安井食品(603345)速冻龙头多点发力，收入利润弹性可期

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 38 [Table_Page] 公司深度研究|食品加工 证券研究报告 [Table_Title] 安井食品（603345.SH） 速冻龙头多点发力，收入利润弹性可期 [Table_Summary] 核心观点：  速冻行业景气度高，安井市占率稳步提升。21 年我国速冻食品行业规模 1755 亿元（16-21 年 CAGR10.71%），尚处成长期，我们预计 25年规模有望达 2749 亿元（21-25 年 CAGR11.88%）。目前速冻行业格局分散、集中度提升空间大（我国 CR2 不足 10%，日本近 50%），近年安井市占率稳步提升至行业第一（21 年为 5.28%）。我们认为安井管理能力优异、产品+品牌+渠道优势明显，市场份额有望进一步提升。  产品渠道双点发力，预计安井 21-25 年营收 CAGR 超 20%。量价维度，我们预期 21-25 年量/价 CAGR 分别约 16%+/4%。产品端：我们认为公司老品成长性足+新品生命力强，有望带动主业营收 CAGR 超18%；安井积极外延布局空间大格局极为分散的预制菜赛道，依靠产品渠道能力有望突围。渠道端：公司全国化渗透仍有待挖潜，渠道多元化布局仍有较大空间，BC 双轮驱动有望支撑收入稳健增长。品牌端：公司注重长期品牌塑造，打造火锅料行业第一品牌。  一横一纵透视安井净利率空间。（1）横向对标：速冻行业近五年平均净利率水平约 6.40%，长期有望通过产品结构优化、规模效应释放向啤酒、酵母行业看齐（平均净利率水平 10-14%）；（2）纵向复盘：目前安井净利率落于 7-8%的区间，我们认为产品结构优化、成本节约以及费用缩减三个方面均有望支撑盈利水平上行，我们中性预计 25 年安井净利率水平有望提升至超 9%的水平。  盈利预测与投资建议：预计 22-24 年营收 113.04/136.87/164.79 亿元，同比增长 21.91%/21.09%/20.40%；归母净利 10.23/12.50/15.35 亿元，同比增长 49.92%/22.16%/22.80%；PE 为 36/29/24 倍。参考历史估值，给予 22 年 45 倍 PE，合理价值 156.94 元/股，维持“买入”评级。  风险提示：疫情持续反复；渠道产品拓张不及预期；原材料成本上升。 盈利预测： [Table_Finance] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6,965 9,272 11,304 13,687 16,479 增长率（%） 32.25 33.12 21.91 21.09 20.40 EBITDA（百万元） 911 987 1,234 1,508 1,879 归母净利润（百万元） 604 682 1,023 1,250 1,535 增长率（%） 61.73 13.00 49.92 22.16 22.80 EPS（元/股） 2.55 2.79 3.49 4.26 5.23 市盈率（x） 75.60 61.18 36.01 29.48 24.01 ROE（%） 16.39 13.45 17.09 18.22 19.34 EV/EBITDA（x） 50.25 41.56 28.69 23.01 17.96 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 125.60 元 合理价值 156.94 元 前次评级 买入 报告日期 2022-05-19 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 293.29/242.38 总市值/流通市值（百万元） 36896.41/30491.70 一年内最高/最低（元） 261.97/103.90 30 日日均成交量/成交额（百万） 3.97/501.17 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） -4.35/-29.43 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 王永锋 SAC 执证号：S0260515030002 SFC CE No. BOC780 010-59136605 wangyongfeng@gf.com.cn 分析师： 刘景瑜 SAC 执证号：S0260519100001 021-38003630 gfliujingyu@gf.com.cn 分析师： 方一苇 SAC 执证号：S0260522030001 fangyiwei@gf.com.cn 请注意，刘景瑜,方一苇并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 安井食品（603345.SH）:稳健增长可期，22Q1 主业盈利超预期 2022-04-27 安井食品（603345.SH）:短期业绩承压，看好公司长期稳健发展 2021-08-06 [Table_Contacts] -57%-44%-31%-18%-5%9%05/2107/2109/2111/2101/2203/2205/22安井食品沪深300股票报告网 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 38 [Table_PageText] 安井食品|公司深度研究 目录索引 一、速冻行业景气度高，安井市占率稳步提升 ................................................................... 6 （一）速冻行业尚处成长期，预计 21-25 年行业规模 CAGR 约 11.22% .................. 6 （二）竞争格局：行业 CR2 不足 10%，安井市占率稳步提升至 5.28% ................... 7 二、复盘历史，安井为何能够异军突起？ ........................................................................ 11 （一）优秀管理能力为根基，战略精准为发展保驾护航 .......................................... 13 （二）“产品+渠道+品牌”三剑合璧，助力安井弯道超车........................................ 15 三、收入端：预计安井 21-25 年营收 CAGR 超 20% ....................................................... 22 （一）我们预计 21-25 年公司主业营收 CAGR 有望超 18% .................................... 23 （二）预制菜赛道空间大格局分散，安井有望实现突围 ......................................