石油化工行业：高油价对大炼化的影响

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 石油化工行业 行业研究 | 深度报告 ⚫ 布油超过 95 美金/桶的原因：近期原油价格大涨，布油超过 95 美金/桶。我们认为本次油价上涨的原因主要来自供给端，OPEC 月报称 1 月 OPEC 原油产量增加 6.4万桶/日，远低于 OPEC+协议中承诺的增产额度 25 万桶/日。月报还指出非 OPEC国家 21 年供应量增长约 61 万桶/日，比预期值低 6.3 万桶/日。油价的上涨反应了对原油供给潜力的担忧。 ⚫ 高油价对大炼化盈利的影响：在过去几年的大炼化投资行情中，市场建立了一个油价舒适区的概念，即普遍认为原油价格在 40-80 美金/桶时大炼化的盈利较好。因此油价突破 80 美金/桶之后，市场就开始担忧高油价将侵蚀大炼化的盈利。回顾历史，成品油方面，13 年以前由于国内成品油的定价机制还不够市场化，成品油的盈利能力一直很差。而随着市场化改革的推进，成品油的盈利能力大幅提升。此外，由于我国成品油定价机制中“天花板价”和“地板价”的存在，只要油价不急涨急跌，未来成品油大概率会有一个合理的盈利区间。化工品方面，以乙烯下游需求最大的聚乙烯为例，高油价的影响体现在成本向下游传导时扼杀需求，但即便在高油价时期，聚乙烯的需求仍旧是增长的。而在供给端，过去 10 年，中东和北美凭借乙烷资源优势，大幅扩张低成本的产能，压制了聚乙烯价差。国内聚乙烯的低景气往往伴随着较高的进口增速，高进口增速意味着海外低成本产能扩张后向国内倾销，因此供给增速对于化工景气度的影响实际更大。 ⚫ 当前大炼化所处的位置及未来展望：从成品油角度来看，当前成品油价差为 919 元/吨，处于 13 年后中等偏下水平。从化工品角度来看，当前聚乙烯价差仅 3728 元/吨，接近历史最低水平，成本端的压力还未及时向下游传导。展望未来，从供需角度看，由于碳中和原因，海外炼厂资本开支不足，国内炼化乙烯项目审批趋严，未来供给约束将会延续。因此，我们认为即便高油价持续，由于供给端的约束，在需求仍有增长的情况下，成本端的上涨大概率能够向下游传导。 市场担忧油价超过 80 美金/桶后，大炼化的盈利能力将会受影响。我们认为，成品油方面，由于我国成品油定价机制更加市场化，在 40-130 美金/桶的区间内，只要油价不急涨急跌，未来成品油大概率会有一个合理的盈利区间。化工品方面，由于供给端约束的存在，成本端的上涨大概率能够向下游传导，且目前聚乙烯为代表的化工品价差处于底部，向下空间不大。建议关注荣盛石化(002493，买入)、恒力石化(600346，买入)、桐昆股份(601233，买入)的投资机会。 风险提示 乙烯与油价价差进一步收窄；化工品需求不及预期；原油价格大幅波动。 投资建议与投资标的 核心观点 国家/地区 中国 行业 石油化工行业 报告发布日期 2022 年 02 月 24 日 倪吉 021-63325888*7504 niji@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517120003 袁帅 yuanshuai@orientsec.com.cn 民营大炼化迎来布局良机 2022-01-10 大炼化迎来出海机遇期 2021-06-30 “油转化”趋势下炼化行业如何发展 2021-05-13 高油价对大炼化的影响 看好（维持） 证券 公司 股价 EPS PE 投资 代码 名称 20 21E 22E 20 21E 22E 评级 002493 荣盛石化 18.95 0.72 1.37 2.15 23.60 12.40 7.90 买入 601233 桐昆股份 22.39 1.18 3.37 4.28 17.70 6.20 4.90 买入 600346 恒力石化 25.84 1.91 2.35 2.64 12.60 10.20 9.10 买入 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算 石油化工行业深度报告 —— 高油价对大炼化的影响 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1. 引言......................................................................................................... 4 2. 布油超 95 美金/桶的原因 ......................................................................... 4 3. 高油价对大炼化的影响 ............................................................................ 5 3.1 高油价对成品油的影响 ................................................................................................. 5 3.2 高油价对化工品的影响 ................................................................................................. 7 4. 持续高油价下的大炼化展望 ..................................................................... 9 5. 投资建议 ............................................................................................... 11 6. 风险提示 ............................................................................................... 11 7. 附录....................................................................................................... 12 石油化工行业深度报告 —— 高油价对大炼化的影响 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图 1：全球勘探采掘资本开支情况 ............................................................................................