全年收入增长34%，文具龙头长期高质量成长

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年03月10日买 入1晨光文具（603899.SH）全年收入增长 34%，文具龙头长期高质量成长 公司研究·公司快评 轻工制造·文娱用品 投资评级：买入（维持评级）证券分析师：丁诗洁0755-81981391dingshijie@guosen.com.cn执证编码：S0980520040004事项：公司公告：2022 年 3 月 9 日，公司公布 2021 年业绩快报，营业总收入 176.1 亿元，同比增长 34.0%；归属于上市公司股东的净利润 15.2 亿元，同增 20.9%。国信纺服观点：1）全年收入+34%、业绩+21%，单四季度业绩增长提速 16 p.p.；2）新五年计划开局，传统业务维持 10%-15%的增长目标，新业务经营实力增强；3）投资建议：2021 年公司在双减、疫情、较高基数的影响下，收入业绩仍实现快速的增长。公司传统业务行业成长空间充足、产品高端化推进顺利、渠道壁垒深厚持续改善；新业务经营能力提升、发展势头强劲。我们维持盈利预测，预计公司 2021-2023 年净利润分别为 15.2/18.3/21.9 亿元，分别同比增长 20.9%/20.7%/19.4%，EPS 分别为 1.64/1.98/2.36 元，当前股价对应 PE 为 33.1x/27.4x/22.9x，合理估值 78-80 元（对应 2023 PE 33-34x），维持“买入”评级。4）风险提示：疫情反复，下游需求不及预期，市场的系统性风险，国际政治经济风险。0）评论： 2021 年业绩：全年收入+34%、业绩+21%，单四季度业绩增长提速 16 p.p.传统业务稳健成长、新业务快速发展，推动收入同比增长 34%，业绩增长 21%。公司营业总收入 176.1 亿元，同比增长 34.0%，比 2020 年收入增速加快 16.1 p.p.重回快速成长轨道，主要是由于公司传统核心业务继续保持稳健增长，新业务办公直销晨光科力普和零售大店九木杂物社继续保持高速增长；归母净利润15.2 亿元，同增 20.9%。图1：公司历年收入与变化情况图2：公司历年净利润与变化情况资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理单看第四季度，收入同比增长 18.6%；业绩同比增长 16.9%，环比加速 16.4 p.p.。公司 2021 年第四季度请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2收入为 54.6 亿元，同比增长 18.6%，比 2021 年第三季度的同比增速加快 0.4 p.p.；归母净利润为 4.0 亿元同比增长 16.9%，比 2021 年第三季度的同比增速加快 16.4 p.p.。图3：公司历年单季度收入与变化情况图4：公司历年单季度净利润与变化情况资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 经营回顾与展望：新五年计划开局，传统业务维持 10%-15%的增长目标，新业务增长强劲公司 2021 年在疫情和“双减”叠加影响下，仍然实现了收入、业绩的稳定回温。在新的五年战略开局之年，公司传统业务方面产品高端化、渠道转型拉动成长，新业务模式跑通、提升趋势明确。具体看：在传统业务方面，公司维持中期 10%-15%的增长目标。虽然有双减政策、疫情等方面的影响，但国内消费升级将有力推动中高端文具的需求，文具行业的市场规模仍有较多的增长空间。公司 2021 年在产品和渠道方面持续改革，经营实力增强。在产品端，公司结合 MBS 方法，优化新品开发缩短产品开发周期、开发高端化新品并增加精品文创产品的占比；在渠道端，公司渠道壁垒深厚且顺应消费者需求持续升级改革，从批发商向品牌零售服务商转变，调整产品结构、帮助终端销售；传统业务有望在中长期保持稳健成长。在零售大店方面，九木杂物社成长迅猛，拉动晨光品牌和产品升级。2021 年 6 月晨光生活馆（九木杂物社的）成为公司的全资子公司，九木杂物社将成为晨光品牌和产品升级的桥头堡。2021 年前三季度，晨光生活馆（含九木杂物社）实现营业收入 7.7 亿元，同比增长 79.4%，其中九木杂物社实现营业收入 7.0 亿元，同比增长 93.4%。截止 2021 年 9 月末，全国零售大店数量为 496 家，其中晨光生活馆 60 家，九木杂物社436 家（直营 299 家，加盟 137 家），2022 年九木杂物社的开店计划维持在 100 家以上。在科力普方面，经营能力和利润率提升趋势明确，有望实现强劲增长。在业务持续增长的情况下，公司采用新的技术手段提升效率。在重点客户的考核方面名列前列；在采购方面，随着采购深度的增加，重点品类的议价能力也有提升。2021 年前三季度，晨光科力普营业收入为 49.3 亿元，同比增长 72.3%。 投资建议：收入业绩增长强劲，看好中期高质量成长2021 年公司在双减、疫情、较高基数的影响下，收入业绩仍实现快速的增长。公司传统业务行业成长空间充足、产品高端化推进顺利、渠道壁垒深厚持续改善；新业务经营能力提升、发展势头强劲。我们维持盈利预测，预计公司 2021-2023 年净利润分别为 15.2/18.3/21.9 亿元，分别同比增长 20.9%/20.7%/19.4%，EPS 分别为 1.64/1.98/2.36 元，当前股价对应 PE 为 33.1x/27.4x/22.9x，合理估值 78-80 元（对应 2023 PE33-34x），维持“买入”评级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3 风险提示疫情反复，下游需求不及预期，市场的系统性风险，国际政治经济风险。相关研究报告：《晨光文具-603899-2021 中报点评：一体稳健，两翼齐飞》 ——2021-09-03《晨光文具-603899-2020 年报点评：内修外炼，打开增长新格局》 ——2021-04-10《国信证券-晨光文具-603899-2020 年三季报点评：重回增长轨道，产品结构升级》 ——2020-10-31《国信证券-晨光文具-603899-2020 年中报点评：稳健行远，进化升级-200904》 ——2020-09-04《晨光文具-603899-2019 年年报点评：一体两翼，稳中提速》 ——2020-04-19请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）201920202021E2022E2023E利润表（百万元）201920202021E2022E2023E现金及现金等价物19362562473162228055营业收入1114113138176072098925313应收款项11441703228227213281营业成本82309807135761617219647存货净额13781323183821912664营业税金及附加4251698299其他流动资产144220295352424销售费用9801103132115741873流动资产合计52647241105791291815857管理费用468600103111491282固定资产