三花智控(002050)制冷龙头，热管理赛道高歌猛进

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2022 年 07 月 10 日 三花智控（002050.SZ） 制冷龙头，热管理赛道高歌猛进 热管理赛道高景气，热泵+集成化模块提升单车价值。受益新能源车高增长，热管理赛道景气度高，预计 2025 年国内/全球市场空间分别为600/1300 亿元，对应 2022-2025 年 CAGR29%/31%，核心推动力：1）量：新能源汽车全球销量的持续增长；2）价：燃油车价值量约 2000-3000元，新能源车型需额外增加座舱制冷及电池管理设备，价值量约 6000-8000 元，较燃油车迎来 2-3 倍提升；3）新一代热泵空调加速渗透，各车企开始搭载集成化控制模块，公司阀门类产品作为核心零部件，价值量占比高，有望充分受益。 技术领先、客户优质，汽零业务强势增长。公司汽零产品谱系完整，研发投入、专利数量均大幅领先同行，2020 年核心产品电子膨胀阀市占率达64%，我们预计公司在高毛利的膨胀阀、电磁阀市场，仍将保持订单的优先选择权。公司深度合作通用、宝马、沃尔沃、特斯拉、蔚来、比亚迪等车企，在手订单充足、产能释放在即，业绩增长确定性强。 传统制冷基础夯实，预计未来稳步发展。作为公司“基本盘”业务，我们预计传统制冷业务仍将稳步增长：1）空调能效等级的重新划分大幅提升能耗准入门槛，公司核心产品电子膨胀阀受益于变频空调的加速渗透；2）家电下乡、海外出口的持续推动下，公司产品的下游需求仍将有望稳中有升，同时商用空调市场亦有望贡献部分增量。 盈 利 预 测 与 估 值 ： 预 计 公 司 2022-2024 年 归 母 净 利 润 分 别 为22.9/28.5/35.1 亿元，同比+36%/+25%/+23%，对应 PE 分别为 44/35/28倍。短期来看，考虑到新能源赛道的高成长性与公司的行业龙头地位，给予部分估值溢价，目标市值 1200 亿元，对应 2023 年 PE42x（历史分位数 60%）。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济持续下行致使行业需求不振，疫情控制不及预期风险，原材料价格&汇率波动风险，热管理技术风险, 新客户拓展不利风险，空间测算的局限性 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 12,110 16,021 20,268 25,011 30,229 增长率 yoy（%） 7.3 32.3 26.5 23.4 20.9 归母净利润（百万元） 1,462 1,684 2,290 2,851 3,512 增长率 yoy（%） 2.9 15.2 36.0 24.5 23.2 EPS 最新摊薄（元/股） 0.41 0.47 0.64 0.79 0.98 净资产收益率（%） 14.5 15.2 17.8 19.0 19.6 P/E（倍） 68.2 59.2 43.5 35.0 28.4 P/B（倍） 9.9 9.3 8.0 6.8 5.7 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 7 月 8 日收盘价 买入（首次） 股票信息 行业 家电零部件Ⅱ 前次评级 7 月 8 日收盘价(元) 27.91 总市值(百万元) 100,227.71 总股本(百万股) 3,591.10 其中自由流通股(%) 98.23 30 日日均成交量(百万股) 51.46 股价走势 作者 分析师 丁逸朦 执业证书编号：S0680521120002 邮箱：dingyimeng@gszq.com 分析师 刘伟 执业证书编号：S0680522030004 邮箱：liuwei@gszq.com 分析师 吴天元 执业证书编号：S0680521120004 邮箱：wutianyuan@gszq.com 相关研究 -48%-32%-16%0%16%32%2021-072021-112022-032022-07三花智控沪深300股票报告网 2022 年 07 月 10 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 11584 16571 17154 21244 25182 营业收入 12110 16021 20268 25011 30229 现金 3490 6708 5303 6545 7910 营业成本 8500 11907 14971 18310 22187 应收票据及应收账款 4680 5660 7420 8722 10788 营业税金及附加 78 84 106 130 158 其他应收款 77 121 129 180 194 营业费用 603 449 649 800 967 预付账款 69 94 113 142 166 管理费用 764 876 1257 1526 1663 存货 2308 3638 3838 5305 5774 研发费用 518 751 950 1173 1417 其他流动资产 961 350 350 350 350 财务费用 129 84 29 140 158 非流动资产 5448 7049 8187 9359 10534 资产减值损失 -59 -93 -118 -146 -176 长期投资 15 23 37 52 66 其他收益 152 123 123 123 123 固定资产 3839 4233 5322 6433 7544 公允价值变动收益 32 3 3 3 3 无形资产 508 696 730 764 786 投资净收益 89 142 142 142 142 其他非流动资产 1086 2097 2098 2110 2138 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 17033 23620 25340 30603 35716 营业利润 1702 1987 2691 3345 4122 流动负债 4728 8351 8786 12408 15188 营业外收入 5 5 5 5 5 短期借款 383 738 1340 3218 4667 营业外支出 15 15 12 12 13 应付票据及应付账款 3518 5106 5737 7524 8546 利润总额 1692 1977 2684 3338 4113 其他流动负债 826 2507 1708 1666 1975 所得税 219 272 369 459 566 非流动负债 2152 4016 3525 3004 2464 净利润 1473 1705 2315 2879 3548 长期借款 1708 3453 2962 2441 1901 少数股东损益 11 21 25 28 36 其他非流动负债 444 563 563 563 563 归属母公司净利润 1462 1684 2290 2851 3512 负债合计 6880 1236