上海家化(600315)22Q1积极应变，盈利能力再提升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 上海家化 (600315 CH) 22Q1 积极应变，盈利能力再提升 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 44.40 2022 年 4 月 28 日│中国内地 化妆品 22Q1 疫情/特渠调整等多因素致营收 yoy 有所放缓，后续有望提速 公司 22Q1 营收 21.17 亿元/yoy0.11%，归母净利 1.99 亿元/yoy17.81%，扣非归母净利 2.12 亿元/yoy6.55%。22Q1 公司面临国内疫情/海外疫情/特渠调整等挑战，持续拓展数字化：开通玉泽及佰草集快手小店试运营；达人自播成效彰显；社区团购/新零售等表现亮眼。同时玉泽/启初/典萃/六神/美加净等均有新品，22 年潜力值得期待。我们预计后续疫情/特渠等影响有望逐步弱化，期待公司营收 yoy 逐季提速。考虑疫情/汇率等短期影响，调整22-24 年 EPS 至 1.11/1.50/1.87 元（前值 1.25/1.53/1.91 元），可比公司 22年 Wind 一致盈利预测 PE42 倍，考虑短期疫情对上海工厂的影响，给予 22年 40 倍 PE，目标价 44.40 元（前值 46.25 元），维持买入评级。 22Q1 毛利率继续提升 22Q1 毛利率 62.66%/yoy1.57pct，销售费用率 39.77%/yoy0.08pct，管理费用率 9.73%/yoy1.66pct，两项费用率合计下降 1.58pct；22Q1 净利率9.42%/yoy1.42pct，扣非净利率 10.02%/0.61pct。截至 22Q1，应收款 11.43亿元/yoy1.56%，存货 9.65 亿元/yoy5.74%。22Q1 经营性现金流 5.50 亿元/yoy10.84%。 公司持续拓展数字化，22Q1 成果彰显 分品类，22Q1 公司个护家清 /母婴/护肤/合作品牌营收占比分别为52%/23%/21%/3%；分渠道，线下/线上收入占比分别为 73%/27%。22Q1公司继续探索数字化：Q1 开通玉泽和佰草集快手小店试运营；达人成功上坑数 yoy150%+，平均坑产翻倍达播带来的 GMV 同比增长 19%；自播整体GMV 同比增速 615%。22Q1 新零售收入 yoy29%，占比继续提升。社区团购 22Q1 收入同比增速达到 170%。 积极应对外部经营环境变化 品牌层面：公司按计划推出玉泽大分子防晒/启初舒缓霜/典萃 B5/六神爆珠系列/美加净酵米焕亮系列等新品，有望带来新增长点。渠道层面：面对短期疫情，公司持续推进线上自播，并通过新零售/社区团购等减小线下闭店影响。供应链：22 年 3 月末 4 月初公司主要大仓/工厂封闭，目前正在逐渐恢复。 风险提示：22 年电商增速放缓；海外业务及特渠业务恢复较慢；利润率难以维持 21H1 相对较高的水平；关键人员流失。 研究员 孙丹阳 SAC No. S0570519010001 SFC No. BQQ696 sundanyang@htsc.com +86-21-28972038 研究员 梅昕 SAC No. S0570516080001 SFC No. BQE385 meixin@htsc.com +86-21-28972080 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +86-21-28972088 基本数据 目标价 (人民币) 44.40 收盘价 (人民币 截至 4 月 28 日) 30.80 市值 (人民币百万) 20,933 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 170.05 52 周价格范围 (人民币) 29.82-61.99 BVPS (人民币) 10.47 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 7,032 7,646 8,207 9,152 10,063 +/-% (7.43) 8.73 7.33 11.51 9.95 归属母公司净利润 (人民币百万) 430.20 649.25 757.69 1,018 1,270 +/-% (22.78) 50.92 16.70 34.36 24.74 EPS (人民币，最新摊薄) 0.63 0.96 1.11 1.50 1.87 ROE (%) 6.62 9.32 9.79 11.62 12.66 PE (倍) 48.66 32.24 27.63 20.56 16.48 PB (倍) 3.22 3.01 2.70 2.39 2.09 EV EBITDA (倍) 22.95 17.90 16.53 12.26 9.52 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (7)(3)26102937465462Apr-21Aug-21Dec-21Apr-22(%)(人民币)上海家化相对沪深300股票报告网 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 上海家化 (600315 CH) 图表1： 可比公司估值表 股价 目标价 市值 EPS (元) PE (倍) 公司代码 公司简称 评级 (元) (元) (亿元) 2020 2021E 2022E 2023E 2020 2021E 2022E 2023E 603983 CH 丸美股份 增持 19.43 38.7 78.07 1.16 0.92 1.29 1.57 16.75 21.12 15.06 12.38 603605 CH 珀莱雅 买入 195.67 211.2 393.32 2.37 2.87 3.91 5.22 82.56 68.18 50.04 37.48 688363 CH 华熙生物 买入 130 163.28 625.41 1.35 1.63 2.09 2.7 96.30 79.75 62.20 48.15 平均值 365.60 1.63 1.81 2.43 3.16 65.20 56.35 42.44 32.67 注：数据截至 22 年 04 月 28 日，其中华熙生物/珀莱雅已公布 21 年报，21 年 EPS 为实际值，丸美股份 21 年 EPS 为华泰研究预测，以上公司 22-23 年 EPS 亦皆为华泰研究预测 资料来源：Wind，华泰研究预测 图表2： 上海家化 PE-Bands 图表3： 上海家化 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 0255075100Apr 19Oct 19Apr 20Oct 20Apr 21Oct 21(人民币)上海家化30x40x55x70x85x020406080Apr 19Oct 19Apr 20Oct 20Apr 21Oct 21(人民币)上海家化2.6x3.5x4.4x5.4x6.3x