 84,878 +/-% 13.33 12.34 19.02 17.07 16.11 EPS (人民币，最新摊薄) 37.17 41.76 49.70 58.19 67.57 ROE (%) 29.53 28.29 27.74 26.55 25.16 PE (倍) 47.35 42.14 35.41 30.25 26.05 PB (倍) 13.70 11.66 9.71 7.99 6.56 EV EBITDA (倍) 32.44 28.82 23.95 20.11 16.94 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (5)(3)03516031751189920472195Oct-21Feb-22Jun-22Oct-22(%)(人民币)贵州茅台相对沪深300仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 贵州茅台 (600519 CH) 图表1： 可比公司估值表 公司简称 股票代码 市值(mn) PE（倍） EPS（元） 22-24 净利润 2022/10/12 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E CAGR 五粮液 000858 CH 607860 26 23 20 17 6.02 6.87 8.11 9.35 16% 山西汾酒 600809 CH 339790 64 45 35 27 4.37 6.14 8.23 10.48 34% 泸州老窖 000568 CH 313674 39 31 25 20 5.43 6.79 8.59 10.52 25% 海天味业 603288 CH 337111 46 49 40 33 1.58 1.47 1.87 2.20 15% 平均值 399609 44 38 30 24 4.35 5.32 6.70 8.14 22% 中间值 338451 43 38 30 23 4.90 6.46 8.17 9.92 20% 贵州茅台 600519 CH 2210908 42 35 30 26 41.76 49.70 58.19 67.57 17% 注：可比公司盈利预测采用 Wind 一致预期 资料来源：Wind，华泰研究预测 图表2： 贵州茅台 PE-Bands 图表3： 贵州茅台 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 01,0002,0