三维股份(603033)短期毛利率承压，BDO项目稳步推进

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 三维股份 (603033 CH) 短期毛利率承压, BDO 项目稳步推进 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 21.36 2022 年 9 月 01 日│中国内地 水泥 22H1 收入/归母净利同比+29.4%/+3.5%，维持“增持” 公 司 发 布 22 年 中 报 ： 22H1 收 入 / 归 母 净 利 19.0/0.9 亿 元 ， 同 比+29.4%/+3.5%。考虑涤纶业务受疫情及油价上涨影响，故下调 22 年毛利率，预计 22-24 年归母净利 2.32/4.74/5.42 亿元（前值 4.08/4.78/5.46 亿元）。我们认为 22 年疫情影响大，23 年更能反映轨交发展潜力，故以 23 年业绩为估值基准，23 年橡胶带/装配式轨交归母净利 0.47/4.27 亿元，可比公司23 年 Wind 一致预期均值 8xPE/0.3xPEG，因轨交创新模式及多元化提速，且轨交业务有望进入区域复制阶段（我们预计 22-24 年公司轨交净利复合增速 63%），给予 8xPE/0.6xPEG，目标价 21.36 元（前值 24.90 元），维持“增持”评级。 22H1 聚酯纤维收入大增，原料涨价拖累毛利率 22H1 公司橡胶 V 带/输送带销量分别为 5901 万 A 米/1633 万平方米，同比-22.1%/-6.6%；营收分别为 1.3/5.0 亿元，同比-23.5%/+8.7%；22Q2 产 品销售均价同比+6.1/+18.0%。22H1 聚酯纤维/ V 带/轨枕业务分别实现收入9.7/6.3/1.8 亿元，同比+82.5%/+1.5%/-30.7%。22H1 公司整体新签铁路/城轨项目 31/9 个，合同额分别达 0.92/0.33 亿元，同比-59%/-67%；22Q2 新签 17/6 个，合同额分别达 0.31/0.26 亿元。公司 22H1 毛利率 11.5%，同比-4.9pct；22Q2 为 8.4%，同/环比-5.0/-6.6pct，下降系涤纶原料涨价导致。 22H1 期间费用同比下降，经营性现金流同比转负 22H1 期间费用率 7.2%，同比-1.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为1.2%/3.0%/0.9%/2.1%，同比-0.6/-0.01/-0.4/-0.6pct。22H1 归母净利率5.0%，同比-1.3pct；22Q2 为 4.6%，同/环比+1.6/-0.8pct。22H1 末公司资产负债率/有息负债率 50.1%/39.1%，同比+5.0/+5.8pct。22H1 经营性净现金流-1.1 亿元，同比-104.2%；22Q2 经营性净现金流-0.9 亿元，同/环比-1.0/-0.6 亿元，主要系应付账款增多及保证金增加所致。 BDO 项目稳步推进，新增自备发电机组或提升项目盈利 据半年报，公司在乌海已开工建设的 30 万吨/年 1,4-丁二醇及可降解塑料一体化项目（一期）预计 2023 年 5 月中期交付，且拟新增建设 50 兆瓦背压式汽轮发电机组一套。建设完成后，动力站将实现“以热定电、热电联产”方式运行，可年供蒸汽量达 265 万吨，年供电量将近 3 亿度，可满足内蒙古三维的上述一期项目全部蒸汽需求和部分用电需求，并能够“减量化、资源化、无害化”处置生产过程中的污泥两万余吨，或能有效提升项目盈利能力，实现节能减排目标。 风险提示：BDO 项目建设不及预期；轨交业务拓展受阻；原料大幅涨价。 研究员 方晏荷 SAC No. S0570517080007 SFC No. BPW811 fangyanhe@htsc.com +(86) 755 2266 0892 研究员 张艺露 SAC No. S0570520070002 zhangyilu@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 黄颖 SAC No. S0570522030002 SFC No. BSH293 huangying018854@htsc.com +(86) 21 2897 2228 点击查阅华泰证券研究团队介绍和观点 基本数据 目标价 (人民币) 21.36 收盘价 (人民币 截至 9 月 1 日) 17.95 市值 (人民币百万) 13,923 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 56.61 52 周价格范围 (人民币) 17.95-38.61 BVPS (人民币) 4.06 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 1,800 3,364 3,599 3,862 4,159 +/-% 3.06 86.89 6.97 7.31 7.67 归属母公司净利润 (人民币百万) 211.23 124.31 231.94 473.54 541.88 +/-% (5.26) (41.15) 86.58 104.17 14.43 EPS (人民币，最新摊薄) 0.27 0.16 0.30 0.61 0.70 ROE (%) 6.96 3.99 6.94 12.66 13.10 PE (倍) 65.92 112.00 60.03 29.40 25.69 PB (倍) 4.65 4.56 4.24 3.77 3.40 EV EBITDA (倍) 39.05 33.76 27.05 17.32 15.28 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (12)(6)17131723283439Sep-21Jan-22May-22Aug-22(%)(人民币)三维股份相对沪深300仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 三维股份 (603033 CH) 图表1： 公司可比公司估值表（2022/9/1） 公司名称 股票代码 最新股价 （元） 最新市值（亿元） EPS（元） PE（倍） PEG 2023E 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 橡胶带 双箭股份 002381 CH 6.38 26 0.36 0.38 0.82 0.98 17.64 16.85 7.80 6.49 0.20 装配式轨交 震安科技 300767 CH 55.10 134 0.36 0.95 1.97 3.29 152.87 58.29 27.94 16.76 0.26 天铁股份 300587 CH 11.40 123 0.28 0.44 0.66 0.98 40.59 26.09 17.36 11.66 0.34 均值 96.73 42.19 22.65 14.21 0.30 三维股份 603033 CH 17.95 139 0.16 0.30