公司业绩承压，持续深耕高分子防水领域

建筑材料 | 证券研究报告 — 业绩评论 2022 年 9 月 4 日 [Table_Stock] 300715.SZ 增持 原评级: 买入 市场价格:人民币 13.46 板块评级:强于大市 [Table_PicQuote] 股价表现 (55%)(40%)(26%)(11%)3%18%Sep-21Oct-21Nov-21Dec-21Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22Aug-22凯伦股份深圳成指 [Table_Index] (%) 今年 至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (23.8) (6.7) 15.2 (41.0) 相对深证成指 (3.0) (1.0) 13.9 (22.9) 发行股数 (百万) 385 流通股 (%) 72 总市值 (人民币 百万) 5,181 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 49 净负债比率 (%)(2022E) 净现金 主要股东(%) 凯伦控股投资有限公司 44 资料来源：公司公告，聚源，中银证券 以 2022 年 9 月 1 日收市价为标准 相关研究报告 [Table_relatedreport] 《凯伦股份：充分计提减值拖累利润，高研发巩固核心优势》20220421 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Industry] 建筑材料 : 装修建材 [Table_Analyser] 证券分析师：陈浩武 (8621)20328592 haowu.chen@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300520090006 [Table_Title] 凯伦股份 公司业绩承压，持续深耕高分子防水领域 [Table_Summary] 公司发布 2022 年中报。上半年公司营收 9.21 亿元，同减 24.46%；归母净利0.22 亿元，同减 84.48%；EPS0.06 元/股。公司持续聚焦高分子防水领域，上半年受到需求下滑、原料价格上涨的双重影响，公司业绩有较明显下滑，我们将公司评级下调至增持。 支撑评级的要点  公司毛利率、净利率降幅较大：Q2 公司营收为 5.95 亿元，同减23.08%；归母净利 0.13 亿元，同减 84.69%。上半年公司经营活动现金流量净额为-3.29 亿元，同增 11.15%；二季度经营现金流净额也同增4.11%。2022H1 公司综合毛利率为 23.53%，同减 11.27pct；归母净利率为2.24%，同减 9.13pct；期间费用率为 20.77%，同增 2.80pct。  需求下滑、原料价格持续上涨导致公司业绩受挫：上半年原材料价格明显上涨，沥青期货结算平均价同增 33.3%，公司成本压力较大。疫情影响下需求减少也是公司业绩受挫的重要原因。上半年防水卷材、防水涂料业务毛利率均有不同程度下滑，拖累公司整体毛利率。  公司聚焦高分子防水领域，产能布局日趋完善：公司持续聚焦高分子防水领域，为屋顶分布式光伏二十五年长寿命周期保驾护航。公司在江苏、河北、湖北、四川、高分子产业园五个基地已陆续投产，辐射绝大部分市场区域，提高对周边区域的客户服务能力。 估值  上半年公司业绩承压，我们认为下半年环比会有改善，但仍受制于需求疲软和原材料价格高企影响，因此下调业绩预期。预计 2022-2024 年公司营收为 24.4、30.2、37.1 亿元；归母净利润为 0.6、1.4、2.3 亿元；EPS 为 0.17、0.37、0.60 元，将公司评级下调至增持。 评级面临的主要风险  原材料价格大幅上涨，产能投放不及预期，应收账款周转困难。 投资摘要 [Table_InvestSummary] 年结日：12 月 31 日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售收入 (人民币 百万) 2,008 2,586 2,441 3,018 3,706 变动 (%) 72 29 (6) 24 23 净利润 (人民币 百万) 279 72 64 142 231 全面摊薄每股收益 (人民币) 0.724 0.187 0.166 0.369 0.599 变动 (%) 75.3 (74.2) (10.9) 122.0 62.2 市场预期每股收益 (人民币) 0.660 0.900 1.150 原先预测摊薄每股收益 (人民币) 0.815 1.014 1.325 调整幅度 (%) (79.6) (63.6) (54.8) 全面摊薄市盈率(倍) 18.3 71.0 79.7 35.9 22.1 价格/每股账面价值 (倍) (9.4) (6.6) (3.0) (4.8) (6.6) 每股现金流量 (人民币) (1.41) (1.99) (4.39) (2.75) (2.02) 企业价值/息税折旧前利润(倍) 6.1 34.4 24.5 13.3 9.2 每股股息 (人民币) 0.04 0.27 0.60 0.60 0.60 股息率(%) 0.3 2.0 4.5 4.5 4.5 资料来源：公司公告，中银证券预测 2022 年 9 月 4 日 凯伦股份 2 一、归母净利同比大幅下降，毛利率、净利率均有下滑 事件：公司发布 2022 年中报，上半年公司营业收入 9.21 亿元，同减 24.46%；归母净利 0.22 亿元，同减 84.48%；EPS0.06 元/股，同减 86.36%。二季度公司营业收入 5.95 亿元，同减 23.08%；归母净利0.13 亿元，同减 84.69%。上半年公司经营活动现金流量净额为-3.29 亿元，相比上年小幅增长11.15%；二季度公司经营活动现金流量净额为-1.18 亿元，同比小幅增加 4.11%。 毛利率、净利率均有下滑，费用率稳中有降：2022H1 公司综合毛利率为 23.53%，同减 11.27pct；归母净利率为 2.24%，同减 9.13pct；期间费用率为 20.77%，同增 2.80pct。二季度公司综合毛利率为25.17%，同减 10.74pct；归母净利率为 2.14%，同减 8.76pct；期间费用率为 20.80%，同增 1.94pct。上半年公司毛利率和归母净利率均出现较明显下滑，同时期间费用率有所增加。 图表 1. 2022H1 年公司归母净利降幅较大（单位：百万） 图表 2.上半年公司经营活动现金净流量同比有所提升 （单位：百万） -250%-150%-50%50%150%250%-200-10001002003004005006007008009002017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q1营业收入归母净利营收增速净利增速 -250%-150%-50%50%150%250%-450-400-350-300-250-200-150-100-5002018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q1经营活动现金流量净额ttm现金流增速 资料来源：公司