李宁(02331.HK)聚焦奥运周期，品牌势能回归，关注业绩拐点

证券研究报告 | 公司深度 请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 李宁（02331.HK） 聚焦奥运周期，品牌势能回归，关注业绩拐点 2025 年上半年李宁签约奥委会标志着公司进入新一轮的产品和营销周期，本次深度报告旨在对李宁公司过往发展进行复盘，同时分析 2025-2028 奥运周期下公司的核心看点： 短期由于消费环境波动，李宁公司基本面表现承压，当前公司处于品牌势能向上周期，中长期业绩若有改善，或将带动股价上涨。2022 年以来面对消费环境波动，公司经营情况承压，2025H1 公司营收/归母净利润同比+3.3%/-11%至 148/17 亿元，2025Q3/Q4 李宁品牌流水分别下降中单位数/下降低单位数。中长期来看倘若公司后续可以迎来收入或者利润的改善，市场对于公司长期的业绩预期有望得到修复，从而带动股价上涨。 行业趋势：居民运动鞋服需求韧性强，运动多元化、专业化特征逐步显现。2020~2024 年居民运动参与度提升，带动运动鞋服需求规模扩张，中长期来看随着跑步运动参与度的提升，不同跑者的需求也将更加专业，另外有强社交属性的“圈层运动”（例如户外、羽毛球、网球）或也将成为重要的增长动力，2024 年中国运动装市场规模达到 2602 亿元，2025~2029 年市场规模 CAGR 预计为 9%。 品牌看点：奥运周期助力公司品牌力提升，同时强化细分品类赞助力度。当前运动鞋服市场竞争不断加剧，国内外品牌对于核心营销资源竞争激烈，2025 年上半年李宁签约中国奥委会，未来将借由多样化的奥运营销提升品牌知名度；公司持续加大对于跑步/篮球品类支持力度，马拉松赞助数量以及赞助运动员持续增加，同时强化对于户外、羽毛球、匹克球等小众运动的赞助，2025 年举办多场李宁冠名的羽毛球、匹克球赛事。 产品看点：专业跑鞋推动增长，奥运以及户外相关产品或带来增量。2025H1 跑步/篮球/训练/运动生活流水占比分别为 34%/17%/16%/29%，跑步和综训表现较好（2025H1 分别增长 15%/15%），目前公司以跑鞋产品为重要发力方向，在产品推广策略上以飞电、赤兔、超轻为核心单品，以点带面推动品类销售；而对于表现较好的综训系列，公司也在强化研发投入，提升科技属性。后续奥运荣耀系列产品持续推出有望带来增量贡献，同时李宁加大户外品类开发，提升门店货品丰富度，推动流水增长。 渠道看点：线下业态关注新店型推出，电商业务稳健增长。截止 2025H1 公司拥有加盟商门店 4821 家，直营门店 1278 家，当前公司逐步推进奥运金标以及户外系列单品店开设，长期有望贡献增量。2025H1 公司电商渠道营收同比增长 7%至43 亿元，电商营收占公司营收比重达到 29%，当前电商渠道秉持稳健经营战略，已成为公司重要的营收来源。 盈利预测与投资建议：2025 年以来随着公司签约奥委会，公司整体股价水平从低点反弹，目前我们预计公司 2025~2027 年归母净利润为 27.42/29.01/33.02 亿元，增速分别为-9%/+5.8%/+13.8%，当前市值对应公司 2026 年 PE 为 17 倍，中长期来看随着公司奥运营销战略以及产品优化的持续推进，业绩改善效果或逐步显现，公司估值存在提升空间，当前我们维持公司“买入”评级。 风险提示：消费环境波动风险，门店扩张不及预期，电商业务建设不及预期等。 买入（维持） 股票信息 行业 服装家纺 前次评级 买入 01 月 19 日收盘价（港元） 21.00 总市值（百万港元） 54,281.03 总股本（百万股） 2,584.81 其中自由流通股（%） 100.00 30 日日均成交量（百万股） 20.41 股价走势 作者 分析师 杨莹 执业证书编号：S0680520070003 邮箱：yangying1@gszq.com 分析师 侯子夜 执业证书编号：S0680523080004 邮箱：houziye@gszq.com 分析师 王佳伟 执业证书编号：S0680524060004 邮箱：wangjiawei@gszq.com 相关研究 1、《李宁（02331.HK）：2025Q4 流水符合预期，营运稳健》 2026-01-16 2、《李宁（02331.HK）：Q3 线下销售波动，电商渠道稳健增长》 2025-10-25 3、《李宁（02331.HK）：2025H1 经营超预期，关注公司长期业绩改善》 2025-08-23 财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 27,598 28,676 29,268 31,160 33,520 增长率 yoy（%） 7.0 3.9 2.1 6.5 7.6 归母净利润（百万元） 3,187 3,013 2,742 2,901 3,302 增长率 yoy（%） -21.6 -5.5 -9.0 5.8 13.8 EPS 最新摊薄（元/股） 1.23 1.17 1.06 1.12 1.28 净资产收益率（%） 13.1 11.5 10.0 10.1 10.9 P/E（倍） 15.3 16.2 17.8 16.8 14.8 P/B（倍） 2.0 1.9 1.8 1.7 1.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2026 年 1 月 19 日收盘价 -20%-8%4%16%28%40%2025-012025-052025-092026-01李宁恒生指数2026 01 21年 月 日 gszgszqdqdatemark P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 13,653 20,528 22,203 23,861 25,985 营业收入 27,598 28,676 29,268 31,160 33,520 现金 5,444 7,499 9,020 10,364 12,138 营业成本 14,246 14,520 14,892 15,829 16,860 应收票据及应收账款 1,206 1,005 1,154 1,227 1,272 营业费用 9,080 9,199 10,068 10,750 11,548 其他应收款 795 584 732 771 783 管理费用 1,256 1,428 1,458 1,542 1,609 预付账款 0 0 0 0 0 财务费用 -314 -273 -234 -298 -368 存货 2,493 2,598 2,662 2,811 3,008 其他收益 548 51